編者按：本文來自微信公眾號“市值觀察”（ID:shizhiguancha），作者：江峯，編輯：小市妹，36氪經授權發佈。
走進北方的小賣店，或可看到如下場景：飲料區貨架的最底層散落着幾個白色塑料瓶，蒙塵的彩色包裝外膜上有個大大的Logo：李子園甜牛奶乳飲料。
對於部分90後來説，李子園甜牛奶已經成為兒時回憶。但若不是上市的消息，相信很多人已經忘記這一曾與娃哈哈AD鈣奶齊名的公司。
2月8日，浙江李子園食品股份有限公司（以下簡稱“李子園”）正式登陸上交所，這距離公司成立已經27年。
儘管成立時間早於蒙牛10年，李子園仍是一家區域性企業，北方市場薄弱，僅靠一款甜牛奶支撐發展。
在飲料市場競爭日趨激烈的當下，公司如何擺脱對單一產品的過度依賴，真正走出華東走向全國，是李子園上市後急需面對的考題。
1產品結構過於單一，研發費用率不足1%公開資料顯示，李子園成立於1994年，總部位於浙江金華。公司主營各種含乳飲料，其中以李子園甜牛奶系列最為出名，“是公司暢銷20餘年的經典產品”｡
從輩分來看，李子園在乳製品行業可以算得上絕對前輩，公司成立早於光明乳業2年，更早於蒙牛10年。然而，若從銷售規模及市場份額來看，李子園僅僅維持了微弱的存在感。
中國食品工業協會統計數據顯示，2018年含乳飲料規模以上企業總體產量1,631.45萬噸，同期李子園產能為16.24萬噸（其中自有產能僅有10.16萬噸），佔比不足1%。
從銷售額對比來看，2019年伊利、蒙牛、光明銷售金額分別達到900.09億元、790.30億元和225.63億元，而李子園銷售金額僅有9.75億元。
即便是比李子園成立時間整整晚了12年的新希望乳業，2019年銷售金額也到達了56.75億元。
已經在這一黃金賽道深耕27年的李子園，到底錯過了什麼？
首先，從收入構成來看，李子園收入結構單一。如下圖所示，報告期內公司含乳飲料（主要是甜牛奶系列）的收入佔比分別為96.12%、96.71%、95.53%和95.75%，其它五大產品系列合計收入佔比不足5%。
對於初創型企業來説，大單品銷售策略可以幫助企業樹立品牌形象，快速拓展市場，提高市場佔有率。
但從中長期來看，飲料企業“一招鮮吃遍天”的模式已經很難走得很遠，不斷推陳出新、打造差異化的產品矩陣已經成為龍頭公司慣用的打法，這已經在伊利、蒙牛及娃哈哈等含乳飲料巨頭的成長路徑上得以驗證。
針對公司產品結構過於單一的問題，李子園曾在2018年經銷商大會上一口氣推出18款新品，包括常温酸奶、咖啡飲品等熱門品類，但從效果上看這一舉措並不明顯。
2019年，公司第二大單品乳味風味飲料實現銷售收入1448.94萬元，基本與上一年同期持平（1420.6萬元)，到了2020年上半年，該業務僅實現銷售收入318.6萬元。
此外，公司最新開發的複合蛋白飲料進展也不順利，2019年僅實現銷售收入677.53萬元，較2018年同期下滑15%，2020年上半年該業務收入不足200萬元。
在日益“苛刻”的消費需求下，消費者更加看產品營養成分與品質。企業打造爆款產品的難度正在不斷增加，對於李子園等二線品牌更是如此。
此外，研發投入不足似乎也是李子園新品推廣遇冷的另一個關鍵因素。招股書顯示，2017年-2020年上半年，李子園研發費用佔營收比重分別為0.68%、1.22%、0.97%和0.87%，整體未超過1%。
不過，李子園對營銷卻格外重視。報告期內，公司銷售費用分別為8,168.07萬元、9,686.88萬元、13,043.34萬元和4,365.00萬元，均是同期研發費用的10倍以上。
但從公司新品增長乏力、產品結構仍舊單一的情況看，李子園重銷售而輕研發的資源投入模式並不成功。
顯然，當下消費者需求日趨個性化、多樣化，沒有研發的強力支撐，任何一家公司都無法做出受歡迎的新產品。李子園若要擺脱對甜牛奶單一產品的依賴，亟待加強對研發的重視與投入。
從銷售區域看，李子園銷售收入主要集中分佈於華東地區，北方市場較為薄弱，存在一定區域集中風險。
報告期內，李子園來自華東區域的收入佔比分別為68.71%、64.89%、60.67%和56.96%，單一區域超過其他六大片區總和。2020年上半年，公司華北、東北以及西北區域銷售佔比均不足1%。
近些年，電商行業的飛速發展，讓不少區域性消費品牌有了拓展全國市場的機會，但李子園顯然又錯失了這一紅利。
如上圖所示，2017年-2019年，公司線上銷售收入佔比分別為0.95%、2.4%和2.94%，截至2019年末，公司電商渠道銷售尚未突破3000萬元。
線上渠道的缺位不僅讓公司錯失了佈局全國的機會，也影響了公司盈利能力的提升。如上圖所示，李子園目前線上直銷渠道毛利率約在50%左右，明顯高於線下經銷模式。
但實際上，對於同行來看，李子園盈利能力明顯偏弱。報告期內，李子園毛利率分別為34.93%、37.45%、40.9%和36.5%，均低於同行可比上市公司平均值。
顯然，若李子園能夠有效提升線上市場份額，也將有助於提升公司毛利率水平。
總體來看，產品結構的單一以及北方市場的滯後，都讓李子園錯失了由區域性乳製品企業成長為全國性企業的機會，重銷售而輕研發的背後也顯示出公司管理層經營思路的落後與不足。
而從公司電商渠道的薄弱表現來看，李子園未來走出華東的機會也比較渺茫。
二十年來，李子園先後請范冰冰、周迅、林心如等明星藝人代言，一句“新新鮮鮮李子園”的廣告語仍能勾起部分消費者的童年回憶，甜牛奶乳飲料一度成為快手上的熱銷“懷舊飲料”。
但對於身處黃金賽道27年的李子園，與其依靠販賣情懷不如將更多精力投入研發，做出更有營養價值、更受消費者歡迎的新產品，這也將決定着這家“老字號”飲料品牌的真正復興與突圍。