天風證券：匯兑損益對長城汽車(02333)20Q1影響較大

事件

長城汽車發佈19年年報和20年1季報，公司19年實現營收962億元，同比-3%，實現歸母淨利潤45.0億，同比-14%；20年1季度實現營收124億，同比-45%，實現歸母淨利潤-6.5億，同比-182%。

點評

19Q4營收和淨利潤數據進一步向好，單車營收同環比均提升，單車利潤同比提升。19Q4公司實現營收336億，同比增長3%，環比大幅增長59%。19Q4營收同比明顯好於同期的銷量同比；我們認為這主要受益於高端車型銷量佔比提高以及折扣減少帶來的單價提升。根據我們測算，19年Q1-Q4長城汽車的單車營收分別為8.0，8.9，9.2，10.0萬元，單車營收持續向上。19Q4單車淨利潤0.47萬元，同比18Q4的0.34萬元同比大幅增長38%，19Q4公司單季度歸母淨利潤為15.8億元，同比增長23%。

受公共衞生事件影響，20Q1業績出現較大的下滑。20Q1公司實現營收124億，同比-45%，主要是受銷量下滑所致，2、3月車市受公共衞生事件影響較大，購置需求低迷，整個一季度長城汽車銷量為15萬輛，同比下滑47%，基本接近營收下滑幅度。20Q1歸母淨利潤為-6.5億，一方面是因為銷量下滑帶來的負規模效應，另一個影響較大的原因匯兑損益帶來的財務費用大幅提高，20Q1財務費用為4.8億，相比去年同期的-0.6億增加了5.4億。

20年股權激勵計劃業績指標下調。受公共衞生事件影響，公司對2020年股權激勵業績考核目標進行修訂，20年銷量指標從111萬輛下調至102萬輛，淨利潤指標從47億元下調至40.5億元，考慮到公共衞生事件不改變公司中長期發展趨勢，維持21年和22年的業績指標不變，分別為50億元和55億元。

公共衞生事件對中長期影響有限，銷量回暖趨勢已現，多地出台政策鼓勵汽車消費。我們認為購車需求只是被公共衞生事件延後而不是被消滅，看好事件消退後的需求釋放。工信部支持汽車企業復工復產，鼓勵汽車限購地區適當增加汽車號牌配額，商務部鼓勵各地出台促進新能源汽車消費、開展以舊換新等措施，利好汽車消費。

投資建議

受公共衞生事件影響，我們下調長城汽車20-21年的歸母淨利潤的預期至45.4億、56.2億，同時引入22年的歸母淨利潤預期67.7億，對應A股PE分別為16倍、13倍和11倍。維持長城汽車A股2021年16倍目標PE，對應目標價下調至9.92元。

乘用車行業銷量不及預期，WEY品牌發展不及預期，匯兑損益影響超預期。

財務預測摘要

數據圖表

盈利預測