↑來源：紅星資本局
據中國飛鶴(HK:06186)2022年上半年財報，其1-6月營收為96.73億元，同比下降16.2%；淨利潤為22.72億元，同比下降39.7%。
這對於主做嬰幼兒配方奶粉的飛鶴而言，嬰幼兒奶粉業務的見頂信號或許已經出現。
↑來源：企業財報、紅星資本局
這背後的原因也很明顯：一方面，中國出生率正不斷下降，據中國統計局數據，中國人口出生率已由2012年的14.57%下降至2021年的7.52%；而2021年出生人口為1062萬，較2020年的1200萬減少138萬。
↑來源：國家統計局、紅星資本局
另一方面，嬰幼兒奶粉行業同樣競爭激烈。據尼爾森數據，2022年上半年，飛鶴嬰幼兒奶粉市佔率接近20%，説明飛鶴今年上半年市場份額基本沒有增長；其實在2021年第四季度，飛鶴嬰幼兒奶粉市佔率就已經開始出現下滑。
↑來源：尼爾森零研數據、紅星資本局
對於飛鶴而言，想要繼續得到資本認可，需要有新故事可講。
2021年,飛鶴一口氣推出四款成人功能性奶粉產品。管理層表示，成人奶粉的市場規模為200億元人民幣，預計今年將增長10%。在上半年公佈的業績預警公告中，飛鶴表達了對成人奶粉業務的看好，強調中國60歲以上人口超過2.6億，成人奶粉市場空間巨大。
看得出，飛鶴想以成人奶粉作為企業的“第二增長曲線”。但目前來看，無論是成人奶粉的市場規模、盈利空間、渠道重建還是市場競爭，飛鶴的“勝算”都不大。
（一）
“非剛需”產品市場空間受限
成人奶粉受眾羣體巨大，毋庸置疑。
據國家統計局數據，截至2021年底，16-59歲的勞動年齡人口8.82億人，佔全國人口的比重為62.5%；60歲及以上人口2.67億人，佔全國人口的18.9%。
但與嬰幼兒奶粉不同，從用户需求角度看，嬰幼兒奶粉對於每個新生兒家庭來説基本處於“剛需”，而成人奶粉可替代性較強並不屬於“剛需”產品。
公開數據顯示，目前中國成人奶粉市場規模約在200億元左右，而嬰幼兒奶粉在2018年的銷售規模為2221.0億元，在體量上，成人奶粉的市場規模不到嬰幼兒奶粉的十分之一。
所以雖然成人羣體數量龐大，但“非剛需”的奶粉產品想象空間也十分有限。
（二）
“低價格”產品盈利能力受限
飛鶴之所以成功，很大一部分原因在於產品“賣得貴”。
飛鶴董事長冷友斌曾直言：“飛鶴奶粉折成公斤價，全世界最貴”。他還説：“消費者的認知是好的就是貴的，飛鶴雖然也有200元以下的奶粉產品，但消費者已經不買了。”
隨着飛鶴產品價格上漲，企業毛利率也一路向上。財報顯示，企業毛利率從2016年的54.6%一路提升到2020年的72.5%（2020年嬰幼兒奶粉毛利率達74.1%），而同行的毛利率則大多在40%左右，飛鶴毛利率遠高同行。
↑來源：企業財報、紅星資本局
父母願意為新生兒花高價購買奶粉，因為家長普遍認為貴的就是好的。但這套邏輯放在成人奶粉市場上，顯然行不通。
華經產業研究院統計數據顯示，2016-2021年間，中老年奶粉價格由92.24元/公斤增至100.1元/公斤；而嬰幼兒奶粉價格卻從166.28元/公斤增至211.58元/公斤。
↑來源：華經產業研究院、紅星資本局
這説明中老年奶粉不僅售價更便宜同時價格上漲幅度也比較小，大部分消費者並不願意在成人奶粉上接受高價格。
如果飛鶴想要把成人奶粉的規模做大，想要取得和嬰兒奶粉相同的利潤，便需要更多出貨量。業務變得更加辛苦，實現大規模盈利也異常困難。
（三）
母嬰渠道優勢不再
嬰幼兒奶粉銷售，主要依靠線下渠道，特別是線下母嬰店。據飛鶴財報，截至2021年末，飛鶴主要通過全國2000多名線下客户（覆蓋約11萬個零售銷售點）的廣泛經銷網絡銷售其產品。
尼爾森數據顯示，母嬰店正快速取代商超成為嬰幼兒奶粉的主流渠道，從2011年到2020年，母嬰店渠道佔比從33%提升至69%，同一時間，商超渠道佔比從44%下降至10%。
但嬰幼兒奶粉與成人奶粉的渠道結構完全不同。根據凱度消費者指數數據，目前網購是成人奶粉最大的購買渠道，2021年網購渠道銷售額佔比為26%，其銷售額同比增長率為8.9%；大賣場和大超市銷售額佔比分別為20.3%和18.8%，銷售額同比增長率分別為1.9%和8.2%。
也就是説，飛鶴做成人奶粉，無法利用自己多年建立起來的母嬰店渠道優勢。反倒是需要飛鶴佈局新的經銷商與銷售點來推廣成人奶粉，為此，飛鶴需要付出大量的人力與財力，也面臨着較多不確定性。
原本的渠道優勢無法賦能，一切推倒重來，這個過程註定漫長且未必有效。
（四）
成人奶粉市場競爭激烈
從市場競爭角度看，成人奶粉市場玩家眾多，競爭十分激烈。工銀的調研紀要數據顯示，2021年飛鶴成人奶粉收入約7億元。據前瞻產業研究院數據，2019年第一季度，中國成人奶粉品牌網絡零售額前五分別為雀巢、美可卓、德運、伊利、蒙牛；市場佔有率達55.7%，行業集中度較高。
↑來源：前瞻產業研究院、紅星資本局
從天貓數據看，根據魔鏡市場情報，在今年的618銷售榜中，成人奶粉品類競爭激烈，排名前五佔總銷售額的64.17%，而飛鶴排名第12位。
↑來源：魔鏡市場情報、紅星資本局
從社媒平台數據來看，根據集瓜數據，飛鶴在2021年社媒平台電商（抖音+快手）銷售額同樣未進入前十，份額不到1%；而2022年第一季度也僅佔1.1%。
對比來看，蒙牛在2021年該份額為2.7%，到2022年第一季度已經上升至17.4%，僅次於伊利位居前二。
↑來源：集瓜數據、紅星資本局
目前來看，飛鶴的成人奶粉與市場一眾玩家相比，並不佔據優勢地位；激烈的市場競爭下，留給飛鶴的時間同樣不多了。
小結
嬰幼兒奶粉行業進入寒冬，飛鶴想要通過成人奶粉尋求企業的“第二增長曲線”，這個故事聽起來很美好；但無論是成人奶粉的市場規模、盈利空間、渠道重建還是市場競爭，飛鶴的“勝算”都不大。
紅星新聞記者 劉謐 範笛
編輯 餘冬梅 楊程