作者：時代財經 徐維強
曾經冷清的新三板市場，迎來了久違的火爆場面。
隨着首批新三板精選層企業的出爐，新三板正式進入打新時代，市場各路資金也參與活躍。
未來，新三板改革的方向在哪裏？新三板市場生態應如何進一步完善？近日，時代財經專訪了平安證券投行部新三板總經理黃維。
圖片來源：視覺中國
A股與新三板應建立相互依存的機制
今年6月份，證監會發布《關於全國中小企業股份轉讓系統掛牌公司轉板上市的指導意見》，標誌着新三板轉板細則的正式落地。
根據這一指導意見，新三板精選層連續掛牌一年以上，有望轉板A股。新三板將與整個多層次資本市場實現打通。
未來，A股與新三板如何建立相互依存的機制？
黃維認為新三板市場是中國多層次資本市場重要組成部分，與主板、中小板、創業板、科創板、區域股權交易中心共同構成了中國多層次股權資本市場，這個多層次股權市場為國內不同發展階段的企業提供上市（掛牌）、融資、交易等綜合金融市場服務，助力企業發展。
另一方面，新三板市場與A股市場又有所差異。黃維分析，首先是定位差異。新三板市場定位於創新型、創業型、成長型的中小微企業，與科創板定位於符合國家戰略、突破關鍵核心技術、市場認可度高的科技創新企業，創業板定位於成長型創新創業企業有所區隔。
其次是包容性差異。新三板市場兼收幷蓄的功能更加強大，除了類金融等極個別負面清單行業外，掛牌門檻和成本較低，規範經營、信息披露是掛牌准入的核心要素。
同時，新三板市場對掛牌企業會根據市值、規模、營收增速、盈利能力、研發費用投入等指標進行分層，包括基礎層、創新層、精選層，並對各層級企業進行差異化的信息披露要求和監管要求。類比科創板、註冊制下的創業板對於IPO在市值、盈利能力、財務指標、行業類屬等維度均有相對的硬性條件約束。因此，新三板市場具有更廣泛的市場包容性。
在黃維看來，新三板市場自2013年以來，不斷進行制度改革和市場機制建設，並逐漸形成了細化分層、分類監管、差異化信息披露要求、投資者准入門檻設置、多樣化的交易模式等機制，通過完善基礎層、創新層、精選層的差異化分層市場，為不同發展階段、不同規模體量的企業提供適合自身特點的信息披露要求和交易機制，同時初步打通了與A股科創板、創業板的轉板通道，實現了新三板與A股市場的有效承接。
打新火爆 頂格未中籤
對於目前出現的精選層打新頂格申購卻未中籤的情況，黃維認為，一方面是由於精選層公司規模與A股有一定差距，公開發行的股份數量少、募資規模小，而投資者申購較為火爆，另一方面也與精選層獨有的配售機制相關。
黃維分析，在精選層比例配售機制下，簡單可理解為兩輪配售，第一輪以單個投資者申購數量/總申購量為權重計算每個投資者的獲配數量，對獲配數量為100股整數倍的部分進行首次配售，此輪配售主要考慮申購量權重；第二輪將首輪配售後的剩餘股份按時間優先、每人100股的順序配售，此輪配售主要考慮申購時間，先到先得。因此在此配售機制下，將更有利於廣大中小投資者獲配。
新三板企業價格發現功能有待挖掘
儘管此前企業踴躍掛牌新三板，但也出現了部分企業選擇退出，重新在A股IPO。
黃維指出，在進一步完善新三板市場生態方面，市場應作出積極的努力或嘗試。
“對於證券市場而言，阻礙市場價值發現和流動性活躍的一個核心原因是信息不對稱，新三板市場長期以來流動性差、價值發現功能弱，除了投資者准入門檻較高，掛牌企業數量龐大、企業質量參差不齊、專業研究團隊缺失導致的信息不對稱是阻礙市場價值發現的另一個關鍵原因。”
截至2020年6月底，新三板掛牌公司共8547家，其中基礎層企業7359家、創新層企業1188家，2020年精選層企業有望達到100家。
如何在規模龐大的企業羣體中篩選有成長潛力的價值企業，一直是新三板市場投資所面臨的困境。
截至2020年6月底，根據新三板8547家掛牌公司的年報分析，2019年淨利潤在2000-5000萬元的企業有987家，5000萬-1億元的有280家，1億元以上的有104家，盈利能力較強且能保持較好成長性的企業數量已達1371家。
黃維認為，股轉公司試圖通過細化分層、分類監管和差異化信息披露等機制來進一步梳理細分不同類型和發展階段的企業，為投資者提供更好的決策依據，但相比較成熟的A股市場而言，新三板市場極度缺乏專業的研究機構和研究團隊。
研究報告是普通投資者在較短時間內深度研究掌握企業基本面的重要工具，而公開數據表明，新三板掛牌企業中能被券商研究團隊關注且為其提供研究報告的企業屈指可數。
究其原因，黃維認為，新三板市場由於在2017-2019年間長期低迷，各大券商研究所並未將新三板市場作為主要研究對象進行覆蓋。而新三板市場發展初期已經配置專業新三板研究團隊的券商如中信證券、平安證券、國泰君安、安信證券等，在經過長期市場低迷後，出於主動性和被動性的選擇，多數已退出研究覆蓋新三板市場。
“一個完整的股票交易場所，專業的研究機構和研究團隊對價值發現的實現不可或缺，過往數年新三板市場的低迷造成了專業研究團隊的流失。”
黃維表示，在股轉公司和市場參與各方的積極努力下，新三板市場在2019年10月以來陸續發佈了完善市場機制的各項政策，目前新三板市場生態已在逐步建立。因此後續市場需要進一步推動以券商研究所為代表的專業研究機構積極關注新三板市場，為新三板掛牌企業的價值發現提供更多專業的研究支持，進一步消除信息不對稱，為新三板市場的流動性提升以及價值發現提供更加有利的支持。