新時代策略：趨勢性行情需醖釀 重點關注可選消費

　　策略觀點：5月尾部風險

　　3月底到4月的反彈，背後核心原因是“倉位回補 博弈兩會 復工預期”。進入5月，前兩個因素的正面影響將會減弱，第三個因素雖然在繼續，但力度並沒有太快。由此可能帶來A股5月的“尾部風險”，空間上，會洗出大部分博弈性資金，時間上，可能是月度的。尾部風險期，戰術上要控制倉位，戰略上要開始尋找新的邏輯，歷史上尾部風險期都是新板塊的醖釀期。2018年12月醖釀了養豬、券商，2019年6-7月醖釀了電子。趨勢性行情需要一個月左右的醖釀，較早的大幅加倉時間點可能在5月底-6月初。

　　（1）5月市場可能會出現尾部風險。我們認為3月底到4月的反彈，背後核心原因是“倉位回補 博弈兩會 復工預期”。進入5月，前兩個因素的正面影響將會減弱甚至消失，第三個因素雖然在繼續，但力度並沒有太快。由此帶來A股5月的“尾部風險”，空間上，可能會洗出大部分博弈性資金，時間上，可能是月度的。

　　尾部風險的實質是，疫情對行業需求、庫存、現金流的衝擊需要傳導時間，來得快，但很難去得快。根據旅遊部的數據，2020年5月1-4日，全國接待國內遊客總人數1.04億人次，2019年5月1-5日，2019年“五一”假日期間全國國內旅遊接待總人數1.95億人次。雖然相比清明假期數據大幅改善，但同比依然是較大的下滑，雖然4月各行業數據相比3月環比大幅改善，但整體經濟活躍度依然處在過去幾年的最低水平。根據IMF的預測，Q3新興經濟體的經濟活躍度才能恢復到2019年Q4的水平，而發達國家在一年內很難恢復到2019年Q4。

　　（2）幾乎歷次大級別調整後都會出現尾部風險。2016年4-5月、2018年12月和2019年7月，都可以理解為尾部風險。由於賺錢效應的下降，市場資金格局不穩定，雖然是已知風險的二次影響，但也會導致配置資金觀望，博弈性資金減倉。

　　2016年1月由於熔斷和匯率波動，股市估值中樞系統性下降，之後主要利空釋放完畢，但2016年4-5月依然出現了尾部風險，直接催化劑是“權威人士講話”。

　　2018年2-10月，由於去槓桿、中美商貿衝突，股市單邊熊市，而到了2018年Q4，去槓桿已經扭轉、中美商貿商談進展順利，但是依然出現了2018年12月份的尾部風險，直接催化劑是“美股暴跌”。

　　2019年4-5月，由於政治局會議對流動性的控制、中美商貿衝突再惡化，股市快速調整，之後主要矛盾基本釋放完畢，但是到了7月市場依然出現了尾部風險，主要催化劑是“經濟下行、中美商貿擔心”。

　　事後來看，尾部風險是月度風險，不是大級別風險，一方面要控制倉位，另一方面要開始逐步自下而上篩選新的上漲主線，2018年12月醖釀了養豬、券商，2019年6-7月醖釀了電子。

　　（3）短期策略：如何應對尾部風險。如果考核週期很長，或者已經找到了新的板塊配置邏輯，是可以越跌越加的，但是如果考核週期不是非常長，建議不要在這個位置太樂觀。後續市場轉入趨勢性上漲有兩種可能：一種可能是，股市資金不斷增多，市場出現資金驅動的行情，第二種可能是，經濟復甦力度加速，週期和金融股出現系統性的估值修復。短期來看，難度都比較大。趨勢性行情需要一個月左右的醖釀，較早的大幅加倉時間點可能是5月底--6月初。

　　行業配置建議：近期利率開始快速下行，可能會帶來部分關注股市分紅的配置資金，建議關注低估值和存在高分紅潛質的板塊，金融地產板塊、部分現金儲備充分的週期板塊可以適當關注。從基本面來看，未來的重點是觀察各行業從疫情中恢復的速度，考慮到國內經濟可能會領先全球經濟的復甦，建議關注國內消費。近期多個地方政府出台了穩定消費的政策，我們認為，類似的政策可能會繼續出台，對消費的正面影響大概率還沒結束，建議繼續超配，並重點關注可選消費。

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　　上週市場變化

　　上週A股全線上漲，其中中小板指（3.43%）、創業板50（3.06%）和深證成指（2.62%）領漲。申萬一級行業中，電子（7.11%）、休閒服務（5.27%）和非銀金融（3.63%）領漲，紡織服裝（-3.23%）、農林牧漁（-2.55%）和醫藥生物（-2.41%）領跌。概念類中，智能音箱指數（7.42%）、集成電路（6.67%）和3D傳感指數（6.54%）領漲，領漲龍頭指數（-5.98%）、智慧農業指數（-4.66%）和二胎政策指數（-4.64%）領跌。