北大光華：建議推出4.88萬億一攬子政策重啓中國經濟
北京大學光華管理學院宏觀政策課題組
課題組成員：劉俏、徐憲平、周黎安、陳玉宇、張崢、顏色、唐遙、張琳、高茜芸、張佳慧
新冠肺炎疫情在全球迅速蔓延，直接衝擊實體經濟，造成全球經濟社會層面上的巨大災難。雖然我國在疫情防控和經濟重啓方面一直走在世界前面，但是正如第一季度經濟數據所顯示，新冠疫情對經濟社會秩序的外生衝擊百年一遇，已經出台的一系列貨幣政策和財政政策相較於複雜局面下的疫後經濟重建目標及較長期將面臨的下行壓力，顯得力度偏弱且碎片化，政策目標明確度不高。1929年大蕭條因政策力度不夠而遷延日久，就是歷史給予人們的教訓。經濟疲軟的慣性會使得後期經濟下行的壓力更大，問題更難解決。當前我們必須下更大決心、以更強的推動力，出台力度更大的經濟復甦和重建方案，使得經濟重獲活力。
近期，北京大學光華管理學院多次組織教授們就疫後中國經濟重啓建言獻策，根據疫情影響性質以及中國經濟核心邏輯的變化，提出了一攬子政策建議：
推出以財政政策為統領、規模為4.88萬億的一攬子政策組合，建立專門預算和專門賬户，加強國家層面統籌和監督；
發放規模為9000億元現金券和消費券。對低收入羣體和疫區民眾發放現金券，政策目標是紓困；全國範圍內大規模發放數字消費券以提振消費；
建立“中小微企業穩定基金”（1.5萬億）和“出口企業穩定基金”（0.5萬億），直接以財政支持中小企業和出口企業；
加大新基建投資（3000億）；加快基礎設施REITs試點和配套制度建設；加大關鍵領域的有效投資，含公共衞生建設（1萬億）、老舊小區改造（2600億）、租賃住房（4000億）等；
建議以適當提升赤字率、發行特別國債、增加地方專項債規模、盤活存量資金等方式提供一攬子政策的資金支持。
一、加強政策統籌力度，出台一攬子宏觀政策組合；建立“經濟復甦重建”特別預算制度和專門賬户，加強事前監督和事後審計
疫情下，一系列財政政策和貨幣政策陸續出台。貨幣政策方面，央行共釋放2.2217萬億中長期流動性，其中通過MLF、普惠金融定向降準和再貸款分別釋放5000億元、9500億元和1萬億元資金，同時通過TMLF收回2283億元中長期流動性。若疊加央行未實施到位的再貸款額度，央行擬釋放中長期資金共計3.0217萬億元。所有這些都是基礎貨幣的釋放，考慮我國平均5倍左右的貨幣乘數效應，目前貨幣政策的支持力度已有15.1萬億左右。
與此同時，中央和地方密集出台其他減負紓困政策。迄今國家層面已經發布超過200項政策文件；地方政府推出的政策有800多項。我們的統計顯示，各地財政用於疫情防控投入資金達到1452億元，預計全年減免社保繳費在5000億元以上，增值税全年減免800億，第一季度對困難羣眾救助補助資金達1560億元，再加上用水、用電成本和房租減免及穩崗返還，貨幣政策之外的各項支持政策力度已經在1萬億元以上。但由於政策出台碎片化、政策目標明確度不高、落實情況參差不齊，再加上貨幣政策傳導機制不通暢等原因，雖然目前政策規模不小，但實體經濟，尤其是受疫情衝擊最嚴重的中小微企業和出口部分，仍然普遍感覺規模和力度不夠大。
為確保政策對中小微企業、低收入羣體、就業、出口部門等的支持能夠落到實處並取得效果，我們建議加強國家層面政策統籌力度，推出一攬子以財政政策為統領的政策組合，明確支持的規模和重點領域；同時，建立專門的預算制度和專門賬户對資金的來源和用途進行統籌、監督和審計，增強政策公信力和透明性，讓政策真正起到作用。
二、以“雙層”消費激勵為特徵的消費券建議
我們認為在短期內扶持中小微企業和個體工商户、提供更多就業崗位方面，提振消費要比投資的效果更好、更直接，大規模的消費券發放可作為財政政策選項。消費券多在經濟急速下滑時採用，政府通過轉移支付增加居民消費，消費增加帶動企業生產，生產增加提供就業崗位，就業促進消費，整個過程不僅良性循環且具有乘數效應。
我們和螞蟻金服的聯合研究分析3月27日和4月3日杭州市政府通過支付寶平台發放的350萬套、總價值2.5億元的消費券的實施效果後發現，消費券的實施對疫後拉動消費有積極的正面作用。1元錢的財政補貼能帶動平均3.5元以上的新增消費；消費券面額越大，拉動效應越強，拉動效果不會導致未來消費的下滑；對不同行業和人羣的消費刺激效果沒有受到 “數字鴻溝”的影響。
同時，通過對消費券在廣西全境實施效果的比較研究，我們發現消費券對消費的提振作用在經濟相對欠發達地區同樣顯著，帶來的乘數效應甚至更大。推出靈活、符合民眾心理、對民眾行為能形成巧妙“助推”（behavioral nudge）作用的數字消費券，可以用相對較低的財政支出達到事半功倍的效果。
因此，我們建議採取“雙層”消費激勵方案，對低收入羣體和疫區民眾發放現金券；同時全國範圍實施大規模消費券發放。該方案規模為9000億元。
首先，針對低收入羣體和湖北就業人口全體發放1000元現金券（即政府補貼比例100%的消費券）。根據人社部數據披露，中國的就業人數於2019年12月已達7.7471億人，勞動參與率為55.33%（7.7471/14）。若將月收入3000元以下就業人口視為低收入羣體，該羣體佔比31%。因此估算，除湖北外低收入就業人口約為2.23億人[（14-0.5917）×55.33%×31%）]，湖北省就業人口約為3273.88萬人。因此現金券補貼金額為：2627.31億（除湖北外低收入就業人羣補貼金額 湖北省就業人羣補貼金額=22999.18萬×1000元 3273.88萬×1000元）。該羣體恩格爾係數很高，收入基本都要花出去來維持日常生活的運轉。對這個羣體發放現金券，主要政策目標是紓困和救濟民生。
具體實施上，現金券發放可以探索與消除“數字鴻溝”聯繫起來，藉此將逾2億低收入羣體納入到以移動互聯為基礎的數字經濟體系。通過電信、第三方支付平台、民政部門、財政部門等協同，甄別出受益羣體，精準發放數字現金券。我們估計，財政在消除“數字鴻溝”方面的投入大約為1200億-1400億（以成本價採購手機和1年的流量套餐，大約每人600元-700元）。值得指出，中國數字經濟基礎設施的長期投入和應用場景方面的大量創新為公共政策的設計與執行帶來了更大的空間。
其次，在全國範圍內大規模發放總額為5000億元的消費券，由國家統籌規模和央地資金劃撥，由地方政府根據本地情況探索“一城一策”。 雖然各地具體情況有異、數字經濟發展程度不同，但是杭州案例對在更大範圍內實施消費券所能帶來的消費增長有很大的啓示。以杭州3.5倍的新增消費拉動倍數計算，5000億的消費券核銷能夠帶來1.75萬億的社會零售總額，帶動4.25%的社會零售總額增長。
三、通過“中小微企業穩定基金 ”為廣大市場主體紓困
我們建議成立“中小微企業穩定基金”，規模為1.5萬億，由財政主導，給中小微企業提供支持性信貸。為應對疫情帶來的衝擊和影響，世界幾個主要經濟體如美、德、法、日等出台的經濟復甦和重建方案，均包含為企業，尤其是中小企業提供緊急貸款或貸款擔保等措施。針對我國的現實情況，夯實民生底線、穩住經濟基本盤是統籌推進其他工作順利開展的重要基礎，而貢獻了80%以上城鎮就業的中小微企業的生存，與穩就業和保民生這兩項重大問題緊密相關。對於很多中小微企業或者個體工商户而言，僅需50萬元的資金支持就能熬過世界範圍內大封鎖的結束，迴歸到正常的經營狀態並依靠自身的經營能力存活下去。
因此，具體操作上，我們建議發行1.5萬億的特別國債，通過央行再貸款的形式，委託商業銀行直接發放給中小微企業。由財政承擔70%的信用風險，商業銀行承擔30%的風險，既給中小微企業直接提供資金，也能規避金融機構的道德風險。貸款分成兩個等級，50萬以內貸款免息，50萬-1000萬按基準貸款利率付息，並對資金的用途進行嚴格監督。
四、通過“出口企業穩定基金”，保產業鏈和製造業
我們建議成立“出口企業穩定基金”，支持出口部門，維護產業鏈佈局，規模為5000億。根據我們測算，2019年我國出口部門貢獻的增加值佔GDP的比重接近10%，佔製造業比重接近30%。根據國際貨幣基金組織發佈的預測，全球2020年GDP負增長3%，全球貿易量下降11%，假設我國今年的出口下降10%，乘上出口部門增加值佔GDP比重的10%，全年出口部門將拖累經濟增長1個百分點以上。
出口部門在推動我國技術進步、知識擴散、組織變革方面起到了標杆作用。然而近年來，出口部門增長速度一直低於GDP增速，長期處於研發和成本的壓力之下，疊加疫情全球擴散造成的外需惡化和全球供應鏈運營不暢，如果出口部門遭受重創，我國經濟長期增長的潛力也將深受影響。此外，出口部門地區聚集性強，同時涉及數量龐大的產業工人，如果出現地區羣體性失業，影響難以估量。
着眼於出口部門的短期困難，同時考慮到出口部門長期對中國經濟的重要作用，我們建議財政政策優先考慮支持出口部門，保市場主體。此外，對於出口部門相對集中的地區，可因地制宜，幫助企業分擔部分員工工資成本。具體操作上，在宏觀層面進行統籌，注入財政資金，由相關部委牽頭成立聯合預算委員會和監督委員會，具體實施可交由商業銀行。通過短期和中期的低息貸款幫助企業渡過暫時的難關。幫扶對象的選擇上向關鍵地區、關鍵部門傾斜，根據出口企業在產業鏈的重要程度、疫情前的業績和納税表現制定優先順序。
五、利用貨幣政策工具，充分釋放流動性
我們建議更加明確貨幣政策在疫情下經濟重啓中的定位。貨幣政策應進一步配合財政政策，為經濟復甦反彈提供充裕的流動性，同時適時降低存款基準利率從而引導貸款利率下行，以降低企業融資成本，並通過結構性貨幣政策和加強貸款用途監管，保證流動性的有效利用，防止資金空轉和脱實向虛。
在重啓經濟階段，建議央行採取如下措施：（1）適時降低存款基準利率。商業銀行主要的成本在於支付存款利息，在疫情衝擊經濟的情況下，以調整存款基準利率為途徑降低銀行負債端利率將釋放強寬鬆信號，產生更大逆週期調節效果。（2）進一步下調MLF、OMO等政策性利率，以此引導貸款利率下行，進而降低實體經濟中企業融資成本。（3）央行應繼續推出結構性貨幣政策，和財政政策一同向出口企業、中小微企業等特定類型的企業“精準滴灌”，通過增加中小微企業再貸款、再貼現額度，給予適當的貸款額度，釋放更多流動性，穩住更多市場主體基本盤。（4）會同銀保監會加強對貸款用途的監管，確保資金真正流向中小微企業和實體經濟，防止資金空轉或是過多地流入房地產市場、脱實向虛。（5）可以通過抵押補充貸款（PSL）等方式配合財政政策向政策性銀行提供更多流動性、更好地發揮政策性銀行的“準財政”功能，提升其發放低利率的長期貸款的能力和規模。
六、大力推進新型基礎設施建設和REITs融資試點
我們建議加大新基建投資，2020年新基建規模為3155億左右。同時，建議在基礎設施建設公募REITs試點的基礎上，加快在重點地域、重點行業和具有較高收益率的優質資產上的試點步伐並積極出台税收支持政策。
（一）新基建投資建議
近期成為熱點的新型基礎設施建設，是在把握世界科技發展新趨勢的基礎上，我國基於自身發展新支撐點做出的科學決策，也是高質量發展的推動力。新基建與新產業、新業態、新商業模式以及新產品、新服務聯繫緊密，直接作用於、服務於工業、農業、交通、能源等垂直行業應用，以市場化、企業化運作為主，投資主體、投資模式呈現多元化，且行業應用、市場培育需要一個過程，需要發揮好市場和政府兩個作用，加大綜合施策的力度。
根據工信部最新數據和我們新基建課題組的測算，預計2020年新建5G基站50萬個，投資2500億元，十四五期間新建5G基站425萬個，投資1.7萬億元，帶動相關產業市場規模約9萬億元。預計2020年人工智能領域AI芯片、AI服務器投資655億元，十四五期間投資1.9萬億元，帶動相關產業市場規模約6萬億元。
在經濟復甦亟待動力的這一時期，加大新基建的投資，能夠帶動需求端復甦，進而使得市場主體走出困局。對於新基建投資，我們有以下九點建議。（1）建議加強規劃導向和配套政策實施，明確新基建的原則、目標、任務和政策舉措，確立一批重大工程項目，配套出台工作指引或指導性意見，通過規劃滾動實施和完善。（2）建議用好開發性、政策性金融工具，鼓勵和引導金融機構通過多種渠道和方式支持新基建，例如發行新基建專項債券，設立新基建專項貸款；央行發放更多低利率的長期貸款；恢復開發銀行軟貸款產品，作為股權投資工具或項目配套資本金等。（3）現有財政科技專項資金、國家創業投資基金應重點支持與新基建相關的項目；設立國家新型基礎設施投資基金，引導和吸引社會資本參與，構建多元化、市場化運作的專項基金。（4）創新運用基礎設施信託投資基金（REITs）。目前基礎設施REITs已經開放試點，新型基礎設施投資應該重點運用權益性融資工具，實現真正的多層次市場化投融資體制。REITs可以成為新基建投資鏈條的最後一環，助力形成循環可持續的投融資生態體系。（5）更大力度推進政府數據開放共享應用。應該加快出台相關法律法規，擴大數據共享責任清單，開列數據負面管理清單，建立數據的開放、交換、保護和交易機制，促進數據合法、公平、有序地流通和交易。（6）強化國有企業科技攻關責任，大幅提高重點國有企業的研發經費投入佔主營業務收入比重，強化創新成果激勵。（7）支持民營企業開發應用場景。可以通過進一步提高研發經費税前加計扣除的比例，放開市場準入門檻，營造公平競爭環境，強化金融服務，保護合法產權，激發民營企業創新的動力。（8）調整優化能源相關政策，一是隻控制化石能源消費總量，剔除可再生能源消費量。二是電網規劃、建設要考慮新型基礎設施的用電特點和需求；三是對5G建設的申請納入電力市場化交易等方面給予支持，實行定向精準扶持政策。（9）建設、土地管理部門開闢綠色通道。5G建設需要大量用地，各級政府要開闢綠色通道，加強統籌協調，幫助相關企業解決資源共享、提高社會資源利用，形成合力為開闢室內應用場景創造條件。
（二）基礎設施REITs試點工作的相關建議
日前基礎設施REITs開放試點成為疫後經濟重啓的重大利好消息，可以盤活中國巨大的基礎設施存量資產，收回前期投資，降低企業與地方政府槓桿率，讓更多社會資本參與進來。
目前REITs可以優先支持包括鐵路、收費公路、幹線機場、水電氣熱等市政工程、污染治理、倉儲物流等基礎設施補短板行業以及高科技產業園區和特色產業園區等。基礎設施REITs可以聚集重點地域、重點行業和具有較高收益率的優質資產。我們建議監管部門根據基礎設施REITs“公眾擁有、公眾使用、公眾受益”的特性，在資產轉讓、資產運營等環節給予針對性的税收配套政策支持。
七、加大關鍵領域的有效投資
加大關鍵領域的有效投資可以為疫情下經濟復甦注入動能，包括：
（一）擴大在公共醫療衞生體系的投資，規模1萬億
疫情期間，暴露出我國在公共醫療衞生體系存在的短板弱項。2018年，我國醫療支出佔GDP比重為6.4%，同年度美國這個比例為17.2%，日本10.7%。我國在該領域投資總量仍有較大提升空間。我們建議為公共衞生體系等基礎建設投資提供資本金1萬億，促進社會公共保障能力提升的同時也為疫後經濟復甦提供動力。
（二）老舊小區、住房租賃、保障性住房及中心城市/都市圈基礎建設投資，規模6600億
老舊小區、租賃住房、保障性住房以及中心城市/都市圈等基礎設施建設規模龐大，可帶動較為可觀的投資。據我們統計，全國各地需要改造的小區達到17萬個，涉及建築面積40億平米。據目前各試點城市老舊小區改造投入資金情況來看，平均每個社區改造所需資金約850萬元，每平米所需改造資金280元。平均兩種計算方法可得老舊小區改造將拉動投資約1.3萬億，若分五年推進，每年可新增投資2600億。
現在每年有1300萬的新市民，2.9億的農民工，他們的居住問題需要大量的租賃住房和保障性住房投資來解決這個問題。租賃住房和保障性住房是切實關乎民生的投資方向，不僅有助於解決低收入家庭住房問題，推動形成多主體供給、多渠道保障、租購併舉的住房制度，也可加快建設房地產長效機制，落實“房住不炒”的政策定位。
我們建議在租賃住房和保障性住房方面增加投資4000億元，可以考慮由財政或是住房公積金提供資本金，設立“開發建設引導基金”，加上市場機構的參與和金融機構提供的融資， 直接參與保障型租賃住房建設，或者收購政府、國有企業經營性資產，將資產更新為保障型租賃住房。培育成熟之後通過公募REITs退出，形成“開發→培育→退出→開發”的投融資閉環。現階段和未來一段時間的投資對疫情下經濟的復甦能形成極大推動作用，同時通過機制設計保證資金安全。
通過中心城市/都市圈建設，推進基礎設施一體化和基礎服務均等化，增大城市集聚效應和城市所能容納的最優人口規模，促進統一大市場的形成，將更多的人納入“市場”，通過集聚實現人均收入增長，實現中心城市與周邊城鎮的差異互補發展，最終縮小發展差距。這部分投資預算已經有規劃，不納入我們統計範圍。
八、一攬子政策的資金保障
疫情下經濟重啓一攬子政策規模為4.88萬億，為確保政策落地，我們建議從以下幾方面入手，提供積極的資金保障:
加大專項債發行力度
專項債可以成為財政發力的主要來源。我們建議：2020年擴大專項債發行至3.5萬億元，較去年增加約1.4萬億左右。
發行特別國債
在當前疫情衝擊下，經濟增長存在較大不確定性，需要加大逆週期調節力度來穩定經濟。為了應對政府收入下降、支出大幅上升的財政缺口，特別國債低成本、長週期的特點是為財政收支缺口融資的較為理想的方式。我們建議在不引起通脹和房價大幅上漲的前提下適時發行2萬億特別國債。具體實施上，可以通過商業銀行購買特別國債，所獲資金由財政主導用於扶持中小微企業、出口企業、困難羣眾扶助或是消費券統籌發放。這個過程中派生的貨幣可以通過調整存款準備金來予以控制。目前階段，貨幣政策釋放的流動性已經足以支持特別國債發行，我們不建議由央行直接購買特別國債。
提高赤字率
2019年赤字率為2.8%，如果提高到3.6%，按照GDP約100萬億估算，可以利用約8千億資金。
充分發揮住房公積金結餘
2018年底，住房公積金繳存餘額扣除個人住房貸款餘額等仍有8000億左右結餘，我們認為可以儘快制定公積金制度改革方案，引導公積金參與供給端建設。根據我們的研究，公積金資金的使用效率總體來説較高，但是不同地區間差異較大。除了新一線城市和一線城市，很多地區公積金流動性過剩，存在資金閒置現象，資金使用率尚有進一步提升的空間。大量沉積的資金難以獲得理想的運作收益，對於住房公積金保值、增值乃至政策性住房金融的長遠發展都帶來不利影響。
2018年末，住房公積金已向373個保障性住房建設試點項目發放872.14億貸款。我們認為2020年可以適當盤活部分公積金閒置資金，利用4000億左右的結餘資金髮放試點項目貸款，支持公共衞生體系、老舊小區改造、住房租賃、保障性住房及城市基礎設施建設。
基礎設施REITs融資
截至2017年，我國基礎設施累計投資額為113.68萬億，基礎設施公募REITs目前已經進入試點階段，百分之一的證券化率即可以達到萬億級市場規模。
適當劃轉上市國有企業股權
目前A股上市公司3799家，其中，中央與地方國有企業共1104家，總市值為27.5萬億，佔A股總市值的40.6%，年度累計分紅總額佔總市值的2.2%。2019年國務院已全面推開劃轉部分國有資本充實社保基金的工作，劃轉比例統一為企業國有股權的10%，在執行過程中積累了劃轉經驗並取得了成效。我們建議可考慮適當劃轉上市國有企業股權，獲取股權分紅以補充財政缺口緩解壓力。若統一劃轉國有企業10%左右股權，市值2.75萬億，每年可獲得分紅收益600億元。
新京報編輯 孫勇 校對 危卓