張瑜：兩會行情存在嗎？
文/華創證券首席宏觀分析師：張瑜 執業證號：S0360518090001
主要觀點
兩會政府目標與股債表現回顧：
我們回顧歷年兩會前後股債的表現。以人代會召開當日為觀測時點，觀測前一週、前一月、後一週、後一月包括當日（有些年份召開當日非交易日）的股債表現。股市選擇滬深300指數、債市選擇中證國債指數。主要發現如下：
整體而言，兩會召開前一個月與後一個月內，股債表現均不錯。對於股市，過去15年中有12年，兩會召開前一個月實現了上漲。部分上漲年份較多，如2019年、2009年兩會召開前一個月內上漲幅度超過10％。過去15年中有10年，股市在兩會召開後一個月內也實現了上漲。上漲年份較多的有2007年、2009年、2015年。對於債市，無論是兩會召開前1一個月還是後1個月，過去15年中均有12年實現了上漲。
但，兩會召開前後一週內，股市表現不如債市，且多數年份，股市有下跌風險。對於股市，過去15年中有8年在兩會召開前一週處於下跌狀態。過去15年中有10年在兩會召開後一週處於下跌狀態。對於債市，儘管兩會召開前一週相比兩會召開前一個月下跌風險更大一些，但過去15年中依然有10年實現了上漲。而兩會召開後一週，對於債市而言基本都是上漲狀態，僅2017年是個例外。
兩會召開當日，無論股債，都是下跌風險更大。
今年的市場表現可能值得參考的是2009年。2009年財政赤字從上年的1800億增加到當年的9500億，赤字率直接上行至3％。中央預算內投資從上年的1521億上行到當年的9080億，同時考慮到外需的衝擊，下調城鎮新增就業目標，從2008年的1000萬下調到900萬。對於經濟增速目標，沒有下調，主要是此前政府經濟增速目標一直遠低於實際經濟增速。今年兩會的主要關注點一個是經濟增速目標，可能不設，也可能定在3％附近的一個較寬區間內。另一個是財政發力幅度，包括專項債（可能在3.6萬億左右）、赤字率（可能在3.5％-4％左右）、特別國債（不太明朗，可能在1萬億左右）的發行等。再一個是可能下調當年新增城鎮就業目標。
2009年兩會召開前一個月內，股市上漲11.09％，債市下跌0.48％。召開後一個月內，股市上漲11.5％，債市上漲0.3％。兩會召開前市場表現是股強債弱。兩會召開後市場表現是股債雙牛。
每週經濟觀察
需求端，汽車銷售情況再度回落，5月前10天零售同比-7％。地產數據看，本週週一至週五日三十大中城市均銷售50.5萬平米，略高於過去三年同期，但相比2019年，依然同比負增長。截止至5月15日，本月三十大中城市累計銷售面積為606萬平米，同比增長-14.5％，略高於4月的-19.5％。生產端耗煤維持高位，粗鋼產量旬度數據持續上行。水泥全國各區域均實現價格上漲。
資金方面，本週五央行通過MLF向市場投放了1000億元資金，並維持利率2.95％不變。本次MLF操作量縮價平，除了當天有降準釋放長期資金之外，亦反映當前貨幣政策目標邊際轉變，在維持寬鬆基調不改的同時，貨幣政策需在逆週期調控和脱實向虛中把握平衡和節奏。具體分析詳見報告《逆週期發力和脱實向虛中的平衡—2020Q1貨幣政策執行報告點評》。
地方債方面，關注舊改專項債的發行，下週有三支（深圳福田區、龍華區及天津）共計6億元的舊改專項債待發。
風險提示：海外疫情失控，逆週期政策不及預期。
報告目錄
報告正文
一
兩會回顧：政府目標與股債表現
下週迎來兩會（全國人民代表大會與全國人民政治協商會議）。今年的全國人民代表大會（以下簡稱人代會）在5月22日召開。從1998年起，一直到2019年，每年的人代會一直都是在3月5日召開。人代會召開當日，國家總理會作《政府工作報告》，部署當年工作，公佈當年主要的經濟社會發展預期目標，包括經濟增速目標、財政赤字率、新增城鎮就業等。對於資本市場而言，這些發展目標較為重要。
我們回顧歷年兩會前後股債的表現。以人代會召開當日為觀測時點，觀測前一週、前一月、後一週、後一月包括當日（有些年份召開當日非交易日）的股債表現。股市選擇滬深300指數、債市選擇中證國債指數。主要發現如下：
整體而言，兩會召開前一個月與後一個月內，股債表現均不錯。對於股市，過去15年中有12年，兩會召開前一個月實現了上漲。部分上漲年份較多，如2019年、2009年兩會召開前一個月內上漲幅度超過10％。過去15年中有10年，股市在兩會召開後一個月內也實現了上漲。上漲年份較多的有2007年、2009年、2015年。對於債市，無論是兩會召開前1一個月還是後1個月，過去15年中均有12年實現了上漲。
但，兩會召開前後一週內，股市表現不如債市，且多數年份，股市有下跌風險。對於股市，過去15年中有8年在兩會召開前一週處於下跌狀態。過去15年中有10年在兩會召開後一週處於下跌狀態。對於債市，儘管兩會召開前一週相比兩會召開前一個月下跌風險更大一些，但過去15年中依然有10年實現了上漲。而兩會召開後一週，對於債市而言基本都是上漲狀態。僅2017年是個例外。
兩會召開當日，無論股債，都是下跌風險更大。
今年的市場表現可能值得參考的是2009年。2009年財政赤字從上年的1800億增加到當年的9500億，赤字率直接上行至3％。中央預算內投資從上年的1521億上行到當年的9080億，同時考慮到外需的衝擊，下調城鎮新增就業目標，從2008年的1000萬下調到900萬。對於經濟增速目標，沒有下調，主要是此前政府經濟增速目標一直遠低於實際經濟增速。今年兩會的主要關注點一個是經濟增速目標，可能不設，也可能定在3％附近的一個較寬區間內。另一個是財政發力幅度，包括專項債（可能在3.6萬億左右）、赤字率（可能在3.5％-4％左右）、特別國債（不太明朗，可能在1萬億左右）的發行等。再一個是可能下調當年新增城鎮就業目標。
2009年兩會召開前一個月內，股市上漲11.09％，債市下跌0.48％。召開後一個月內，股市上漲11.5％，債市上漲0.3％。兩會召開前市場表現是股強債弱。兩會召開後股債雙牛。
二
基建數據跟蹤
（一）項目批覆與相關規劃
本週，發改委批覆《調整廈門市城市軌道交通第二期建設規劃（2016-2022年）》。主要調整內容：將3號線二期終點從廈門火車站南延至廈門大學南門，增設車站4座，增加里程7.35公里，增加投資57.69億元，項目建設工期4年。
本週，發改委印發的文件中有兩個值得關注。一個是，《關於完善廢舊家電回收處理體系推動家電更新消費的實施方案》，“用3年左右的時間，進一步完善行業標準規範、政策體系，基本建成規範有序、運行順暢、協同高效的廢舊家電回收處理體系。”，“充分發揮市場機制作用，鼓勵家電生產、銷售企業及電商平台等，通過舉辦‘週年慶’‘購物節’等活動以及家電更新優惠等方式，開展覆蓋城鄉的家電以舊換新等更新消費活動”。
另一個是，《中韓（長春）國際合作示範區總體方案》，“示範區選址在長春市區東北部，近期開發面積約36平方公里，遠期總面積約210平方公里”。構建“一核、兩翼、多園”的空間格局。“一核”：以幹霧海河生態走廊、霧開河生態走廊之間區域為主，集聚研發設計、影視文化、動漫遊戲、醫療美容等產業，打造示範區高端服務業發展核心區。“兩翼”：依託長春國際陸港打造“西部陸港”高端製造業集聚區，依託長春龍嘉國際機場打造“東部空港”臨空產業集聚區。
（二）各省及行業重點信息跟蹤
成渝：5月8日，重慶市交通局召開成渝地區雙城經濟圈綜合立體交通網規劃暨重慶市綜合交通運輸“十四五”發展規劃主城都市區座談會。會議透露，成渝雙方正在攜手編制“成渝地區雙城經濟圈綜合立體交通網規劃”，將進一步加強交通基礎設施建設，提高互聯互通水平。
交通運輸部發布文章，《解讀|交通運輸發展穩中有進、穩中向好》，指出，“2019年全年完成投資3.25萬億元，較上年增長3.1％。分方式看，鐵路完成投資8029億元，與上年基本持平；公路水路完成投資2.35萬億元，增長3.8％，其中高速公路完成投資1.15萬億元、增長15.4％；民航完成投資969.4億元，增長13.0％。北京大興國際機場、京張高鐵等一批重點工程正式投運，京雄高速公路推進順利，‘十三五’新改建農村公路100萬公里任務目標提前完成。”
三
每週經濟觀察
（一）需求：汽車零售再度回落
需求端，觀察地產、汽車與土地的成交。地產數據看，本週週一至週五日三十大中城市均銷售50.5萬平米，略高於過去三年同期，但相比2019年，依然同比負增長。截止至5月15日，本月三十大中城市累計銷售面積為606萬平米，同比增長-14.5％，略高於4月的-19.5％。汽車數據看，5月前10天，銷售再度回落，乘用車日均銷售同比為-7％。
（二）生產：耗煤維持高位，粗鋼產量繼續上行
生產端，重點觀察六大發電集團日均耗煤、汽車批發量、粗鋼產量旬度數據。本週日均耗煤數據維持高位，週一至週五日均耗煤均值為65.55萬噸，同比在10％。汽車批發數據好於零售數據，5月前10天日均批發同比為9％。粗鋼產量旬度看，5月上旬為272萬噸/天，4月下旬為267萬噸/天，4月中旬為261萬噸/天，4月上旬為260萬噸/天。粗鋼產量上行幅度有所加快。庫存端看，本週去庫56萬噸，基本保持3月下旬以來的去庫節奏。價格端看，螺紋鋼現貨保持平穩，螺紋鋼HRB40020mm上海5月15日價格為3530元/噸，5月8日為3530元/噸。水泥價格繼續走強，華東、中南、西南區域水泥價格指數均明顯上行。
（三）通脹：食品價格繼續下行，豬肉價格跌幅擴大
食品價格繼續下跌，蔬菜價格震盪下行，豬肉價格跌幅加大，水果價格小幅上漲。菜籃子產品價格200指數收於116.3，環比下跌2.33％（前值下跌3.30％）。其中，蔬菜、豬肉價格本週分別下跌2.28％、7.29％，水果平均批發價本週上漲2％。此外，雞蛋價格本週下跌了2.76％。
截至5月2日，中國買家向美國豬肉出口商發出了40200噸豬肉訂單，創下近6個月來最大購買記錄。此外，本週五政府還向市場投放了1萬噸中央儲備凍豬肉。但近期受價格快速下跌影響，部分地方養殖户抵制跌價情緒強烈，甚至集體停止售賣現象，預計市場會出現暫時性止跌，但趨勢難以轉變。
（四）資金：MLF續作量縮價平，國債利率上行勢頭減弱
本週央行淨回籠1000億元MLF，下週暫無公開市場操作計劃。本週五，DR007收於1.4958％，DR001收於0.8555％，較上週五分別下行5.51bps、5.6bps。1年期、5年期、10年期國債收益率分別報1.2186％、1.9702％、2.6820％，較上週五分別上行0.52bps、3.4bps、6.13bps。
本週五央行通過MLF向市場投放了1000億元資金，並維持利率2.95％不變。同天央行對農村金融機構和僅在省級行政區域內經營的城市商業銀行做存款準備金率調整，釋放長期資金約2000億元。疫情以來，央行採用多種政策工具為市場提供流動性、降低實體融資成本。但本次MLF操作量縮價平，除了當天有降準釋放長期資金之外，亦反映當前貨幣政策目標邊際轉變，在維持寬鬆基調不改的同時，貨幣政策需在逆週期調控和脱實向虛中把握平衡和節奏。具體分析詳見報告《逆週期發力和脱實向虛中的平衡—2020Q1貨幣政策執行報告點評》。
（五）地方債：專項債發行加速，舊改專項債將迎首發
截至5月15日，年內已新增發行地方債17998億，完成提前下達額度（28480億）的63.2％。其中專項債已新增發行12743億，完成提前下達額度（22900億）的55.6％，一般債已新增發行5255億，完成提前下達額度（5580億）的94.2％。本週專項債重啓密集發行，單週新增發行1221億，下週還將新增發行2537億。從地區分佈看，已知發行計劃中廣東、四川計劃發行規模居前，分別達831億和586億，山東計劃發行也達523億。從投向看，集中在城鄉建設、社會事業、交通、市政和產業園區等領域，繼本週新基建專項債首次發行後，此前新納入專項債資金投向的城鎮老舊小區改造領域下週將迎來專項債首發（深圳福田區、龍華區及天津分三期共發行6億）。本週專項債再融資發行69億，下週再融資計劃發行67億。一般債本週新增發行38億，再融資發行566億。下週無新增發行計劃，再融資計劃發行423億。
（六）港口貨物吞吐量降幅擴大，亞洲地區港口已全面恢復
本週CRB現貨指數同比-11.8％，降幅繼續收窄，BDI指數同比-59％，延續下滑趨勢。國內出口集裝箱運價指數有所企穩，其中美東航線小幅回升，進口乾散貨運價指數繼續回落。根據IAPH-WPSP港口經濟影響晴雨表5月15日的最新報告，全球範圍內額外的港口限制與延續在顯著下降，亞洲地區的多數港口顯示港口貨運活動已全面恢復
本週中港協數據顯示，5月上旬沿海主要樞紐港口貨物吞吐量同比回落5.6％，外貿吞吐量同比回落13.4％，服裝鞋靴、汽車零部件、箱包、陶瓷產品等傳統海運出口貨類出口降幅仍然較大，5月起出口下行或逐步放大。進口方面，5月以來採購的低價原油陸續到港，原油吞吐量同比增長6.1％，而5月上旬進口鐵礦石吞吐量同比回落6.5％。
（七）美元指數偏強，人民幣匯率小幅貶值
本週美元指數偏強，維持在100以上，人民幣匯率呈小幅貶值。本週人民幣匯率持續小幅貶值，達到7.0995；從逆週期因子變動來看，近期逆週期因子並未單方向向升值方向引導，而呈雙向波動，反映了匯率走勢仍以穩健為主。另外，近期CFETS模擬值走勢相對平穩，外盤升值的壓力基本由中間價承擔。