本文轉自【證券時報】；
證券時報記者 趙黎昀
河南鞏義一家電解鋁生產廠負責人近日在與證券時報·e公司記者聊起今年鋁市行情時，直言自己心情像坐了趟過山車。
從全行業深陷虧損，到利潤衝上歷史高點，電解鋁僅用了半年時間。在今年4月跌破11500元/噸大關後，國內鋁期、現貨價格一路飆升。
記者近期通過對鋁產業上下游多方採訪瞭解到，不同於2017年“鋁價高、庫存亦高”的畸形市場，如今受供給釋放緩慢、國內需求旺盛雙向拉動，鋁的社會庫存處於相對低點，高價位獲得基本面支撐。不過，在當前上下游盈利情況均欠佳的背景下，電解鋁超高盈利水平的可持續性，或也將面臨挑戰。
從全面虧損到大幅盈利
河南曾是鋁業強省，近年來受地方電價成本高企、鋁土礦品位下降等因素影響，產能密集向省外轉移。不過，近期當地的電解鋁企業卻過上了難得的好日子。
“河南相比新疆、雲南等地區生產成本明顯偏高，不過這段時間氧化鋁成本較低，規模大一點的電解鋁企業噸成本能做到13000元，單噸盈利就能有2000多元。”前述河南鞏義一家電解鋁生產廠負責人説。
今年初，受全球疫情蔓延影響，LME鋁價大幅下挫，帶動國內滬鋁期貨價格一路下行。4月初，滬鋁主力合約2012價格一度低至11495元/噸，市場現貨價格也跌破12000元/噸水平，行業步入全面虧損。
此後，鋁價啓動底部回暖，特別自9月以來一路上行。11月18日，滬鋁主力合約2012最高報15790元/噸，刷新了2018年4月以來的價格高點。半年多里，鋁期貨價格漲幅超37%。
現貨鋁價與期鋁價格上行同頻。“鋁現貨對期貨價格每噸還要升水一兩百元，現貨電解鋁目前價格基本已經達到近16000元/噸。”A股一家鋁業上市公司負責人王鑫（化名）向記者表達了對電解鋁市場的良好預期。他表示，雖然2017年國內鋁價格達到過17000元/噸的歷史高位，但由於氧化鋁等生產成本價格也極度偏高，因此電解鋁生產盈利情況並不可觀。目前鋁價雖尚未達到2017年的高點，但氧化鋁成本較彼時已大幅下降，目前電解鋁企業的盈利情況已達歷史最好水平，企業甚至可以實現4000元的噸利潤，並且市場預期未來兩到三年這個利潤水平將常態化。
對於電解鋁企業當前利潤水平的極優表現，寶城期貨金融研究所所長程小勇也予以肯定。他在與記者交流時談到，目前國內電解鋁價格雖未達歷史極值，但也已處於較高水平。在當前氧化鋁、鋁土礦等成本價格都偏低位運行的背景下，電解鋁生產企業利潤水平已達歷史最佳。
電解鋁生產的高盈利，從相關上市企業財報中也可見一斑。今年第三季度，雲鋁股份實現營業收入78.25億元，同比增長10.3%；淨利3.27億元，同比增達148.76%。神火股份第三季度扣非淨利潤為1.57億元，較上年同期增長410.48%。
神火股份表示，旗下新疆神火煤電有限公司前三季度實現利潤總額7.75億元，同比增3.95億元；第三季度實現利潤總額3.84億元，環比增1.88億元。受氧化鋁、陽極炭塊等大宗原材料價格大幅下降等影響，電解鋁產品的完全成本同比減少759.71元/噸。
國內需求強勁
衝抵海外頹勢
市場供需關係，是決定商品價格走勢的重要因素。雖然今年受疫情影響，海外需求走弱，但下半年以來，國內包括地產、基建、新能源汽車等行業數據向好，對上游鋁產品需求量形成了顯著拉動。
“雖然9月份國家地產政策開始收緊，但國家統計局剛剛公佈的2020年10月房地產市場運行情況是超乎市場預期的。10月份國內房地產銷售面積、投資額、新開工面積數據同比均顯著增長，銷售單月面積增速創2017年7月以來新高，投資單月增速也創了2018年7月以來新高。”程小勇在分析本輪鋁價超預期上行的因素時表示，前幾輪鋁價出現高點，都是在包括行業的自發性減產，還有政府主導的供給側改革等供應端出現的問題，但今年不一樣，地產和部分基建項目對鋁材需求大幅提升，使得需求比去年好得多。
在近期拉動多種化工商品價格上行的新能源汽車需求，也成為鋁產品需求增量的新生力量。“新能源汽車近期又出了系列支持政策，對汽車消費形成拉動。雖然新能源汽車對鋁需求佔比在整體鋁需求中不大，但由於基數低，同比增速會相對偏高。”程小勇表示。
天風證券研報顯示，伴隨傳統汽車能耗標準的提升和新能源汽車續航里程的要求，汽車輕量化已成為新能源車的發展趨勢。按照國內汽車輕量化目標，到2030年單車用鋁量增長有望達到150kg，到2030年對鋁需求增長有望超過600萬噸。
“除地產、基建和汽車需求外，今年國家提出的新基建發展規劃，也使得包括特高壓電纜、高鐵、地鐵車廂用鋁量大幅增長。”王鑫在受訪時也稱，雖然近期國際鋁價也有上行，但遠不及國內需求強勁。目前國外依然受疫情影響，鋁需求縮減，海外每年還有20萬～30萬噸的減產幅度。如果國外市場需求恢復，那麼鋁的整體需求情況會比現在還好。
卓創分析師鄭春蕾認為，現貨鋁價能夠連續上行的主要動力為市場需求支撐疊加宏觀向好的引導。後市來看，現貨去庫存態勢仍將持續，加之國內市場持續向好走勢的帶動，市場需求繼續維持強勢的態勢不會變，需求端對鋁價的支撐仍舊有力。
社會庫存偏低引擔憂
多年前，鋁行業高庫存問題一直是市場關注和詬病的對象，不過，這一現象當前已經得到一定緩解。
“今年是從2009年以來，我國首次從國外進口鋁錠產品。不同於2017年鋁價高企時國內庫存也極高的畸形市場，目前國內鋁社會庫存僅60多萬噸，處於偏低水平。”在王鑫看來，近期鋁價走勢強勁與供給端產能釋放不及預期的因素密不可分。他表示，近年來國內龍頭鋁企集中將產能向新疆、雲南、山東和內蒙這些目前生產比較有優勢的區域轉移，但轉移後，很多企業產能釋放不及預期。
程小勇在受訪時也表示，雖然當前國內鋁社會庫存不是特別低，但比歷史高點還是低了很多。截至11月16日，國內電解鋁社會庫存61.7萬噸，之前高點庫存超過百萬噸，正常年份庫存也在七八十萬噸的水平。
“產量大家之前預期會增加比較快，但實際沒釋放出來。這邊已經轉移，但那邊建設進度比較慢。一方面是投資方資金緊張，另一方面和政府配套也有一定關係。”王鑫稱，目前市場瞭解到的有效產能在4100萬～4200萬噸，實際運行的已經開到3900萬噸，未來釋放空間有限。市場新增產能可能性也比較小，優勢區域指標都已經滿了，即使有指標的企業，也沒地方落地。
根據阿拉丁統計，9月中國電解鋁總產能4246.1萬噸，在產產能3851.6萬噸，開工率為90.71%。產量方面，據SMM統計，10月電解鋁產量324.9萬噸，同比增長4.34%。
不過，對於當前市場價格高企、庫存偏低的情況，分析人士也表達了擔憂情緒。
鄭春蕾認為，前期市場普遍看漲，持貨商出貨減少，市場供應偏緊，對鋁價上行產生一定助力。不過供應端，進口貨源繼續進入國內，國內廠家釋放產能的趨勢不會改變，整體來看國內供應增加不會變，供應端對鋁價形成一定利空。
程小勇則稱，社會庫存數據並看不到真正庫存。在流動性寬鬆的市場環境下，庫存會隱匿在其他地方。一旦行情不好，貨幣收緊，庫存量會突然增長。“看鋁價高不高，要看噸鋁的利潤情況。電解鋁進入行業門檻很低。現在雖然由於環保因素，有指標和環保設備等制約，但虧損企業可以把指標賣掉，因此產能還存在增長空間。傳統行業利潤率達到這麼高是不多見的，當前冬季有環保限產因素，明年春季產能增長會更快。但是在整個宏觀環境作用下，暫時也不會看空鋁價，不過繼續看多也不合適。”他説。
上下游盈利弱勢
鋁高價迎挑戰
電解鋁的高價高盈利，並未對上下游產品盈利形成拉動。
“公司產品基本都是按照電解鋁價格加加工費對外銷售。電解鋁最近價格暴漲，如果客户羣體都在國內的，可能影響不會太大，像我們這種國內和國外市場都有的，最近日子比較難過。在目前價格高位上，大家備貨都非常謹慎。”作為電解鋁的直接下游廠商，吳凱就職的鋁加工生產企業現狀並不容樂觀。他告訴證券時報·e公司記者，當前市場形勢下，上游電解鋁企業把下游的利潤都吸跑了，而鋁加工企業有近一半企業要虧損，其所在公司近兩個月也是微虧局面。
國外需求不佳是一方面，受制於匯率的大幅下挫和國外鋁價的倒掛，出口型鋁加工企業生產經營受影響較明顯。
鋁加工有滯後性，鋁箔從進原材料，到加工完賣出，平均要兩個月左右。以吳凱公司為例，當前企業很多在手訂單都是去年簽訂的，彼時定價過程中，對今年預估鋁價在14000元/噸左右，即使目前鋁價已逼近16000元/噸，鋁加工品的價格也難以提升。
“鋁土礦、氧化鋁價格都沒漲，加工企業也是跟着跑堂。電解鋁價格上漲，對鋁箔、鋁加工產品價格上漲沒有明顯積極影響，反而增加了風險。”吳凱稱，目前鋁高價下，下游企業已不敢採購。而之前鋁價便宜的時候，鋁材還可以替代很多其他產品。目前鋁價太高，很多替代市場也已經暫停。成本高企背景下，對鋁的需求一定會有影響。
曾在2017年因鋁價上行而收益頗豐的上游碳素產品，目前廠家盈利也只道平平。
“2017年鋁價大幅上行，碳素價格也應聲上漲，一噸能有1500～2000元的純利潤。但目前鋁價高，碳素價格卻不高，目前每噸盈利也就兩三百元，跟年初鋁價極低時情況相差無幾。”河南一家中型碳素生產企業負責人胡睿對證券時報·e公司記者表示，雖然碳素的直接下游就是電解鋁，但鋁產業鏈上各個產品生產銷售市場是分開的，每個市場有自己的供求關係。前幾年由於碳素盈利情況好，做的人太多了。雖然疫情發生之初有部分小廠難以維持經營，但整體產能依然過剩。加上目前煉油廠復工熱情低，石油焦價格高，碳素生產成本也相應增高。山東幾家年產都在35萬噸以上的大廠，規模優勢明顯，採購焦的成本低，運費也相對便宜，整體對價格形成壓制。
對比前兩年上游盈利豐厚、鋁廠收益相對薄弱的市場情況，王鑫也表示，“現在風水輪流轉，行情顛倒了”。
他告訴證券時報·e公司記者，2017年鋁價雖然很高，但實際盈利主要集中在上游氧化鋁，單噸盈利能達到2000元以上。彼時氧化鋁價格高達3600～3700元/噸，但現在價格僅2200～2300元/噸。
氧化鋁價格難以上行的原因，也在於產能過剩。王鑫稱，前幾年氧化鋁賺錢，產能釋放比較快，已經建成的產能有9000萬噸。此外，由於國內外鋁期貨價格倒掛，目前國外鋁土礦和氧化鋁價格都比較便宜，且質量相對更好，因此市場也存在大量進口原料的情況。
上下游盈利弱勢下，鋁價高位的可持續性或面臨考驗。
鄭春蕾認為，目前鋁現貨市場整體成交仍以貿易商間的交投為主，下游廠家畏高情緒濃厚，按需採購為主，整體來看現貨交易對鋁價的支撐有限。宏觀面上，國內一系列政策措施的落實到位，中央決策振奮市場，持續給予市場以興奮點，對鋁價走勢持續利好。綜合各方因素，預計短期鋁價或區間震盪，在14900～15600元/噸之間運行。