六年換了五個財務總監 超圖軟件控制權危機背後的狗血往事

六年換了五個財務總監，分紅少卻愛募資，併購伴隨商譽激增：超圖軟件控制權危機背後的狗血往事

來源： 市值風雲

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GIS行業龍頭超圖軟件的“是”與“非”，認真搞研發但也熱衷併購，能賺錢喜募資卻又不愛分紅；6年換了5個財務總監也讓投資人心裏打鼓。

”

超圖軟件（300036.SZ）一家位於北京酒仙橋的軟件公司，成立於1997年，一直聚焦地理信息系統（Grographic Information System，簡稱“GIS”）相關領域的軟件技術研發與應用服務。

由於歷史緣故，長期以來，我國GIS市場大多是國外產品，特別是在2000年以前，幾乎看不到國內的軟件品牌。2000年之後，國內自主的GIS基礎軟件取得了較快的發展，超圖軟件的發展尤其快。

依據賽迪顧問的數據，到2008年，超圖軟件在國內GIS基礎軟件市場的份額達到了21.10%，僅次於美國的ESRI，也是世界最大的地理信息系統技術供應商。

（數據來源：賽迪顧問）

經過7年時間的發展，到2015年，超圖軟件在國內GIS基礎軟件平台市場的佔有率達到31.60%，首次超越ESRI。

這麼看來，在國內GIS行業，超圖軟件稱得上龍頭企業。

對於GIS行業，風雲君曾經在《中科星圖：數字地球20年 | 科創板風雲》做過一些介紹，就不在重複贅述，感興趣的老鐵可以下載市值風雲APP，詳細閲讀。

今天，風雲君要為大家講述的是超圖軟件的一二趣事。

一、別問，問就是沒看懂

1、消失的一致行動人

超圖軟件是在2009年在深交所上市的，實際控制人是鍾耳順鍾老闆。其股權結構相對分散，剛上市時，鍾老闆的持股比例只有16.91%。

不過，為了保持控制權的穩定，鍾老闆聯合宋關福、王爾琪、梁軍、王康弘等五人在2009年11月25日簽署了一致行動協議書，合計持股比例達到44.70%。

（數據來源：招股説明書，2009.12.15）

並且，超圖軟件還特地聲明，這份協議在各方均為超圖軟件股東期間有效。

另外，上述5人還都作出了三年限售期的承諾。意思是，這份協議書的有效期至少是3年。按照規定，解除一致行動協議，是需要單獨公告披露的。

然而成功上市之後，這份一致行動協議書，竟再也沒有出現在超圖軟件的各類公告中，也找不到任何解除一致行動協議的公告。

那最早是在什麼時候消失的呢？從距離最近的一份公告——2009年報來看，上市公司就已經裝作沒有一致行動關係了。

（數據來源：2009年年報）

還有下面這張圖的信息。

（數據來源：2010年年報）

到了2010年之後，就直接不遮不掩了，直接明確了一致行動關係的不存在，而當初的那五位創始人的大名可還都在表中。

照這樣説，這份上市公司曾經在招股説明書裏拍着胸脯説的、穩定控股權的、短期內不會解除的一致行動協議書，也就維持了一個多月？

不知是不是風雲君過於認真，還是在這份招股説明書中，超圖軟件竟然還稱自己的股東之間沒有一致行動關係。一會兒説有，一會兒又説沒有，到底有還是沒有呢？

其實，在最初2009年11月17日的招股説明書申報稿裏，也有這段話，當時還沒有披露一致行動協議。大概、可能是在創始人們急忙簽署“一致行動協議”後，董秘忘記把“不存在一致行動人”這一舊的內容刪除了。

這麼看來，超圖軟件倒像是在演戲。那這出戏到底是演給誰看的？

有一個時間很巧妙。超圖軟件是在2009年11月20日過會的，而一致行動協議是在一週後的11月27日簽署的。那麼答案，應該不用風雲君多説了。

2、六年換了五個財務總監

雖然對待招股説明書這麼重要的文件都不認真，但上市公司也有認真的時候，還是挺嚇人的那種。這件事，要從被頻繁更換財務總監開始説起了。

再為老鐵們做個總結。根據公告，2013-2019年期間，上市公司的財務總監發生瞭如下變化：

2013.7.8：原財務總監鹿麒辭職，聘任盧學慧；

2015.12.5：盧學慧辭職，聘任任翔；

2017.5.3：任翔辭職，聘任李煜；

2018.5.8：李煜辭職，聘任宋關福；

2019.1.28：宋關福辭職，聘任荊鉞坤。

也就是説，在這6年的時間裏，超圖軟件更換了5次財務總監，任期最短的只有5個月不到。

特別是在2018年5月8日聘任的宋關福，是公司的技術元老之一。從經歷上看，宋關福是沒有任何財務背景的。這都能當上財務總監，風雲君都要躍躍欲試了，起碼能看懂財務報表呢。

在一家上市公司中，財務總監這個角色可以説相當重要。超圖軟件卻頻繁更換財務總監，至於其中的風險嘛。還是那句話，自己體會嘍。

二、優點之一：現金流可觀

那麼上市公司有沒有優點呢？那必須也有啊。

從最實在的現金流來看，自2009年上市以來，超圖軟件的經營活動現金流一直保持着流入的狀態。

並且，從淨現比和收現比的表現來看，除了2011年，銷售收入和利潤的現金轉化能力也一直是不錯的，基本都實現了真金白銀的現金流入。

用一個更加直觀的數據，2009-2019年，超圖軟件實現的經營活動淨現金流共計12.15億元。可能見過大場面的老鐵們對這個數字並不感到震驚，但是對比同期實現的淨利潤9.73億元來説，還是相當可以的。

換個角度，上市公司的現金流也挺經打。咱們看看營運能力。

從上圖可以看出，自2011年開始，超圖軟件的應付賬款週轉天數，就開始高於應收賬款週轉天數。

也是從2011年開始，超圖軟件的淨營業週期就是負值，2019年為-9.83天，最長紀錄為-90.28天。

要知道，在GIS行業，下游客户主要都是國土、測繪、房產管理、軍事等政府部門或事業單位。至於這些客户的議價能力和付款週期，相信有不少老鐵都深有感觸。

即便在這樣的環境下，超圖軟件還能一直保持高於應收賬款的應收賬款週轉天數、以及小於零的淨營業週期，其對於上游供應商的議價能力，自然是不言而喻。

不得不説，對於這種能夠花別人的錢做生意的公司，風雲君一向都很佩服。

三、少分紅，低負債，但常募資

雖然靠經營活動創造了不少現金，但超圖軟件還是沒有浪費手中的牌照，依靠股權融資也募得了不少資金。

除了首發上市時募集了3.72億元，超圖軟件在2016年還通過增發募集了8.25億元，合計達11.97億元。

但是，這位看上去手頭很充裕的主兒，卻在分紅方便拮据的很。從2009年，到2020年，上市已十年有餘，累計分紅金額卻只有1.96億元，分紅募資比只有0.16。

當然，這還不是全部。最近，超圖軟件又要發起一次增發，計劃募集7.23億元，用於下一階段的產品研發和升級，目前已經通過了交易所的審核。

分析到這裏，風雲君又不得不説了，其實超圖軟件的資產負債率並不高，資金壓力也似乎不大。

自2009年上市以來，上市公司的資產負債率雖然有所提高，但截至2019年末也只有30.63%，整體負債水平並不是很高。

並且，負債中的相當一部分，都是經營性負債。截至2020年6月末，超圖軟件的有息負債只有1，792.22萬元。

此外，截至2019年末，超圖軟件的賬面還有8.46億元的貨幣資金，另外還有2.20個億的理財，足夠償還有息負債了。

四、併購伴隨商譽激增

分析到這裏，不禁還要問一句，這也對不上數啊，上市公司的資金都去哪了？

答案之一是：外延併購。

超圖軟件的外延併購集中發生在2015-2017年期間，最主要的標的有上海南康、南京國圖、世紀安圖、上海數慧四家公司，合計併購成本為8.83億元，其中4.68億元資金來自發行股份，其餘均來自自有資金。

（注：未統計日本超圖）

從上表可以看出，超圖軟件併購這四家公司的增值率都不低；其中，最高的增值率高達963.62%，最低的也有276.84%。

高溢價併購的結果之一，當然是商譽大漲。截至2019年末，超圖軟件商譽的賬面價值7.07億元，佔總資產的比重為24.04%，佔淨資產的比重為36.94%。

這四家標的均按期完成了業績承諾，並且南康科技、世紀安圖、上海數慧三家公司的完成率還不低。在風雲君過往分析的併購標的中，成績確實可以名列前茅了。

但是，商譽減值風險，並不會因為超額完成業績承諾而消失。也應該看到，2019年，南康科技、世紀安圖兩家公司的淨利潤均同比發生下滑，仍然需要警惕。

五、併購同步拉動業績

高溢價併購的結果之二，便是拓展業務。

超圖軟件併購上海南康、南京國圖、世紀安圖、上海數慧四家公司，主要拓展的是應用軟件業務線。

更具體點來説，這四家公司有一個共同的業務方向，就是不動產登記業務。

不動產登記業務和地理信息技術之間，有什麼關係呢？那是在2015年，不動產信息登記正式被提上日程。而不動產統一登記信息系統建設的第一個環節，就是測繪和地理信息技術。

因為，只有能夠在空間上準確定位每個不動產單元，才能確保統一登記不錯不重不漏，進而實現房地信息一體化管理。

要説還是專業的人能夠做專業的事，鍾老闆其實早在2014年，就看到了這個市場機遇，並開始提前佈局。

而這次佈局，除了研發，更多的是依賴外延併購，便又回到了上面説到的四家公司。

確實為了拓展業務也好，蹭個熱點也罷，超圖軟件的業績增長速度也在側面解釋了為什麼這麼多的上市公司都熱衷併購。

在併購的拉動下，從2016年開始，超圖軟件的營業收入實現了快速增長，近5年的複合增長率達到了30.00%。

到了2019年，超圖軟件實現營業收入17.35億元，對比2015年的營收規模尚不到5億元，2009年剛上市時的營收不到2億元。

2016年之後，超圖軟件的淨利潤也較之前有所改觀。2015年的淨利潤規模只有5，831.32萬元，2016年突破億元大關增長到1.26億元，到2019年增長到了2.14億元。

不過，這淨利潤的波動率確實有待改觀。

隨着外延併購標的的加入，超圖軟件的毛利率開始有所下滑，2019年下滑到了54.79%。

具體是哪個業務拉低了毛利率，拉低了多少，由於超圖軟件如今並沒有做更加細緻的業務細分，所以不好定性。

（數據來源：招股説明書）

從很早之前的招股説明書來看，上市公司自行開發軟件的毛利率為100%，可以説是相當高了。在上市之初，技術開發服務的收入佔比大約在60%左右。

而上海南康、南京國圖、世紀安圖、上海數慧四家公司，似乎並沒有毛利率為100%的技術開發服務業務。

分析到這裏，毛利率下滑的原因，便可以推測出個大概了。

六、優點之二：認真搞研發

超圖軟件的研發投入，也沒有辜負他作為一家軟件公司的分類。

從近三年的數據來看，超圖軟件擁有一支1，000+人規模的研發團隊，佔到公司全體員工的比重超過1/3。

資金方面，超圖軟件每年的研發投入也在2億元規模之上，並且近年來仍有增長趨勢，2019年研發投入佔營業收入的比重為14.58%。

超圖軟件每年還會將一部分研發投入做資本化處理，整體比例在合理範圍內。

至於研發資金的投入產出，可以從募投項目上看點門道。

超圖軟件分別在2009、2016年，募集了3.72億元、4.68億元，這兩次計劃投入的研發項目，也都是按期驗收，並完成了預期效益。

從這一點來看，超圖軟件也是在認真做事情的。

總結

最後，到了風雲君常談的話題，股東減持。

截至2020年6月末，鍾老闆的持股比例只剩11.24%了。從16.91%到11.24%，有來自股權激勵、發行股份被稀釋所致，當然也有減持所致。

其實，不只是鍾老闆，包括宋關福、王爾琪、梁軍、王康弘五個創始人在內的高管團隊，都在解禁之後開始不斷減持。

截至目前，超圖軟件的高管團隊，自解禁後，已經陸續減持套現了3.88億元。

要知道，超圖軟件此次增發上市之後，鍾老闆的持股比例就要被稀釋到8.65%了。可能一不小心，就被舉牌拿下了。

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責任編輯：陳志傑