晶方科技：明年扣非利潤增10倍，估值20倍的芯片龍頭香不香？
一、這幾天看到的三條信息
1、《半導體產能全線吃緊》， 文章裏寫到“封測廠第四季陸續針對新訂單調漲價格20～30％，明年第一季將再全面調漲5～10％。 業者指出，晶片供應鏈庫存向後段移轉，疫情再起帶動遠距及宅經濟商機，車用電子市場景氣回温，5G手機世代交替，這些大趨勢至少會延續明年一整年，所以封裝產能至明年中都會供不應求。”
2、《【國盛鄭震湘團隊】封測產能緊張，行業景氣超預期》：國內封測企業2019Q2產能利用率開始修復，2019H2收入高增長，2020H1逐步釋放利潤，2020Q3業績超預期。根據近期跟蹤，封測企業在Q3末產能利用率進一步上行，供給再度吃緊，訂單可見度提高。供應鏈傳日月光供應緊張、產能供不應求；環旭10月收入同比增長58%；FCBGA基板產能吃緊，景氣值得重視。其中：晶方科技：持續滿載，CIS-TSV領域持續供不應求，客户訂單排隊，公司仍在持續擴產。公司受益於手機多攝，汽車電子逐漸突破。
3、《8寸晶圓代工報價明年飆4成 矽晶圓、封測、IC設計同步瘋漲》：受惠疫情帶動遠距商機湧現，加上5G時代來臨，以及近期中芯轉單效應，全球8寸晶圓代工產能炙手可熱，芯片大廠排隊加價大搶產能，第4季報價已全面喊漲，並掀起一波漲價效應。
據半導體供應鏈表示，除台積電、三星外，其它晶圓代工業者均已上調8寸代工報價，2021年漲幅至少20%起跳，插隊急單甚至將達4成，另如需求大增的12寸28納米制程，漲勢也超乎預期。值得注意的是，半導體市況熱絡，除了晶圓代工漲價，上游矽晶圓，以及封測與IC設計等也陸續跟進，其中，隨著全球車用市況回温，需求逐步轉強，環球晶、合晶等8寸以下矽晶圓產能也宣告滿載，包括12寸在內，現貨價可望起漲。終端消費性電子產品需求逆勢揚升，5G手機規格也大幅升級，半導體含量較4G時代大增3成以上，電源管理IC、金氧半場效晶體管(MOSFET)、超薄屏幕下指紋辨識、時差測距(ToF)、傳感器IC與驅動IC等芯片用量明顯倍增。
二、晶方科技2021年扣非淨利潤推算
結合上面的三則信息，再來看看我今年5月份寫過的一篇文章，標題是“如CIS圖像傳感器市場未來2年高景氣度，晶方科技2021年和2022年可能的市值空間”， 個人認為對晶方科技所處的CIS圖像傳感器領域明年將會呈現高景氣度的判斷有望實現。
1、晶方科技的產能
截止2020年1季度，晶方目前8英寸晶圓年封裝產能大約36萬片，12英寸年封裝產能大約18萬片。另外晶方科技正在新建年產18萬片12英寸的封裝產能項目。
根據晶方科技2季度回覆上交所的增發股份的相關問詢函可以看到，晶方科技正在新建的年產18萬片12英寸的封裝產能項目在2季度已經購入了部分進口設備（晶方已在用自有資金先行搭建生產線，待增發股份結束之後，將再用募集的資金置換之前投入的自有資金）。
另外從1季報後的溝通會議紀要以及3季度的營業收入可以判斷，今年3季度此次新建的年產18萬片封裝項目已經開始少量釋放產能。
截止2020年9月末，晶方科技持有貨幣資金10.70億，資產負債率14.24%，3季報經營活動產生的現金流量淨額大約3.03億元，可以看到晶方科技不僅貨幣資金充足，且無長短期借款，無應付債券等融資款項，另外且現金流情況也很良好。
另外，結合今年年初某機構與晶方科技交流的會議紀要可以看到，如果晶方科技的產能供不應求，晶方科技可以在幾個月之內用自有資金先行建成此次新建的年產18萬片12英寸的封裝項目。
結合上文中國盛證券提到的晶方科技“持續滿載，CIS-TSV領域持續供不應求，客户訂單排隊，公司仍在持續擴產。”個人相信，晶方科技很有希望在明年1季度會可以完全建成此新增的12英寸封裝項目。
為了使此次測算具備一定的安全墊，雖然此新建的生產線已經開始釋放部分產能，但我在測算明年全年產能的時候，也會把1季度此新產線的產能視為0。
因此，我們就可以看到2021年晶方科技晶圓級封裝的產能將是：8英寸晶圓年封裝產能大約36萬片，12英寸晶圓年封裝產能大約為18+18/4*3=31.5萬片。
為了增加數據的可比性，這裏我會將晶圓級封裝產品數量統一折合為 8 寸晶圓片數，以便後續文章中我進行相關計算。2019年晶方科技1片12英寸晶圓的封裝費平均大約是1片8英寸晶圓封裝費的2.5倍，根據2.5這個折算比例，可以得出到2021年，換算成8英寸晶圓片數的晶方年封裝片數的產能是114.75萬片（36+31.5*2.5）。
2、從2019年年報中可以到晶方當年的銷量與產量的比率是1.01，即在相關細分領域高景氣的時候晶方科技2019年銷量甚至大於其2019年的產量（2019年3季度開始至年底，晶方都是產能滿載），即2019年底其庫存量相對於2018年底淨減少，説這段話的目的是，基於CIS高景氣度假設下，後續我會將2021年的產能（量）作為銷量推算營業收入。
3、晶方科技晶圓級封裝產品的單價
今年5月份的文章中寫過，個人推算2020年1季度末晶方科技每片8寸晶圓封裝費單價大約是1729元，從對晶方科技後續的跟蹤信息來看，2、3季度其封裝單價標準預計是大致維持在此價格水平，而從本文第一部分可以看到，個人相信2021年1季度其封裝單價就將在1729元上漲大約25%左右（中性測算下的漲幅），即每片8寸晶圓封裝費單價大約達到2161元（此價格與我5月份寫的文章裏的數據大致差不多，且晶方科技在其細分領域的上一輪高景氣週期是2010年至2013年大約四年時間，驅動當時那輪高景氣度的主要原因是手機邁入智能手機時代且配備了手機攝像頭，隨着那幾年智能手機的普及率越來越高，當時也驅動了晶方科技此輪高封裝費、高毛利率、高扣非淨利潤率。
當時其每一片8寸晶圓的平均封裝費單價在2100元上下）。且個人判斷2021年全年維持此價格水平完全可期。另外，隨着5G手機替代4G手機、手機多攝像頭趨勢、汽車攝像頭開始逐步放量、蘋果預期2022年左右推出AR設備等因素，CIS圖像傳感器有望像2010-2013年那幾年一樣，連續幾年保持高景氣度。
4、晶方科技2021年營業收入的推算
先來看看晶方科技2019年的營業收入結構：
從上表可以看到晶方科技2019年晶圓級封裝營收佔總營收的83.36%，為了增加此次測算2021年營業收入的安全墊，因此我測算的只是佔比最大的晶圓級封裝產品的營業收入。換算成8英寸晶圓片數的晶方年封裝片數的產能是114.75萬片，而預期的封裝單價是2161元，此兩個數相乘即可得到2021年晶方科技晶圓級封裝產品的營業收入大致是24.80億元。
5、扣非淨利潤率
2010年至2013年其每一片8寸晶圓的平均封裝費單價在2100元上下時，毛利率在52.83%-56.45%之間，扣非淨利潤率在31.38%-38.16%之間。為了儘可能排除2010-2013年某一年因特殊事項對當年的扣非淨利潤率產生異常影響，因此我在進行2021年數據推算時會使用到2010年至2013年共計4個年度的加權平均數34.46%。順便提一句，晶方科技2020年前3季度的扣非淨利潤率是29.39%，其中第三季度單季度的扣非淨利潤率是30.89%。
6、2021年扣非淨利潤推算
從前面的推算數據可以看到，個人推算的2021年晶圓級封裝營業收入為24.80億元，2021年的預期扣非淨利潤率為34.46%，這兩個數據相乘，即可推算得出晶方科技2021年扣非淨利潤大約為8.54億元。
截止今天收盤，晶方科技的市值大約是229億元，也就是説目前的市值對應2021年扣非淨利潤的市盈率大約為26.81倍。至於明年晶方科技估值多少倍合理，這裏不做評價，大家可以參考長電科技、華天科技、通富微電等同行業的公司動態市盈率即可。
7、其他説明：
1) 從晶方科技2019年年報可以看到，其2019年營業收入包括晶圓級封裝產品、非晶圓級封裝產品、設計收入等幾項，另外未來某個時候收購的荷蘭Anteryon公司的業務或產生營業收入，而我在估算2021年晶方科技營業收入時只考慮晶圓級封裝產品帶來的收入，那麼就將為我此處的營收數據估算提供某種程度的安全墊。另外，我也沒有考慮晶方科技2021年是否會繼續新增新的封裝生產線。
2) 晶方科技前段時間已經拿到村裏的增發股份批文，但到目前為止增發的事宜還在進行之中，還沒有完成。