張李陵：把握宏觀週期 關注復甦進程

在第十七屆中國基金業金牛獎獲獎名單中，由張李陵擔任基金經理的博時信用債純債債券基金再擒金牛。該基金是金牛獎的常客，本次榮獲“七年期開放式債券型持續優勝金牛基金”，是第四次榜上有名。

基金經理張李陵自身的固定收益核心理念，是以票息收入為核心，利率債做波段增強。他會結合每個階段宏觀週期和比較效應，以及資產價格的趨勢，選擇相對最優的策略。

對於後市，他認為經濟復甦進程需要重點關注，策略上仍是票息為基礎，適度下沉資質，適度加槓桿，同時採用更加靈活的波段操作。

獲取信用債投資超額收益

覆盤博時信用債純債債券在2019年以來的投資策略，張李陵指出，主要是在大類資產配置上取得了成功。

首先，作為組合管理者，他判斷宏觀政策正在由寬貨幣向寬信用傳導，利好中等評級信用債；同時，由於庫存週期仍然處於下行過程中，利率水平仍然有逐級走低的可能，因此也配置了長久期利率債。由於這兩個主線佈局成功，組合參與了AA+城投債和利率債的投資，並適度使用了槓桿，獲得了不錯的超額收益。

談到自身固定收益投資核心理念與框架，張李陵表示：“固定收益的核心理念是以票息收入為核心，利率債做波段增強。不同的宏觀週期和歷史階段，票息和久期的價值是不同的，我們會結合當前的宏觀週期和比較效應，以及當前資產價格的趨勢，選擇相對最優的策略。”

博時信用債純債債券對於信用債的把握可謂研究深入，在張李陵看來，想要獲取信用債投資超額收益，週期仍然是最關鍵的因素。

他解釋説，在產業復甦週期，產業債能夠獲得顯著的超額收益；在地產復甦週期，地產債則具備最優的投資價值，而在基建刺激週期，城投債則會獲得最優的投資價值。做投資之前，分析當前最優的投資品種進行佈局，能夠獲得超額收益。

談到對於平時在企業調研時有哪些心得時，張李陵坦言，債券的風險更多體現為尾部風險，出問題的企業多數處於盈利下行階段，但如果企業自身的債務週期和行業週期不一致，出現風險的概率是很大的。

“因此，我們必須尋找企業運作和行業趨勢保持一致的企業，即便行業趨勢不好，只要企業有充分的應對方案，就能生存下來並獲得超額收益。此外，分散投資規避風險，也是非常重要的一環。”張李陵表示。

高社融低庫存是經濟復甦關鍵

談到當前市場宏觀環境，張李陵認為，今年是社融擴張加上低庫存回擺導致經濟非典型復甦的一年。一季度的疫情對經濟的節奏有所擾動，但是隨着疫情的消退，社融推動的經濟復甦越來越鞏固，並體現為資產價格現象。同時也可以注意到，高社融低庫存是這輪復甦的關鍵，一旦利率過高，復甦的基礎會動搖，值得投資者警惕。

流動性方面，張李陵指出，今年市場的流動性波動會非常大，因為經濟復甦需要社融推動，流動性總體會維持充裕。但是在階段性復甦超預期，或者通脹階段性上行階段，流動性可能會有波動，貨幣政策也可能階段性退出。但降低融資成本依然是今年的主線，收益率上有頂。

財政政策方面，張李陵認為，今年廣義財政可能一直會超預期，但節奏上和經濟的波動相對應。一旦廣義財政有所削弱，狹義財政可能會接棒，以防範經濟的系統性風險。

內需方面，張李陵表示，可能仍然處於温和復甦的狀態，報復性消費更多出現在流動性驅動的資產上，外貿短期由於歐美的復工以及前期的趕工有所恢復，但三季度仍然需要檢驗復甦的成色。後續的恢復不會一帆風順，更多是一波三折。

“疫情對於經濟的短期影響可能告一段落，但中長期經濟的影響正在浮出水面。”張李陵認為，在此期間，過於充裕的流動性可能導致風險資產出現反彈，但最終仍會迴歸就業和低通脹。

票息為基礎靈活應對

5月以來，債市經歷劇烈調整。對此，張李陵分析指出，對今年的債券市場很難有非常大的期待，因為宏觀經濟存在高社融加低庫存的回擺，相應的通脹預期也有回擺，社融充裕會導致風險資產價格上行，這些對債市都是不利的。但這輪熊市和過去不同，廣譜企業的盈利預期是偏弱的，一旦利率過高，對社融的擴張產生抑制，那麼債券的機會反而階段性出現。

談到當前主導市場的因素，張李陵認為，主要是社融充裕帶來的資產價格現象，晚些時候可能也會看到通脹預期有些復甦，因此這些都會對利率產生階段性向上的衝擊。因此可以説，廣義財政和社融是主導今年資產價格的重要因素。

具體擇券方面，張李陵表示，從週期的角度，今年大概率會出現一個很好的買入機會，但是這個時點是調整出來的，調整到對社融足以產生衝擊為止。

對於投資策略，他認為，當前的債市，由於缺乏年度級別的趨勢，最佳策略仍然是以票息為基礎，適度下沉資質，適度加槓桿，同時採用更加靈活的波段操作。

張李陵，碩士。2006年起先後在招商銀行、融通基金、博時基金、招銀理財工作，2014年加入博時基金，現任博時信用債純債債券的基金經理。