近期，國內脊柱微創細分領域的龍頭企業——上海凱利泰醫療科技股份有限公司（下稱“凱利泰”，300326.SZ）股價被打入“冷宮”。自從高瓴資本、淡馬錫兩大知名投資機構停止定增後，凱利泰陷入“跌跌不停”的狀態，市值蒸發上百億元。
一直以來，市場對凱利泰就有爭議，尤其集中在公司沒有實控人問題上。近幾年，凱利泰的業績看似還不錯，但都是靠併購企業來獲取的。如今，集業績下滑、定增終止、董事離職於一身的凱利泰，下一站路在何方？公司能否走出當下的困局？就相關問題，《投資者網》聯繫凱利泰相關人士，但並未獲得合理解釋。
被高瓴等資本“拋棄”
成立於2005年的凱利泰深耕醫療器械行業，專注於骨科、運動醫學等領域的醫療技術創新及產品研製，並於2012年6月在深交所上市。
去年11月，凱利泰公告稱，鑑於當前資本市場環境變化等原因，為了維護廣大投資者的利益，經審慎決策，公司與淡馬錫富敦投資、高瓴資本協商一致決定終止《股份認購協議》和《戰略合作協議》，淡馬錫富敦投資、高瓴資本不再認購凱利泰非公開發行的 A 股股票，且凱利泰不再引進淡馬錫富敦投資、高瓴資本作為戰略投資者。
對於此次備受投資者關注的定增終止的原因，凱利泰僅在公告中表示，系“當前資本市場環境變化等原因”。
儘管凱利泰沒有詳細説明，但從國家發佈的再融資新規調整中可以發現，對於市場上的頭部基金、有強議價能力的機構來説，新規肯定是偏負面的。同時，較長的批准流程也給投資事宜帶來較多的變數，因此很多機構也在重新審視調整定增的方式，轉換投資思路和模式。
所以高瓴陸續停止了多家戰略投資計劃，除了凱利泰以外，還包括取消了對凱萊英的定增預案。
除此之外，還有一個值得注意的是，截至2020年12月，骨科耗材帶量採購項中，最高降幅達95%。在山東七市骨科創傷類集採中，最高降幅達94%，其中普通項目總計11個，覆蓋5個省級項目、4個市級/市級聯盟項目。其中在安徽省骨科植入脊柱類集採骨板-普通重建接骨板，均價2503.4元/塊，經談判後價格降至150元/塊。
同時一份《關於開展高值醫用耗材第二批集中採購數據快速集採與價格檢測的通知》顯示，人工髖關節、人工膝關節、骨科材料在被集採之列。骨科大概率會進入第二輪國採。無疑，未來市場或迎大洗牌，而凱利泰也是處於“陣痛”中的企業代表之一。
市值蒸發超百億背後
受定增終止的影響，凱利泰11月23日股價低開，盤中一度跌超5%，截至收盤，跌4.3%，報收16.23元/股。到1月8日收盤時，公司的股價僅為13.05元/股。市值也從最高點（7月14日）的215億元跌至如今的97億元，蒸發了118億元。
有投資者表示，“除了高瓴，公司本身並沒有太多的亮點。這隻骨科股唯一的亮點就是高瓴資本的持倉與定增，現在頗有點掉了毛的鳳凰不如雞的感覺。”
那麼，凱利泰這個國內脊柱微創細分領域的龍頭企業的成色到底如何？
查看凱利泰歷年來的控股，或參股公司情況發現，該公司自2012年上市以來，就開始不停地收購，從最初的一兩家到如今（根據2020年半年報顯示）的31家，也算是骨科類上市公司的“併購狂人”了。
2020年半年報數據顯示，凱利泰絕大部分的收入和利潤都來自於3家子公司，即：江蘇艾迪爾醫療科技股股份有限公司（下稱“艾迪爾”）、Elliquence,LLC（下稱“Elliquence”）和寧波深策勝博科技有限公司（下稱“深策勝博”），其分別於2013年11月、2016年11月和2018年6月收購這3家子公司，他們分別為凱利泰帶來3092萬元、2822萬元和2131萬元的淨利潤。
再看凱利泰2020年前三季度的業績情況，營業收入為7.92億元，同比下滑7.88%；扣非歸母淨利潤為1.73億元，同比下滑17.36%。實際上，自2019年年底以來，公司業績持續下滑。
在業績持續下滑的同時，凱利泰的應收賬款卻在持續增長。具體來看，2018年至2020年三季度末，其應收賬款分別為3.82億元、5.52億元和5.66億元。那麼，究竟什麼原因造成其應收賬款快速增長？倘若應收賬款出現“壞賬”，公司又如何防範壞賬風險？針對《投資者網》的提問，凱利泰並未作答。
不可忽視的商譽風險
還有一點，值得引起投資者注意的是，當前凱利泰賬面上有着12.16億元的商譽，這也將是公司不可忽略的風險。
這也是與凱利泰常年“堅持不懈”地併購有關，儘管收購能夠使其營業收入不斷增長，但同時公司的商譽也隨之而增長，並且佔應收的比重也是居高不下。
數據顯示，凱利泰2016年-2019年商譽分別為6.15億元、10億元、12.26億元和12.28億元，佔營業收入的比重分別為111.6%、124.68%、131.69%、100.49%。2019年之前，營收的增長步伐沒有快過商譽的增長步伐，營業收入長期無法覆蓋商譽。
截至2020年前三季度，凱利泰的商譽為12.16億元，雖略有減少，但依然數值很大。這與大博醫療的商譽形成鮮明對比。數據顯示，大博醫療2016年至2020年前三季度，公司的商譽僅在0.17億元徘徊。
這意味着，一旦某個年份併購標的企業的業績明顯下滑，商譽作為損失計提則會給上市公司帶來極大的風險，而這種風險作為成長中的企業或是難以承受之重。那時的凱利泰又是否能夠承受住這樣的風險？（思維財經出品）■