公司
業績持續高增，核心淨利率提升。寶龍地產2020年上半年實現營業收入171.7億元，歸母核心淨利潤18.0億元。前期較高的銷售增速為公司結算增長提供了支撐，2018及2019年，公司銷售金額增速分別達96.5%及47.1%。盈利能力方面，公司2020年中期毛利率較去年同期下降1.7pct至37.1%，仍居行業前列;核心淨利率較去年同期增長0.3pct至10.5%，使公司核心淨利增速快於營收增速，主要系公司費用管控效果良好，2020年上半年銷售及營銷成本和行政開支合計費用率較去年同期下降2.0pct至6.7%。
圖2：2020上半年公司銷售面積增速回正
商住協同佈局優質，住宅佔比繼續提升。公司佈局持續聚焦長三角，截至2020年中，公司土儲總建面達2859萬方，其中73%位於長三角;2020年上半年新增土儲總建面238萬方，其中96%位於長三角。商住協同的特色模式使公司在激烈的土地競爭中獨具優勢，2020年上半年新增土地中54%以商業+住宅合作形式獲取，總溢價率僅8.8%。充足且佈局優質的土地儲備使公司能夠在市場熱度復甦時及時鋪排供給，上半年公司累計銷售額達315.3億元，已完成全年目標的42.0%。產品結構方面，公司銷售業態結構繼續優化，2020年上半年，住宅貢獻公司銷售金額的82.1%，不斷優化的銷售結構將為公司業績提供支撐。
淨負債率略有下降，融資成本持續下行。流動性方面，公司2020年中期短債佔比較2019年末上升約10.6pct至38.3%，現金短債比則下降約0.3倍至約1.2倍，公司在手現金仍能夠有效覆蓋短期債務。槓桿方面，公司淨負債率穩中略降，2020年中期較2019年末下降約1.3pct至79.9%。融資方面，公司2020年上半年融資成本有所下行，新增債務平均融資成本僅6.22%，帶動中期加權平均融資成本較2019年末下降0.02pct至6.45%。穩中有降的槓桿水平和持續下行的融資成本將有望支持公司的健康發展。
維持“買入”評級，目標價7.1港元。考慮到公司交付進度或因復工復產情況良好而做出調整，我們調整公司2020-2022年核心EPS預測7.9%/-0.9%/-2.7%至人民幣0.86元/1.05元/1.27元，核心淨利潤同比增長33.1%/21.8%/21.3%。考慮到公司土儲資源優質充裕，商住協同模式優勢凸顯，維持NAV折讓50%，上調目標價3.1%至7.1港元，對應2020年7.6倍PE，較現價空間達35%。
表 1：寶龍地產NAV約14.3港元/股
風險提示：
調控政策存在一定不確定性;公司銷售結算或存一定不確定性。