2021年的兩個核心配置邏輯

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去年底策略會的時候，我們跟大家講牛市還沒有結束，但一定記得牛市處於後期，而且會逐步進入後期的後期。對投資者來説，可以繼承飛行，但一定要適當的調整飛行的姿態。當時許多朋友還不太理解這個牛市後期的意思，但過去半年尤其是年初這三週下來，基本上應該體會的很清晰了。

從年初到現在，整個全A指數上漲4%，核心股指也都是顯著上漲的，上證指數漲4%，創業板指漲11%，滬深300漲6.5%。這説明牛市後期依然有不錯的機會，但另一方面，牛市後期的結構分化特徵也越來越顯著，全市場4100多隻個股只有1/3是上漲的，2/3都是下跌的，這和牛市前期基本上倒置過來了，2019-2020年的牛市前期是2/3上漲、1/3下跌。假如不能根據風格的切換及時調整配置的姿勢，很有可能就是看着熱鬧的市場獨自吞下虧錢的苦果，這就是為什麼牛市後期許多人沒有賺到錢的原因。

就像我們在年度策略裏講的，2021年肯定和2019-2020年的市場不一樣，不會簡樸的重複牛市前期的故事，核心是兩個鐵打的事實：第一，現在的市場估值水位90%+，遠高於2019，顯著高於2020，固然估值高不意味着牛市就會結束，但一定會改變牛市的風格和節奏。第二，前兩年的市場是順風，2021年是逆風，也就是説2021年的流動性環境沒法跟前兩年相提並論，前兩年是降息，今年不加息就不錯了。

沿着這兩個基本面的變化，我們再結合近期市場給大家梳理一下牛市後期的兩條核心配置邏輯：

第一個邏輯是公司層面的龍頭、價值、大盤邏輯。從估值到價值，闊別估值彈性大的小票妖股，轉向基本面靠譜的大票龍頭。有人説，龍頭不是啥時候都好嗎？並不是這樣。牛市前期流動性是順風，這個時候比誰輕快，體量小的有上風，基本面不好也不要緊，估值一樣能把股價拉上去，反而是大的龍頭股顯得太粗笨，一般漲幅會落後於其他公司；牛市後期流動性是逆風，這個時候比的是誰穩重，體量大、業績基本面好的龍頭公司上風才能體現出來。

這個特徵是不分行業的全局性變化，從去年底到現在，這個變化越來越顯著。各個維度上的龍頭價值股都在跑贏，隨便舉幾個例子，好比過去兩個月上證50和滬深300分別漲了15%和16%，而中證500和全A指數分別漲了6%和9%，這就是我們説的越窄的指數越好。

大家可能會説創業板也漲的很好啊，創業板不也是小票和成長風格嗎？這是一個曲解，現在的創業板和過去的創業板已經不一樣了，馬上突破900家公司，早已不是小盤股的天下，而越來越有主板的特徵，這也是為什麼這一次牛市後期創業板表現比上一輪2016-17年的牛市後期表現更好的原因。

給大家講一個數據就明白了，創業板指近兩月漲了24%，大幅跑贏市場，但創業板綜指只漲了5%，創業板指就是大家常看的那個指數，選取的是創業板的100家核心公司，創業板綜指就是所有的創業板公司。整個創業板近900家公司裏近兩個月只有不到180家是上漲的，甚至是創業板指的100家公司裏也只有一半是上漲的，真正漲的好的實在就是創業板裏的大盤價值股，指數的上漲基本來自於幾個龍頭大盤股的上漲，好比最大的市值馬上到1萬億的寧德時代漲了近70%，市值7000多億的金龍魚漲了200%，市值3000多億的東方財富漲了60%，市值2000多億的億緯鋰能漲了100%，這幾個核心龍頭直接導致了創業板指的大漲，基本和小票成長沒有一點關係。

又好比，之前我們講過一個判定，牛市前期白酒裏是茅台漲不外小酒，但牛市後期一定是茅台比小酒跑得更好，背後也是同樣的從估值驅動的小票邏輯到業績驅動的大票邏輯。進入2021年以來，這個現象越來越顯著。

最近看到有人説買白酒也能被坑，這很正常，本來白酒就不是全行業都好，大部分是隨着龍頭在牛市前期蹭熱度，牛市後期拼業績的時候會越來越虛，2021年這三週下來，白酒股裏只有五隻還保持了上漲，而其中主要就是龍頭大盤股，也就是茅五瀘這三家最穩健的價值龍頭，這幾個龍頭在牛市前期的白酒盛宴中根本排不上號，以前領漲的都是一些小酒，好比目前市值不到300億的迎駕貢酒過去兩年漲了10倍，市值200億的金徽酒漲了5倍，市值不到400億的口子窖漲了3.5倍，市值100億還在虧損的金種子酒漲了3.6倍，這些從去年底以來逐步被打回原形，尤其是進入2021之後，基本全是下跌的，其中跌的最慘的皇台酒業短短十幾個交易日已經跌了27%，金種子酒跌了20%。

第二個邏輯是行業層面的風格輪動邏輯，............

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