本刊特約作者 鍾正
為符合科創板評價標準突擊申請專利、研發費用主要由人工薪酬構成……霍萊沃真實研發能力待考。
霍萊沃（A20185.SH）近期提交科創板首次公開發行股票招股説明書（註冊稿）（下稱“註冊稿”），公司最近3年營業收入複合增長率為31.30%，累計研發投入佔累計營業收入比例為7.69%，並擁有形成主營業務收入的發明專利7項。表面上看，霍萊沃各項指標完美符合科創板的評判標準，但實際情況真的如此嗎？
從時間的角度來看，公司在發佈招股説明書（申報稿）與註冊稿期間集中申請與業務相關的專利，頗有幾分為滿足科創板的標準臨時拼湊的意味；而且，公司較大比重的核心零部件為國外採購，這都讓公司的“科創板”屬性大打折扣。
微妙的專利申請
據註冊稿，2017-2019年，霍萊沃分別實現營業收入9788萬元、1.55億元、1.69億元，扣非後歸屬母公司股東的淨利潤分別為1777萬元、2815萬元、3157萬元。
從數據的角度，2017年是霍萊沃的起步階段，而2018-2019年則是霍萊沃業績的高速增長期，也正是這種“起跳”使得公司近3年的營業收入複合增長率達到了31.30%，超過了科創板近3年營業收入複合增長率不得低於20%的硬性要求。
但是，如果將其業績增長的時間段與發明專利申請與取得的時間相對比，則可以發現有意思的地方。根據註冊稿，霍萊沃已經形成與主營業務收入的發明專利一共有7項，其中ZL201310461567.4號專利申請時間為2013年9月30日，發明專利權（證）取得時間為2017年9月22日；ZL201911010628.9號專利申請時間為2019年10月23日，發明專利權（證）取得時間為2020年8月7日；其餘5項發明專利申請時間均在2020年4月以後，而發明專利權（證）取得時間更是在2020年7月之後。
霍萊沃科科創板首次公開發行股票招股説明書（申報稿）的披露時間為2020年6月18日，綜合上述信息不難看出，2016-2019年，公司實際取得的發明專利僅有1項，其餘專利均是在申報稿前後進行申請並取得，如此巧合的“集中”申請專利着實有為了滿足科創板屬性突擊人為“製造”專利的嫌疑。
研發能力待考
霍萊沃的業務分為四塊，分別為相控陣校準測試系統、相控陣相關產品、電磁場仿真分析驗證業務以及通用測試業務，基本涵蓋了軟硬件集成與硬件設備產品。
2017-2019年，霍萊沃相控陣校準測試系統業務收入分別為3201萬元、1.09億元、1.01億元，佔當期營業收入的比重分別為32.71%、70.27%、59.90%；相控陣相關產品收入分別為39萬元、684萬元、2241萬元，佔當期營業收入的比重分別為0.40%、4.40%、13.28%；電磁場仿真分析驗證業務收入分別為3901萬元、2540萬元、2512萬元，佔當期營業收入的比重分別為39.85%、16.33%、14.89%；通用測試業務收入分別為2647萬元、1397萬元、2014萬元，佔當期營業收入的比重分別為27.04%、8.99%、11.93%。
從上述數據不難看出，相控陣校準測試系統與相控陣相關產品是公司近兩年業績增長的核心動力，而且兩塊業務的盈利能力也頗為不俗。
據註冊稿，2018-2019年，霍萊沃相控陣相關產品業務毛利率分別為64.86%、44.26%，而其對標企業雷科防務（002413.SZ）雷達系統業務毛利率分別為53.66%、42.33%；同期，公司相控陣校準測試業務毛利率分別為33.04%、36.17%，對標企業航天發展（000547.SZ）綜合毛利率分別為32.59%、36.69%。
作為初創企業，霍萊沃核心業務的毛利率並不比對標企業低很多，甚至個別年度遠高於同行業企業。
那麼，為何霍萊沃核心業務會有如此“優秀”的毛利率，是因為其持續性的高研發投入還是其擁有某種核心零部件？
2017-2019年，霍萊沃研發費用分別為887萬元、1101萬元、1258萬元，佔當期營業收入的比重分別為9.06%、7.08%、7.45%。同期，雷科防務研發費用佔營業收入的比重分別為6.42%、9.25%、10.84%，航天發展分別為11.22%、9.02%、10.25%。
通過對比不難發現，霍萊沃在研發方面的投入並不突出；而且，從研發費用的構成層面，也難以解釋公司不遜於同行業企業的毛利率。
據註冊稿，霍萊沃的研發費用主要由5個項目所構成，分別為職工薪酬及福利、租賃費、技術服務費、折舊與攤銷、直接材料等。2017-2019年，職工薪酬及福利金額分別為571萬元、749萬元、845萬元，佔當期研發費用的比重分別為64.35%、68%、67.19%；而與研發相關的直接材料金額僅分別為26萬元、112萬元、21萬元，佔當期研發費用的比重分別為2.98%、10.21%、1.65%。
據Wind數據，同期，雷科防務研發費用中的職工薪酬佔比分別為72.89%、53.35%、55.62%，研發費用中“材料、燃料費”佔研發費用的比重分別為19.47%、41.88%、27.93%；航天發展“研發費用-人工費”佔當期研發費用的比重分別為38.12%、28.71%、24.06%，“研發費用-材料費”佔比分別為39.51%、47.57%、39.60%。
很明顯，作為同樣生產與雷達相關產品的企業，霍萊沃研發費用中直接材料的佔比過低，意味着實驗量不足，實驗量不足大概率無法產生技術優勢，不輸於對標企業的毛利率更是無從談起。
有意思的是，在註冊稿中霍萊沃做出瞭如下陳述“公司主要產品相控陣校準測試系統及相控陣相關產品主要應用於國防科技工業中的相控陣領域，公司核心競爭優勢在算法和軟件的開發，不直接從事相控陣雷達的生產加工”。
這似乎可以在一定程度上解釋公司研發費用結構與眾不同的原因，但這又引申出另外一個問題：按道理來説，軟件類的企業主營業務成本應以人工成本為主，而霍萊沃的主營業務成本中絕大部分為材料成本，而非與開發相關的人工成本。
據註冊稿，2017-2019年，霍萊沃主營業務成本結構中材料成本金額分別為5051萬元、8637萬元、9442萬元，佔當期主營業務成本的比重分別為91.82%、90.77%、93.32%；而同期，直接人工成本僅分別為414萬元、714萬元、573萬元，佔當期主營業務成本的比重僅分別為7.53%、7.50%、5.66%。
對於主營業務成本的構成，霍萊沃在註冊稿中將其歸結為其主產品形態主要為系統及硬件產品，其中系統由嵌入核心算法的軟件與儀表、設備和部件等硬件集控而成；且公司經過多年的自主研發和技術積累，形成了一系列核心算法技術和軟件，大量的人力成本投入主要發生在前期研發階段，故主營業務成本結構中人工成本佔比相對較低。
霍萊沃的解釋比較拗口，翻譯過來大體就是公司的產品形態為系統集成，前期已經投入了大量資金和人工成本並形成了與產品直接相關的技術和軟件，不用二次開發，直接進行集成組裝即可。
按道理來説，既然公司已經研發出與主營業務相關的技術和軟件，理應在資產科目中所有體現，形成專利或者軟件資產。但是，需要指出的是，公司所擁有的7項形成主營業務收入的發明專利中，僅有1項是在2019年前取得。而且，公司資產科目中並無自研所產生的軟件資產。
這樣看來，霍萊沃前後的表述就很矛盾了，其不遜於對標企業的毛利率究竟從何而來？
除了研發能力方面的問題，霍萊沃在供應商方面還存在着核心零部件依賴進口的問題。
公司採購的主要材料包括標準件、定製件以及軟件服務，其中又以標準件與定製件為主，2017-2019年，兩類原料採購合計佔總採購金額分別為6035萬元、5490萬元、1.15億元，佔總採購額的比重分別為92.25%、81.86%、96.79%。
具體而言，標準件與定製件又細分為電子測量儀器、射頻硬件、機械定位設備、暗室以及其他，需要指出的是，這些核心零部件大部分是由國外供應商所提供。
2017-2019年，霍萊沃直接或間接從境外供應商採購電子測量儀、射頻硬件、機械定位設備合計金額分別為3974萬元、2583萬元、6863萬元，佔當期標準件與定製件採購總金額的比重分別為65.85%、47.05%、59.68%。
從上述數據不難看出霍萊沃對於境外供應商的依賴，這也在側面加深了對公司研發能力的質疑。
為了衝刺科創板突擊申請專利、核心零部件依賴進口，再結合研發費用與營業成本方面的矛盾之處，不得不懷疑霍萊沃是否真的具有科創屬性。
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