環旭電子：有知名機構進化論資產參與的，共68家機構於2月9日調研我司

2022年2月9日環旭電子（601231）發佈公告稱：中信證券、萬家基金、華安證券、國金證券、九泰基金、富國基金、亞太財險、國泰基金、申萬宏源、國泰君安資管、東興基金、仁橋資產、遠雄人壽、興業證券、南銀理財、招商證券、廣發證券、西南證券、華鑫證券、璟雲資產、鴻翎私募、逸海資產、金鷹基金、南方基金、華泰證券、長信基金、天風證券、民生證券、創金合信基金、睿郡資產、中信建投、進化論資產、國信證券、華安財保資管、雷根基金、寶盈基金、國開泰富基金、玄卜投資、東方證券、生命保險資產、美陽投資、華泰保興基金、東方財富證券、中航基金、天隼投資、JP Morgan、辰翔投資、太平洋資產、Goldman Sachs、Essence Fund、Fountain Cap Research Institution、西部證券、Millennium Management、HSBC、Jethaglobal、Samsung、Cathaylife、Fubon Securities、Morgan Stanley、瑞銀證券、UBS資管、中金公司、Fullerton、凱巖投資、Point 72、RWC、UG Fund、瑞信證券於2022年2月9日調研我司。

本次調研主要內容：

問：問題是有關車電方面,剛剛在分享當中提到,我們從Wafer切割開始到封測以及最後模組方面,可以提供一個比較完整的解決方案.我的問題是,這當中有一些方面是和我們的母公司有關,在未來,我們和母公司的合作方式是什麼樣的模式?我們會更多聚焦於之前的EMS,還是説在這方面我們會更多往封測或者是更往上游做一些滲透?

答：公司致力於Underone-roof這樣的一個概念，希望為客户提供整體解決方案。事實上我們會定期的跟母公司日月光集團，無論是技術研究單位，還是工廠，都有至少每個月一次的定期溝通，我們會彼此交流，看如何為客户創造更大價值。確實，我們都在做這樣的上下游的串聯。

問：是不是我們未來的商業模式會變得更加靈活?這取決於能夠滿足客户的不同需求嗎?對公司來説,能提供更高的附加值嗎?

答：母公司日月光針對車電芯片做封測業務，主要是集中在芯片級的封裝；環旭更多會關注Powermodule系統、結構等方面，會專注於各自的領域。基於我們和母公司的天然關係，可以讓我們的合作更加緊密，能更好的滿足客户需求。

問：剛剛我們提到在2024年有一個比較積極的展望,這當中最主要的驅動力來自於Powermodule.在這個領域公司主要的競爭對手可能是哪些公司,公司的核心優勢來自於哪些方面?

答：我們看到主要的競爭對手會來自於IC廠商本身，一些IC廠商會朝着Module的比較完整的解決方案在發展。IC廠商是不是自己比較合適，或者是自己就有很好的競爭力去做Module呢？可能這條路上，環旭會是他很好的合作伙伴。這是一個競合的世界，我們在不跟客户競爭的情況下，想辦法提供我們的價值，跟這些IC廠商一起合作。

問：我們看到很多傳統車企也在培育他們自身的芯片設計能力,我們所講的IC廠商主要是傳統的這些Fabless,IDM,還是説也會包含一大部分車廠?

答：我們目前看到有一個現象，當傳統的汽車在轉向電動汽車的時候，整個產業鏈動態在改變。有一些OEM在做EV的生意，不見得是通過Tier1的供應商，有一些會直接和我們接洽。第一，我們現在講的Powermodule，不是一個簡單的IC封裝，有的是封裝完之後，到我們這邊做比較複雜的Powermodule；有的是晶圓切割成芯片，到我們這邊來也直接做Powermodule。傳統的IC公司還停留在做比較前段的,即便我們看到第三代半導體的碳化硅，也是隻有少數的像我們公司有能力去做晶圓切割，然後做基本的晶圓級別的封裝，但是他們也沒有做後段的整個模組的能力，所以我們和母公司在技術方面是有所區別的。第二，我們最大的競爭者從傳統來説是Tier1，可是你會發現整個電動汽車的轉變，除了OEM廠商，很多傳統的Tier1最近也跟我們洽談很多，他們都在做策略的改變。要切入所謂EV的很多大的廠商，無論是傳統的消費型車子，或者是卡車，他們都有跟我們接洽，目前是IGBTlevel的Powermodule，然後持續的跟我們研發，我們也有投資第三代半導體的Powermodule。所以我們切入的點跟傳統的IC封測廠還是不一樣的，技術的領先也不一樣。此外，從高科技產業來説，Powermodule其實是一個古老的產品技術，USI從成立的第一天就是在做HybridIC，其中有一個產品線就是給汽車電子用的Powermodule。Powermodule如果説用現在比較流行的説法來説，它是一個Systempackage。一般現在講Systempackage，其實更多都是在通訊、消費電子領域的應用。一提到汽車，它有一個很大的不同，從打線來講，汽車用的叫heavywirebonding，那個線的直徑動不動就是5mm、10mm、15mm，這是我們HybridIC的專長。現在大家常常説的IC封測，其實一般都是1.5mm、1mm、0.7mm、0.5mm這樣的，它是很不同的，這個技術上USI是很獨立的。在Wafer切割、IC封測方面，包括我們的母公司，這是他們很成熟的製程，我們基本上會委託他們來做Wafer切割。之後discrete的Powerdevice拿過來，我們來做Diebonding、wirebonding，跟後續的molding等等，這是我們的技術強項。Powermodule用在現在的電動車，它跟原來的Powermodule有一個很不同的地方，就是用的電壓比較高，所以看到的半導體和discrete的製程都在改變。而這些Powerdiscrete的技術也是老技術，都是幾十年前就有的，以前的應用都是比較侷限於特殊應用，如今因為電動車的流行，所以這個市場的成長性很高，大家都開始關注起來。對我們來説，我們很高興看到這樣的商機，這樣一個既有的技術可以有一個比較大的發揮。公司和母公司合作的部分，最主要是在Die切割部分，其他的方面，環旭電子是完全可以自主的。

問：過去一兩年,車電的利潤率的情況其實有可能跟我們平均水平,或者是略低,或者是不相上下.展望未來,假設未來在Powermodule的部分,考慮到相對比較高的門檻,以及比較高的技術要求,是不是也可以去想象,這一塊的毛利率,獲利水平也會更高一些?我們應該以什麼樣的區間範圍去想象?是一個傳統的EMS的角度去考慮這塊業務的利潤率空間,還是説從封測角度去看,可以看到20%.我們怎麼去想這一塊在未來的獲利水平?

答：現在以Powermodule的供應來源看，最大是來源於半導體公司，半導體公司的利潤率是非常高的。剛剛提到車廠也在積極的開發自己的IC，要開發自己的Powermodule，其實這就是車廠的一個着眼點，他希望EMS這個產業，人工帶料的優勢是不是可以把中間的成本做一些節省？這個產品的利潤率，我們的看法應該會介於中間。如果説和EMS完全一樣，就沒有什麼技術可言了，設備的投資會重一點，技術的門檻會高一點。但是都是需要人工帶料的，最後車廠客户都希望能夠把量放大，然後能夠有規模效應。所以它的利潤應該會介於中間。毛利和營業毛利有時候會誤導投資者。從ROIC投資報酬率來看的，數據應該會介於EMS跟JDM之間，但是我們看投資是從ROIC來看的。

問：公司車電業務增長非常快,能不能更詳細給投資者拆分一下50%甚至是更高增速的來源?

答：整個車電業務在USI大致上可以分為四類：一個是Powertrain，包含了Powermodule，第二個部分是Domaincontrol，包含telematics，第三個部分是ADAS，第四個部分是BodyControl。這四塊加起來，在2021年佔整體車電營收的92%。其中Powertrain在2021年只佔10%，Domaincontrol大概25%，ADAS只佔4%，大部分是Bodycontrol，佔53%。但是在2022年，目前所展望的業務組合，Powertrain的比重從去年的10%增長到27%，Domaincontrol從25%增長到27%，ADAS持平。Bodycontrol從53%降低到35%，但是絕對金額還是增長了12%。所以展望2022年，整體來看車電業務可以增長50%以上，特別是Powertrain的部分，從10%增長到27%，達到1500萬美金，Powermodule的部分在2022年不是很多，大概只有幾十萬美金，這是因為產品的開發、驗證需要時間。

問：問題是有關公司龍頭業務SiP方面的,能不能介紹一下這塊業務的近期狀況?

答：環旭電子在微小化或者是SiP方面，我們的經驗和業務，從WiFi開始已經是超過10年了。我們後來延伸出來的模組，廣泛應用於大客户的手機、手錶、耳機、平板電腦、筆記本電腦、音箱等產品。這些產品最主要的就是有微小化和模組化的特色，像WiFi、UWB、AIP、指紋辨識、智慧型手錶、TWS，我們都有保持某個程度的優勢和重要份額。後摩爾時代，我們面對更高的功能集成度以及低功耗、可靠性的需求，SiP模組未來在智能穿戴、5G、元宇宙、AI方面的應用，有望被更充分的挖掘出來，但是需要一定的時間。相信大家已經看到了，美國幾個科技巨頭也紛紛加大對智能硬件的投入力度，因此我們相信SiP模組產品也被很多業界的龍頭廠商看重，重金投入SiP的研發和製造，這符合當前大家對產業發展趨勢的判斷。目前大家都知道，大客户在SiP模組產品應用和設計方面累計了很多優勢，以及這個大客人消費電子產品它在營收規模上的領先。大客户SiP模組訂單佔據行業的絕對份額。過去幾年，環旭電子的SiP模組收入成長也是帶動公司業績成長的主要動能，這就累積了公司的競爭優勢。相信客人會持續引進不同的供應商，相信環旭電子可以在不同的產品，不管是第一時間切入或者是第二時間切入，一定是oneofthetwo，或者是oneofthethree，原因是什麼呢？主要是三個原因：第一，環旭電子擁有領先業界的製程能力。我們可以在SiP模組這種高度集成化和微小化的設計關鍵技術上，持續突破新的工藝、新的製程，甚至在高密度的SMT技術方面。我們應該可以持續保持技術的領先，這個對環旭是最重要的。第二，我們目前在所有的競爭廠商當中，SiP模組出貨量應該還是排第一位的，遠超過其他的廠商。出貨的經濟規模，還有有競爭力的解決方案，競爭廠商要複製是需要時間的。最後，模組化和微小化技術延伸了很多研發能力，尤其是環旭電子在射頻相關的SiP模組產品上，我們的研發能力是突出的，我們是全球領先的RFSiP模組產品的佼佼者，從WiFi到UWB，到5G領域，我們都有超過10年以上品研發的經驗，研發團隊具備服務RF產品個性化開發、模擬驗證的能力。以上三點，是環旭比較明顯的競爭優勢。SiP模組業務技術含量非常高，而且資本開支特別重。去年的資本支出有超過一半以上和SiP有關。2022年，公司會持續投資SiP業務。環旭耕耘智慧型模組已經超過十年了，是業界以及客人長期信任的合作伙伴。跟母公司日月光的產業協同，也會幫助公司鞏固在行業的領先優勢。公司的歐美業務，也和這些科技巨頭保持密切聯繫，在微小化、模組化、POC方面都有積極的接洽。在未來幾年，公司對大客户之外的SiP業務發展有信心，會在一些消費性醫療、穿戴產品、TWS，甚至是元宇宙硬件領域，有深入擴展研發的能力。因此，相信公司會建立更寬更深的業務“護城河”，公司要持續提升技術。

環旭電子主營業務：為國內外的品牌廠商提供通訊類、電腦及存儲類、消費電子類、工業類及其他類(以車用電子為主)等五大類電子產品的開發設計、物料採購、生產製造、物流、維修等專業服務。

環旭電子2021三季報顯示，公司主營收入365.18億元，同比上升23.88%；歸母淨利潤11.23億元，同比上升12.17%；扣非淨利潤10.04億元，同比上升11.45%；其中2021年第三季度，公司單季度主營收入142.45億元，同比上升14.31%；單季度歸母淨利潤5.72億元，同比上升15.42%；單季度扣非淨利潤5.41億元，同比上升13.87%；負債率63.94%，投資收益7167.72萬元，財務費用1.38億元，毛利率9.84%。

該股最近90天內共有4家機構給出評級，買入評級3家，增持評級1家；過去90天內機構目標均價為20.98。近3個月融資淨流入8526.79萬，融資餘額增加；融券淨流出300.09萬，融券餘額減少。證券之星估值分析工具顯示，環旭電子（601231）好公司評級為4星，好價格評級為3.5星，估值綜合評級為3.5星。(評級範圍：1 ~ 5星，最高5星)

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