復星醫藥：製藥投資兩不誤，真的做到了嗎？

説到創新藥企業，除了“業界龍頭”恆瑞醫藥就要提提復星醫藥了。近年來複星醫藥開始走向創新轉型路線。在2021中期業績溝通會上，董事長吳以芳也提出自己對復興醫藥未來創新發展的標準。今天主要帶大家來看下復星醫藥的發展狀況，是不是真的是隻潛力股呢？

一、創新藥發展趨勢良好

先誇誇復星醫藥的創新成果，畢竟生活中需要有雙發現美的眼睛。

上半年最值得關注的就是奕凱達（阿基侖賽注射液）和mRNA新冠疫苗復必泰兩款產品。

2021年六月，復星醫藥與合營公司復興凱特推出首個獲國家上市批准的CAR-T 細胞治療產品奕凱達，用於治療既往接受二線或以上系統性治療後復發或難治性大 B 細胞淋巴瘤成人患者。由於是首款該治療範圍內創新藥，銷售情況一致被看好。

報告期內，經BioNTech授權的新冠疫苗 BNT162b2並已投入中國香港、澳門的政府接種計劃。截止8月20日接種量分別431.4萬劑、8.7 萬劑，報告期內實現收入5億餘元。中國境內方面正處於II 期臨牀試驗階段。

目前公司生物藥管線佈局也正逐步由生物類似藥過渡到生物創新藥，小分子創新藥也陸續進入臨牀階段。截止2020年報揭露，公司主要在研創新藥56種，其中包括自研小分子創新藥18種、自研生物創新藥25種、許可引進創新藥13種、自研生物類似藥19種。覆蓋在抗腫瘤、代謝及消化系統、血液系統、中樞神經系統、抗感染等治療領域。

（摘自2020復星醫藥年報）

雖然報告中沒有具體揭露創新藥業績，但公開了創新藥板塊的抗腫瘤及免疫調節產品的上半年營收，為17.05億，同比增長256.69%。毛利率高達77.54%，同比增加3.48%。這也被視為拉動復星醫藥業績的主要動力。

報告中復星醫藥強調公司注重創新研發，上半年在研發投入方面花費19.54億，同比增長15.69%，占上半年總營收的11.53%。雖然佔比還是不及業界龍頭恆瑞醫藥，但也能感受出復星醫藥對創新藥的重視程度。

此外，董事長吳以芳在中期業績交流會中也提出“未來創新收入佔比50%，創新利潤佔比70%”的目標。

二、上半年營收超恆瑞醫藥 但毛利率依舊難敵老對手

快速瀏覽復星醫藥上半年業績，營業總收入169.52億，同比增長20.85%。淨利潤24.82億，同比增長44.77%。扣非淨利潤15.7億，同比增長20.38%。

上半年淨利潤增加的主要原因一是漢曲優、蘇可欣、漢利康等自研新品上市及放量；子公司Gland Pharma 營業收入同比大幅增長；以及持有的 BioNTech 等金融資產報告期內公允價值上升所致。

恆瑞醫藥上半年營收132.98億，差於復星醫藥，但其銷售毛利率卻遠超復星醫藥。同樣是受集採影響，這是為什麼呢？

我認為這主要源於兩家公司在研發創新藥時選擇的模式差異。復星醫藥有種廣撒網的感覺，採取的是“仿創結合”的模式。前面也提到了其創新藥涉獵四種領域，數量倒是不少但這個“精”好像沒做到，給人一種復興醫藥自己都不清楚要重點研發什麼產品的感覺。

對比之下恆瑞醫藥就顯得“清醒”很多，自2019年以來恆瑞醫藥開始篩選公司仿製藥業務，優勝劣汰。每年新增的仿製藥生產批件逐年減少，創新藥板塊比重加大。並且恆瑞醫藥的大部分創新藥都源於自主研發，而非像復星醫藥一樣部分創新藥採取“許可引進”方式，這也大大降低了風險。不同的研發模式決定了兩家企業盈利能力的差距。

三、投資併購埋下隱患？

25億的淨利潤，扣非淨利潤只有不到16億。不禁讓我感嘆，復星醫藥到底是家制藥公司還是家投資公司？

2021上半年投資收益11.71億元，佔淨利潤的47%。復星醫藥的投資活動主要都是長期股權投資，也就是參股控股各公司分配利潤。其中最突出的國藥產投上半年淨利潤60.33億元，確實給復星帶鉅額利潤，但是在表明風光背後實則存在極大風險。

我觀察上半年資產負債表時發現公司的流動資產為292.06億元，流動負債為281.57億元。流動比率接近為1。這説明覆星醫藥的短期償債能力和變現能力都呈放緩趨勢。但公司還在一個勁地併購，截止到2021H1公司商譽86.22億元，約佔淨資產的22.77%，短期借款76.14億元，長期借款66.74億元，資產負債率46.77%,恆瑞醫藥上半年的資產負債率是9.19%。

就目前現狀而言，不免讓人懷疑所謂的好業績是依靠融資槓桿得來，那這樣企業實際存在的風險還是非常大的。

四、寫在最後

復星醫藥的“雙驅動”模式已是固有狀態，和恆瑞醫藥對比也是完全兩種模式。如果只是對標上面的數據就去批判復星醫藥未免顯得過於果斷，未來奕凱達和mRNA新冠疫苗可能成為公司的一大亮點，公司業績可期。

針對投資者來説，我想送給大家一句話：投資公司就像是去飯店吃飯，重要的還是要看自己的需求以及對“口味鹹淡辣度”的接受程度，總體而言適合自己的才是最好的呀~

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