天風證券：給予雅化集團買入評級，目標價位52.8元

2022-02-28天風證券股份有限公司楊誠笑,唐婕,孫亮對雅化集團進行研究併發布了研究報告《民爆雲中守，鋰業取功勳-被低估的氫氧化鋰龍頭》，本報告對雅化集團給出買入評級，認為其目標價位為52.80元，當前股價為35.3元，預期上漲幅度為49.58%。

雅化集團(002497)

民爆為盾、鋰業為矛-雅化雙主業佈局。雅化創立於 1952 年，於 2010 年深交所上市。目前形成民爆+鋰鹽業務雙主業佈局。其中民爆業務專注於各類民用爆炸物品的研發、生產與銷售，為客提供特定的工程爆破方案，並擁有專業的運輸公司，可為客户提供安全、快捷的危險品運輸服務。鋰業務目前有鋰鹽產能 4.3 萬噸，遠期計劃擴產雅安二期 5 萬噸氫氧化鋰和1.1 萬噸氯化鋰，鋰鹽總產能有望在 2025 年突破 10 萬大關。

市場核心擔憂：氫氧化鋰 22-23 年是否會過剩？

鐵鋰無模組化提升能量密度，憑藉成本優勢短期被車企青睞名正言順。我們預計明年磷酸鐵鋰仍火熱，但受制於加拿大魁北克碳包覆專利，氫氧化鋰 22 需求將保有堅守基本盤。同時，短期看：22 年美國補貼法案落地有望實現新能源車產銷放量，電動 SUV 和皮卡將顯著帶動明年高鎳三元電池需求。中期看：鐵鋰發展迅猛倒逼三元走向高鎳化，高鎳滲透率提升有望持續帶動氫氧化鋰需求。

氫氧化鋰加工將走向何方？

誠然，短期鋰礦短缺為氫氧化鋰加工企業的核心制約，但我們認為在市場一味追求“有礦就好”的浪潮下，氫氧化鋰加工企業的基因仍屬製造業，對上游資源開發並不擅長。長週期下，氫氧化鋰加工企業的 Capex 重心仍將放在產能擴展與技術提升方面，站在氫氧化鋰加工產業發展的角度，我們認為遠期氫氧化鋰產業趨勢將分為二條主線：1）氫氧化鋰走向高精細化，擁 Know-how 壁壘且綁定下游產業鏈的氫氧化鋰加工企業將享受溢價。2）氫氧化鋰加工將全球佈局，強全球管理能力企業更勝一籌。

為什麼我們堅定看好雅化？

1） 雅化短期上游已經鎖定銀河資源、Core、李家溝等礦石資源，同時下游深度綁定特斯拉並積極擴產。長期供應高質量+穩定產量的氫氧化鋰加工企業才能通過頭部電池廠/OEM 廠認證，深度綁定下游產業鏈並遠期跟隨匹配大客户同步擴產的企業理應享受溢價。

2） 雅化從四川單一民爆廠逐步發展為全球覆蓋、旗下擁有新西蘭紅牛、雅化澳洲等子公司的全球民爆龍頭足以瞻顯其全球多屬地生產管理能力。相比國內其餘氫氧化鋰佈局聚焦於單一地段，雅化有望藉助其深耕民爆多年的全球製造管理經驗，實現全球高質量氫氧化鋰生產運營。

投資建議：考慮雅安擴建，我們預測公司 2022-2023 年歸母淨利潤分別為 40.52/49.78 億，對應 PE 10X/8X，給予 22 年 15X，對應股價 52.8元，首次覆蓋給予“買入”評級。

風險提示：疫情反覆風險，新能源車銷量不及預期風險，鋰價下跌風險，股價異常波動的風險。

該股最近90天內共有5家機構給出評級，買入評級4家，增持評級1家；過去90天內機構目標均價為26.39。證券之星估值分析工具顯示，雅化集團（002497）好公司評級為3.5星，好價格評級為2星，估值綜合評級為2.5星。(評級範圍：1 ~ 5星，最高5星)

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