視野 | 徐工混改打響第一槍，混改如何為“新徐工”賦能？

6月24日晚間，徐工官方微信發佈一則重磅消息：徐工混改正式掛牌，併發布了百億級的增資公告，這標誌着備受業內關注的徐工混改項目步入了實質性階段。

徐工有限的股權結構將發生重大變化

所謂混改，主要針對的是國有企業，也就是對國企進行混合所有制的改革，在國有控股的企業中加入民間（非官方）的資本，使得國企變成國家控股+多方持股。國企混改主要包括股權轉讓和增資擴股兩種方式，這兩種方式在此次徐工混改項目中都有涉及。

（1）股權轉讓

據江蘇產權市場網公佈的《徐工集團工程機械有限公司增資公告》所示：原股東徐工集團將其持有的本次增資前徐工集團工程機械有限公司（下稱徐工有限）33.33%股權對應的出資額通過非公開協議方式轉讓給省屬某國有獨資公司。

那麼，該“省屬某國有獨資公司”很可能取代徐工集團，成為徐工有限的控股股東。

據東方財富吧的資深股友猜測，這家神秘的“省屬某國有獨資公司”很有可能就是江蘇高投集團，也就是組建於1992年，管理資本規模逾千億元的江蘇高科技投資集團有限公司。

（2）增資擴股

據增資公告顯示，徐工有限擬向戰略投資者、員工持股平台合計募集156.56億元，比例接近原出資額的一倍，對應的持股比例不超過49%。也就是以增資擴股的形式，為徐工有限吸納156.56億元的資本，而出資方也將獲得相應的合計49%的股權。

（3）混改後 股權結構將如何變化？

我們來看一下徐工有限的股權關係圖，圖中可見，徐州市國資委通過徐工集團間接持有徐工有限100%股權，徐工有限是一家國有全資企業。

混改前，徐工集團持有徐工有限100%的股權

需要指出的是，此次增資項目的主體是徐工有限，而非徐工集團工程機械股份有限公司（徐工有限旗下控股的上市公司，下稱徐工機械）。

如果混改順利完成，徐工集團所持有的徐工有限股權比例將從增資前的100%，降低至與該“省屬某國有獨資公司”合計持有不低於51%（增資後），而本次增資項目所募集的戰略投資者和員工持股平台合計持有的徐工有限股權比例將不超過49%（增資後）。

混改後，徐工集團的股權比例將大幅降低（假想圖）

“混改”如何為“新徐工”賦能

混改的最直接目的是募集資本，為發展助力。

徐工有限募集資本的具體用途何在？據公告顯示，將用於“智能製造轉型升級、新產業發展、國際化拓展、併購與合資合作、償還銀行貸款與補充流動資金等”。

徐工有限持有徐工機械38.11%的股權，是上市公司徐工機械的控股股東。而此次混改的百億級增資，或將注入上市板塊徐工機械，為前進中的火車頭再添“薪火”。

（1）用途一：智能製造與新產業發展

下圖為徐工機械2019年報中披露的部分重大投資項目，其中的核心液壓件國產化、高空作業平台等新興產業，都需要持續性的大額投入，包括興建廠房、購買生產設備、招聘員工、市場拓展等等，才能產生後期回報。

眾所周知，徐工是我國生產門類最全的工程機械企業集團，僅上市公司徐工機械一年的研發費用就達到21.27億元，其中一半以上用於關鍵核心技術研究、重大實驗設備設施建設等，都是為了徐工的智能製造轉型和產品升級而服務。

（2）用途二：國際化拓展與兼併、合資

據國家海關出口數據，2019年，徐工品牌出口和自營出口總額雙雙穩居行業第一位，國際化業務的佔比接近13%。這在徐工有限的掌舵人王民看來遠遠不夠，日前，他在接受媒體採訪時表示，“徐工的國際化業務佔比要提升到50%”。

徐工機械2019年境內外業務營收比例

徐工要想在規模和發展質量上比肩全球工程機械巨頭，就必須加大在國際市場的投入，而與國內市場相比，對海外市場的投入，回收週期更長，不確定因素更多，更需要資本的加持。

王民在接受採訪時還表示，“必要的收購兼併也要做”。對於徐工未來在海外市場的動作，我們不妨保持想象力。

（3）用途三：償還銀行貸款與補充流動資金

我們知道，製造業往往都是舉債辦廠，要承擔高額的銀行利息。徐工機械2019年報顯示，公司2019年末負擔的長、短期借款達到58億元以上。而通過混改募集社會資本，無疑是獲取低成本融資的有效途徑。

此外，賒銷是當前工程機械行業的主流銷售模式，給企業帶來了巨大的應收賬款負擔，導致資金回籠變慢。在市場的上升期，要想獲得更大的發展，就必須增加投入，2019年僅銷售費用一項，徐工機械就消耗了28.60億元。隨着營業規模的持續擴大，各項費用也將同比上升。

總之，徐工要想穩固中國工程機械行業“一哥”的地位，並實現“登頂珠峯”的企業願景，真正成為一家全球化的工程機械巨頭公司，就必須有強力的資本注入。而通過混改，將讓“新徐工”塑造出更具競爭力和創新力的治理體系，煥發出蓬勃的市場活力和盈利能力。

掛牌前後

回顧徐工混改項目的歷程，主要有以下幾個重要的時間節點。

2019年7月25日，徐工混改方案，獲徐州市國資委審批通過。

2020年5月11日，徐工與蘇商企業家合作座談會在無錫召開，會上，徐工與江蘇民營投資控股有限公司（蘇民投）、江蘇省蘇商發展促進會（蘇商會）舉行戰略合作簽約儀式，助力徐工混改。其中，蘇民投和蘇商會扮演了為徐工戰投牽線搭橋的角色。

而在6月24日發佈的增資公告，標準着混改邁出了最後的臨門一腳。

公告顯示，掛牌的起止日分別是6月24日至8月20日，根據增資擴股方式的一般流程，在這近兩個月的時間裏，將採用競價、競爭性談判、綜合評議等方式進行多輪次遴選；最終以資產評估結果為基礎，結合意向投資方的條件和報價等因素審議選定投資方。

待增資協議簽訂並生效後，產權交易機構將出具交易憑證，並通過交易機構網站對外公告結果；增資企業按照工商登記相關要求辦理登記備案。

增資公告罕見披露了徐工有限的財務報告

而據此前媒體的相關報道，徐工混改將在2020年底完成。屆時，徐工有限作為徐工集團旗下工程機械資產整合平台，計劃將徐工集團旗下工程機械資產劃轉到徐工有限，同時將徐工有限的非工程機械資產剝離至徐工集團，打造一家追求效益最大化，股東回報最大化的徐工有限。

徐工機械2019年主營業務營收及佔比

目前，徐工集團尚有挖掘機、混凝土機械、塔機和礦山機械還不在上市公司徐工機械體內，而徐工重卡將無償劃轉至徐工集團，不在本次混改範圍內。

在資產梳理完畢後，混改對應的股權結構變化將在此之後完成，徐工有限也將實現整體上市。