週二抱團股“接力”閃崩繼續打擊股市多頭信心。午後中國中免閃崩跌停，自美年健康“閃崩”以來，陸續有華海藥業、順豐控股、索菲亞、中國中免等行業龍頭“接力”跌停，抱團股頻繁閃崩的背後，高估值是共同特徵。
4月6日美年健康毫無預兆跌停，只因市場傳言一季度業績不及預期；7日至今華海藥業暴跌20%，Q1扣非淨利潤下降15%-25%受質疑，雖然2019年也是下降28.62%，然而市場並不買賬；12日索菲亞業績不及預期，應收款佔比怪異，同樣難免跌停；遑論業績暴雷的順豐連續兩日跌停。
投資者對高估值抱團股的業績要求頗為嚴苛，無論業績好壞，都在演繹利好出盡的行情。從一季報業績情況來看，如果抱團股業績符合預期，甚至小幅超預期，股價基本不會上漲；相反，如果業績不及預期，基本難免大跌。
反觀債市，週一“提前”交易金融數據利好，T合約收漲0.26%，週二交易央行表態利好，盤前10年國債活躍券200016收益率就已下行3bp報3.16%，T合約高開高走收漲0.35%。
國債期貨兩根大陽線充分説明越來越多的資金認可做多債券的確定性，與股票市場核心資產暴跌和閃崩形成鮮明反差。
我們認為2021年真正的核心資產是10年期國債。所謂核心資產，是指在各個領域具有核心競爭力、能為投資者提供持續穩定收益的資產，即“好資產+好價格”的有機結合。核心資產首先要具備相對高的安全邊際，也就是確定性強；其次是賠率高，也就是具備較大的盈利空間。
安全邊際高意味着“不怕跌”，業績確定性能夠跟得上估值抬升；賠率高意味着盈利空間大，即便是在“倒春寒”的情況下，也具備較強的賺錢效應，2020年股票市場的核心資產是具有現金流創造能力的長期性、高增長、確定性的白馬股。
但核心資產並非一成不變，而是與時俱進的動態概念，核心資產在“客觀世界”並不存在，只存在於投資者的“內心世界”。
現階段我們重點推薦以10年期國債為代表的長久期利率債的核心原因在於，安全邊際足夠高。在全球金融市場不確定性大幅上升的情況下，10年中債的確定性溢價反而在增強，也就意味着做多的勝率在提高，即便當前賠率或許不太合適，但越來越多的投資者認可3.2%點位國債的配置價值。
每一輪資產熊轉牛都要經歷這樣一個過程：在利空刺激下，市場情緒悲觀到極限，資產價格跌無可跌；在市場對利空刺激基本消化，資產價格就會步入震盪區間；如果市場出現新的增量利好或難再預見潛在利空，那麼就會再次刺激資產價格上漲。
當前利空對債券市場定價的影響因素不斷衰減，而增量利好對市場定價的影響卻在上升，與我們前期強調的“勝率比賠率重要”相呼應。金融數據發佈會釋放出的三條線索，進一步增強了做多10年國債的確定性：
① 提出“槓桿率已經邊際下降”表明央行對宏觀槓桿的容忍度較高，未來主動去槓桿的意願並不強；“實體活力極大恢復”和“金融資金使用效率明顯提升”暗示金融資金自然使用就能適應經濟恢復。槓桿不高不低，資金不鬆不緊，或許是央行更為樂見的。
② 首次提“密切關注財政收支和市場流動性供求”，政策表述比以往更具主動性。央行主動緩釋繳税大月和地方債發行擾動壓力，“穩利率”意圖明顯，債市危險係數進一步降低，過去六週“資金面寬鬆+配置盤需求偏強”的邏輯可能還會繼續演繹。
2018-2019年4月財政收入均值1.87萬億元，其中税收收入1.68萬億元；2015-2020年Q2利率債發行均值9146億元，2021年專項債滯後的情況下Q2供給壓力更甚。
③ 再提“短期利率走勢首先要關注政策利率是否變化”，強調公開市場投放數量不完全代表市場利率走勢和政策利率趨勢，暗示當前貨幣政策並未轉向。
橫向對比，即便在全球範圍內10年中債也是核心資產。12日晚間美聯儲高官表態，新冠疫苗接種率達到75%可能就會開始討論縮減QE，市場有聲音擔心美債上行後中債跟隨，但國內2020年4月貨幣已迴歸常態，債市調整近一年，美債利率在2021年初才開始大幅上行。在中國金融週期領先和貨幣政策“以我為主”的背景下，即使美債利率階段性破2%，中債跟隨上行的空間也不大，況且中美10年國債利差還在150bp安全位置。
此外，我們認為股票市場的確定性持續削弱，股債性價比天秤已經明顯向債券傾斜。2020年抱團股受資金追捧，經過近兩月的殺跌仍處於相對高位，在估值高位+投資者情緒趨於平緩的背景下，上市公司業績難以匹配高估值，就會加劇市場悲觀情緒，引發投資者進一步拋售。
以1/滬深300指數市盈率-10年國債利率計算的股債收益率差在2.25%左右，低於2011年以來的均值一個標準差。經過近兩個月的調整股市微觀結構依然糟糕，仍然需要較長時間和空間來消化，才能實現業績和估值的真正匹配。
我們認為2021年的賺錢難度顯著大於2020年，首先要做到“不虧錢”，其次才是“多賺錢”。國債期貨兩根大陽線進一步增加了債券做多的“確定性”，10年中債3.20%已經是全球主權國家中最具備票息價值的資產，考慮國債利息收入免徵所得税，大致估算相當於4.27%的靜態收益，再加上潛在的資本利得，10年國債具備“好資產”和“好價格”的核心資產特徵。