天風證券：給予禾邁股份買入評級，目標價位836.0元

2022-01-25天風證券股份有限公司孫瀟雅對禾邁股份進行研究併發布了研究報告《國內微逆龍頭，加速出海替代》，本報告對禾邁股份給出買入評級，認為其目標價位為836.00元，當前股價為727.96元，預期上漲幅度為14.84%。

禾邁股份(688032)

禾邁股份：專注於電力電子技術的國內微逆龍頭

公司當前主營業務為微型逆變器&監控系統（20年收入、毛利分別佔比41、55%）、電氣成套設備（20年收入、毛利分別佔比45、27%）。21Q1-Q3公司營收、淨利潤分別5.1、1.2億（全年預計1.95億），同+66/86%（+87%）；同期Enphase收入63億元，其中美國市場貢獻80%+，淨利潤6億元。

公司成長路徑：行業β+公司α

從行業層面看，微逆主要用於小型分佈式場景，屬組件級關斷產品，主要優勢為安全性強、發電量高，隨經濟性提升，未來發展空間大。

行業空間=分佈式裝機佔比（預計25年提升至46%）*分佈式裝機中微逆的滲透率，假設25年美國（NEC2017）、歐洲&澳洲（安規）、中國（政策+整縣推進）、巴西（光照好，類美國）、印度的微逆滲透率分別在50、40、15、25、10%，則微逆在分佈式中的總滲透率可達25%，對應51GW需求，按0.7元/W的價格算，市場規模有望達358億元。

目前微逆市場由Enphase壟斷（市佔率超50%），未來國內企業憑更豐富的產品（Enphase僅2款，國內普遍4款+）、更優惠的價格（一拖四單瓦便宜60%）、更廣泛的渠道（國內企業在新興市場影響力不輸Enphase），有望復刻組串式逆變器的出口替代之路，獲取更高份額。

從公司層面看，未來幾年高增的驅動力主要是美國市場的突破、國內市場的期權、儲能市場的行業需求。

美國市場方面，禾邁推出了較Enphase有性價比優勢的一拖四、一拖六等產品，在渠道端可借鑑拉美市場推廣經驗（選取有潛力的核心客户保量，建立強客户粘性，復刻70%+客户獨供，15%+客户微逆銷售份額超80%），開拓美國市場，進入並綁定各地大客户（已有美國最大的電氣設備渠道商子公司WTS客户，正拓展德州客户CEDGreentech，未來或可進入美國市佔率20%的Sunrun供應體系），拓寬產品覆蓋面。

中國市場方面，隨國家政策對分佈式安全的引導+整縣推進下央國企對安全重視度的提高+BIPV可能的高增需求，未來微逆需求或可高增。

儲能市場方面，公司已有產品推出，或可隨行業高增取得快速發展。

盈利預測與估值

預計公司21-23年盈利分別1.9/4.2/7.8億元，給予22年80倍PE（對應336億市值，Enphase1080億，90倍PE），目標價836元，給予“買入”評級。

風險提示：分佈式裝機不及預期，疫情防控風險，海外市場開拓不及預期，測算具有一定主觀性，全球光伏行業政策變動風險，供應鏈變換導致產能下降的風險。

該股最近90天內共有1家機構給出評級，買入評級1家；過去90天內機構目標均價為903.2；證券之星估值分析工具顯示，禾邁股份（688032）好公司評級為4星，好價格評級為0.5星，估值綜合評級為2星。(評級範圍：1 ~ 5星，最高5星)

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