信達證券：給予奧福環保買入評級

2021-12-23信達證券股份有限公司王舫朝對奧福環保進行研究併發布了研究報告《公司深度報告：量價齊升，擁抱國六標準下國產化新機遇》，本報告對奧福環保給出買入評級，當前股價為50.63元。

奧福環保(688021)

載體是內燃機尾氣後處理系統的關鍵部件。蜂窩陶瓷載體具有比表面積大、熱惰性小等性質，作用是塗覆催化劑或捕捉顆粒物。根據尾氣過流方式，蜂窩陶瓷載體可分為直通式和壁流式，直通式是催化劑載體，孔洞內壁提供反應面積，尾氣通過孔道時與催化劑充分反應，將NOX、HC、CO等轉化為無害物質；壁流式載體孔道兩端被交替封堵，孔道側壁上均勻分佈眾多微孔，尾氣被迫從孔道側壁上的微孔通過，過濾掉碳煙顆粒物。蜂窩陶瓷載體的物理結構和性能保證催化劑在各種工況條件下高效處理尾氣。

因技術壁壘高，價格體系穩定、競爭格局有序。尾氣後處理系統反應環境複雜，蜂窩陶瓷載體需滿足低熱膨脹係數、薄壁、多孔目等技術規格，原料合成、材料配比、模具製造、燒成工藝等生產環節存在較高技術壁壘，難以通過逆向工程模仿。康寧20世紀70年代發明蜂窩陶瓷載體並應用於汽車尾氣淨化領域，後授權NGK技術，二者共同壟斷市場，掌握定價權，目前仍佔據全球90%市場份額。近年來，國內企業取得技術突破，公司目前具備全流程的工藝技術與生產經驗，在重型柴油車領域具備競爭優勢，產品毛利率約55%。

國六標準下載體市場量價齊升，國產替代機遇出現。尾氣處理技術路線升級與污染物排放標準提升相互促進，自2021年7月1日起重型柴油車全面執行“國六”標準，尾氣後處理技術路線由加裝SCR載體升級為DOC+DPF+SCR載體，每升排量配比2升SCR、0.7升DOC、1.5升DPF，載體用量翻倍；價格方面，各類載體技術規格提升，生產製造難度加大，因此價格提升，此外DPF載體價格是SCR載體近2倍。單車載體價值量提升，主機廠對價格更加敏感，疊加供應鏈安全考慮，國產替代進程加速。

公司技術儲備充足，有望實現高速增長與份額提升。公司自2009年成立以來專注蜂窩陶瓷事業，2013年SCR載體正式投產，目前具備從原料合成、到材料配方、到模具製造、再到燒成工藝全流程的先進技術與實踐經驗，在重型柴油車領域具備競爭優勢。載體直接下游是催化劑塗覆，二者均為主機廠或整車廠的供應商，需與其他零部件配套後進行環保型式檢驗，一旦公告，將同主機廠或整車廠形成較為穩固的配套關係，目前已成功進入中國重汽、濰柴動力、玉柴動力、雲內動力、康明斯、全柴動力、恆合、戴姆勒等供應商名錄。隨產能釋放、良品率爬坡、進入更多主機廠供應商名錄，公司有望實現份額擴張與毛利率提升。

盈利預測與投資評級：我們預計公司21-23年可實現歸母淨利潤1.08億元、2.1億元、3.18億元，同比分別+34%、+96%、+51%。21-23年歸母淨利潤2Y-CAGR為72%，當前股價對應22年PE18.7x,對應PEG0.26。蜂窩陶瓷載體因技術壁壘高競爭格局較好，國六標準提升帶來1）需求量增長，市場擴容；2）單車載體價值量提升，主機廠對價格更加敏感，疊加供應鏈安全考慮，國產替代進程加速。公司具備原料合成、材料配比、模具製造、燒成工藝全流程技術與經驗，在重柴領域具備明顯競爭優勢，目前已全面接觸主機廠，隨產能釋放、良品率爬坡、進入更多主機廠供應商名錄，有望實現份額擴張與毛利率提升，給予“買入”評級。

風險因素：良品率提升進度不及預期、產能擴張不及預期、客户拓展不及預期等

該股最近90天內共有3家機構給出評級，買入評級3家；過去90天內機構目標均價為58.62；證券之星估值分析工具顯示，奧福環保（688021）好公司評級為2.5星，好價格評級為3星，估值綜合評級為2.5星。(評級範圍：1 ~ 5星，最高5星)