[擒牛記]李德輝：在富饒的行業挖牛股
4年的TMT研究員經歷讓李德輝對科技行業投資有着自己的標準。作為成長股選手，他最看重的是投資標的的成長空間。新興成長行業之所以可以成為他的投資方向，是因為新興行業的發展離天花板還有較長的一段路要走，存在增長的空間。七月下旬市場大幅調整、八月市場繼續震盪，同時創業板註冊制、科創50等熱點頻出，在這種情況下，市場觀點變得嘈雜起來，這就説明投資者在看到“危與機”時，分歧必定會加大。
那麼在“金九銀十”即將來臨之際，科技還是不是投資主線？在“黃金9月”市場會繼續向上進攻，突破新高嗎？對於投資者來説，當局者迷是所有人都難以避開的。面對市場因短期擾動引起的價格波動，投資者常常在無形當中就陷入無止境的追漲殺跌中。
李德輝説：“投資要看大格局。”什麼樣的行業是好行業，什麼是好生意，什麼是好的商業模式？5G、新能源車和半導體為什麼可以在未來撐起科技行業？總之，投資者們要明白，在富饒的土地去挖牛股，會比在貧瘠的土地挖牛股輕鬆許多。
結構行情下資金聚焦確定增量行業
5G為各行業創新打基礎
生物醫藥工程博士出身，而後又做過4年買方TMT研究員，李德輝對醫藥和科技兩大主賽道有着自己的理解。在他看來，從目前的各項數據來看，國內外經濟大概率處於逐步恢復過程中。如果中美貿易摩擦沒有繼續升級，疫情沒有進一步惡化，國內市場基本面的風險較低，疊加市場流動性保持相對寬鬆，經濟大概率在下半年企穩上行，整個市場相對較樂觀。
由於經濟是弱復甦的狀態，下半年市場或將繼續呈現結構化行情。目前市場普遍預期三季度和四季度部分行業需求將會恢復和增長，所以資金大概率還是會集中在未來增長較為確定的行業和公司。
科技行業的發展變化很快。李德輝坦言：“未來，5G、半導體、雲計算、新能源車等新興成長賽道都會為科技行業的發展貢獻新動能。科技行業總體上是通過自下而上看個股和產業邏輯。這一塊我們自身的積累比較深，而且海外也有許多成熟的案例可以學習。我會經常去看看海外科技行業成熟的公司，分析它們是怎麼成長起來的，這對我們做投資很有幫助。”
以通信行業為例，從3G到4G，再到5G，都是巨大的變化。為什麼現在要進行5G建設？因為只有更快的通信網絡才能為不同的行業創造新的需求。5G行業中，首當其衝的是5G手機的普及，再往後是5G終端的推廣應用。
雖然當前全球疫情導致智能手機需求短期有所下降，但是5G手機換機需求不會改變，只是時間上有所延後。2020年下半年，5G手機有望快速滲透，5G的應用需求也將逐步顯現，這會給部分硬件、軟件公司帶來較好的投資機會。
除此之外，新能源汽車的確定性也相對較高。2019年全球新能源汽車銷量為250萬輛，在9000萬輛汽車總銷量中只有2.5％的滲透率。如果未來新能源車的比例可以提高到25％，這就有10倍的空間。雖然海外疫情對新能源汽車銷售有所影響，但是電動化和智能化是未來最大科技增長引擎之一。該行業的全球供應鏈以國內公司為主，在未來，這些公司中有望誕生一批優質的企業。
此外，半導體和軟件的自主可控相對而言也是比較好的投資機會。當前外部的科技壓力有望促使國內優秀的企業迎難趕上。
分析產業週期的始末和原因
行業天花板VS市場佔有率
以李德輝管理的上投摩根科技前沿基金為例。2020年二季度報告顯示，該基金持倉包含了一些週期性明顯的股票。關於週期股，他認為任何一個產業都有周期，在投資過程中，要分析歷史上產業週期的始末及原因，要了解該產業目前所處的週期位置。“我們會聚焦一些具有代表性的週期性資產進行研究。研究過程中，通常會看公司的歷史，比如過去五年，甚至十年的年報。”李德輝表示。
另外，週期是不斷重複的，關鍵在於要理解它會在什麼階段重複，這和宏觀經濟息息相關。比如，2017年的時候，宏觀經濟處於上行週期，這時候消費、金融、地產產業鏈、汽車等都會上漲。但是2019年汽車板塊就沒有怎麼上漲，因為2019年的經濟不屬於宏觀週期上行階段，而是企穩階段。
2020年的前半年行情雖有波動，但市場情緒並不高漲。步入七月，市場做多情緒高昂，指數也一路突破，同時千億解禁等諸多牽動市場的大事發生。不少的投資人在觀望半年後，爭相入場。關於交易策略和短期波動，李德輝認為交易的決策取決於長期的判斷。通常情況下，不會簡單地因為短期內市場的波動調整倉位。一般在市場極端情況下，他才考慮調倉。同時，李德輝對中國科技行業中長期的發展持樂觀態度，仍然看好下半年科技股的投資機遇。
看好某些行業的投資機遇，也就是看好該行業和公司的成長空間。在李德輝看來，分析公司的第一要素是瞭解公司的天花板。一個公司的終極形態取決於行業的天花板以及公司在這個天花板中最終能取得的市場份額。關於行業的天花板和未來發展路徑，可以參照美國，相對而言，天花板比較高的行業來自於服務、消費、科技等方向。美國市值較大的公司，基本上也都是來自這些行業。
瞭解天花板之後，再對公司的能力進行判斷。過去幾年，科技、醫藥、消費和服務等方向的格局基本上比較清晰。這些行業裏脱穎而出的公司都是比較有能力的。公司能力加上公司天花板，決定了公司十年之後的價值，這是李德輝在投研過程中考慮的主要指標。
李德輝表示，通常情況下，他會把時間維度拉長，比如五年、十年，再在好的賽道選擇好的公司。他會重點關注生命力較強的股票，這種股票具備兩大特徵，一是公司在研發、銷售或是品牌等方面的競爭力比較強，二是公司所在的行業在長期需求方面有較大的成長空間。
2020年一月份，李德輝對醫藥、科技和消費保持樂觀。回顧上半年，他表示，一季度受疫情的影響，股市出現了價格波動。雖然疫情不會改變經濟和股市的中長期趨勢，但部分傳統行業短期受到的影響較大。二季度以來，我國經濟企穩走強。雖然國外部分國家地區疫情持續惡化，但目前國外疫情對中國資本市場的影響較小。當前國內的流動性較為寬鬆，未來要警惕流動性收縮的風險。
三大心得應對規模激增後的回撤
七三分配把握市場趨勢機會
翻看過往季報數據，李德輝管理的基金規模逐步擴大。對此，他表示，不論基金管理的規模是多少，在控制回撤的同時，都希望儘可能創造穩定可持續的超額收益。關於回撤控制，他總結出了以下三點心得：
一是在行業配置上，以中長期需求擴張的醫藥、科技為配置主線；同時看好基建、消費等內需型行業機會。根據市場變化及時調整，適度超配景氣度較好的行業，並優選公司。
二是動態調整行業結構。今年一季度以來，科技行情遭受挑戰，李德輝判斷，必選消費板塊以及對經濟週期低敏感度板塊存在逢低佈局機會，從季報來看，他將部分電子、電氣設備持倉轉換至必選消費板塊，同時增加防禦性的醫藥板塊配置，在降低基金淨值波動的同時，把握住了消費及醫藥行情。
三是動態調整倉位。當市場碰到極端行情時，將調整倉位及結構，優選龍頭公司，爭取穩健收益。譬如2018年下半年的慘跌行情，根據上投摩根科技前沿基金季報顯示，李德輝把倉位從二季度的82.8％下調到四季度的60.3％，在一定程度上躲避了持續大跌行情。
作為一個偏好成長股的基金經理，李德輝與傳統的成長股基金經理有一些不同。他具備一定“週期”思維，關注宏觀經濟和行業景氣變化，通過行業均衡+動態調整行業結構，爭取控制回撤，創造穩定可持續的超額收益。
具體來講，以70％穩健且具有成長性的長期資產作為穩健底倉型配置，再搭配30％進攻戰術性配置，關注潛力賽道中估值仍有提升空間的二、三線優質公司，或景氣向上的週期行業，伺機而動，提高彈性。
雖然七月下旬市場大幅調整、八月市場繼續震盪，但是市場的交易情緒的確被激發起來了。許多投資人或進場交易，或持資觀望。關於現在是不是一個好的進場時機，李德輝表示，當前，無風險理財收益率較低，龐大的整體資產配置需求或將推動國內權益市場估值上揚。建議投資人立足長遠，結合自己的風險偏好進行相應的投資。