商湯緣何“功虧一簣”？
作者注：去年底寫下本文後不久，這家銜着金鑰匙出生的AI公司就上市成功了，但它的發行模式卻頗為值得玩味——新發的17.25億股僅僅佔總股本的5%，融資額相對市值來説小的可憐。而在這其中，又有10.33億股歸屬基石投資者，2.36億股給了老股東上海國際。
換句話説，過去這半年裏，真正在市場上流通的只有不到5億股，佔總股本的比例只有1%。低發行比例，超低流通盤規模，外加上市初期每天接近100%的換手率，讓它不但無懼低迷的市場環境，而且創造了亮眼的“IPO奇蹟”。
可惜港股有多殘酷，在解禁第一天就撕開了“遮羞布”（虎嗅注：截止今日收盤，在沒有重大業務利空的情況下，商湯股價跌幅達46.77%）。不需要什麼鬼故事，因為這故事本身就不太見得了光。
本文來自微信公眾號：起朱樓宴賓客（ID：the_great_time），首發於2021年12月14日，作者：大衞翁，頭圖來自：視覺中國
當商湯科技宣佈它的港股代碼為00020時，在香港老股民中是引起過一片騷動的。
與近年來香港上市的其他新經濟和互聯網公司只能拿到一個“6000號”或“9000號”之後的新代碼不同，商湯拿到的這個代碼頗具傳奇。
它的上一任主人，是被譽為港股活化石之一的會德豐。
這家成立於1857年，曾位居四大洋行，後來又被“香港船王”包玉剛收購的英資洋行，去年剛以頗具戲劇性的方式結束它在香港資本市場長達五十餘年的演出——當所有人都以為是會德豐私有化它的控股子公司九龍倉時，最後卻被一記“反殺”，由後者私有化了前者。
接着，又在所有人都以為00020這個頗具歷史價值的代碼會被港交所永久封存的時候，它卻被賦予了一家成立還不滿10年的AI公司，那就是商湯科技。
給港交所的慈善基金會捐款300萬就可以拿到這個代碼嗎？我們無從知曉，但顯然，港交所對於招攬這家科技公司來上市的急迫心情溢於言表。
畢竟，雖然有了數十家生物醫藥新貴和諸多的互聯網巨頭落地，但對於二十年前打造數碼港時就希望建成亞洲納斯達克的香港股市來説，正兒八經的人工智能上市公司，卻是一家也沒有。
然而，或許00020這個代碼真的和戲劇性轉折“有緣”。誰能想到，就在商湯科技全球發售接近尾聲時，卻又功虧一簣，落得“退錢”的下場。
AI四小龍上市的顛沛之路，顯然還沒有到大功告成的時候。
只是苦了那些蟄伏多日剛決定再次出山招攬打新客的香港券商們，又要退錢又要免利息的，註定是一個不眠之夜。
一
事實上，儘管AI四小龍中成立最早的是曠視，但眾所周知的是，自從商湯銜着金鑰匙出生以來，估值就一直所向披靡。
在2018年中金公司寫過的那篇名叫《商湯向左，曠視向右》的深度報告裏，詳細剖析過幾家AI新貴們不同的戰略部署。
商湯着力打造的是算法工廠，致力成為AI時代的電力公司。曠視則聚焦AIoT戰略，近兩年來智能倉儲物流業務頗為亮眼。至於依圖和雲叢，除了安防這一兵家必爭之地外，一個向醫療領域拓展，一個專注於金融應用。
雖説戰略不同，卻也殊途同歸。儘管計算機視覺被中金定義為變現最順利的人工智能技術，但在報告最後也不得不承認，所謂的變現，其實就是指為地方政府提供智慧城市的軟硬件一體化解決方案。
因此也很好理解，美國佬為什麼要在關鍵時刻發難。
列入清單不是目的，關鍵目的在於限制美國資本進入。
畢竟在商湯IPO前的機構股東中，還有銀湖資本、IDG資本、富達基金以及高通公司等等美國機構的身影。而此次IPO的基石投資人中，也出現了曾為索羅斯管理過中國和日本基金的基金經理創辦的對沖基金Pleiad。
不過，非要選在商湯招股的最後一天雷霆出擊，你説背後沒有些更多的小心思，誰信？
二
不過，就算沒有美國佬從中攪局，商湯的這次上市也遠遠算不上成功——倒也算不上流血上市，畢竟IPO估值還是高於最後一輪融資的——但作為頭部AI公司，商湯受到的追捧遠低於市場此前的預期。
從散户認購的熱情來看，申購倍數還不到3倍，在近年來的新經濟公司裏可謂慘淡。而公司的整個IPO規模，也從最早路透社報道的15至20億美元，直接腰斬至了7億多。
背後的原因也很簡單，畢竟所謂人工智能公司其實是人工+智能已經成為行業共識，在算法模型的自學習能力能實現應用場景“泛化”之前，每做一個新項目，就得鋪人力去重新收集數據和做標註清洗，這與普通的IT項目開發商並沒有本質上的區別。
在上一份工作中，我也曾“有幸”接觸過一個使用自然語言處理技術的人工智能項目。
原本啓動這個項目是想要對一些非結構化的數據進行結構化處理，從而達到節約人力成本的效果。卻沒想到在長達一年多的項目中，團隊的N個專家要和合作的人工智能公司花上數倍的力氣去做N+1個場景的數據標註和學習。更讓人喪氣的是，完成學習的算法模型一旦拿到一個稍微不同的應用場景裏，就得全部重新來過。
這就像之前專家説的，對於一個預測玉米地產量的算法模型來説，如果新需求涉及不同品種的玉米，那模型興許改改還能用，但如果換成了水稻，大概率就是要推倒重來的。
如果僅僅如此，那也就是推升了算法模型使用的門檻，讓願意嘗試AI項目的行業減少而已。但偏偏這兩年開源的算法框架不斷湧現，大學培養的算法基礎人才供應也大幅增長，這讓AI公司提供技術服務的門檻大大降低，能不能拿到項目更加依靠的是銷售和渠道能力，以及快速響應項目需求的能力。
因此，從AI四小龍的招股説明書上就可以清晰地看出，現在所謂的AI公司已經成為了什麼樣的勞動密集型企業——
在過去三年裏，這四家公司每掙1元錢的同時，就要花掉1.85元，而這其中有0.75元都要花在人力成本上。不僅如此，商湯作為一家人工智能公司，不但員工總數有接近6000人，而且平均的薪酬開支只有56萬元——這還是加上了股票期權後，否則人均薪酬只有39萬元。
要知道，去年連五大國有制銀行的人均薪酬都能達到這一水平，更別説其他金融企業和互聯網公司了。
沒想到啊沒想到，我們金融狗也有朝着AI科學家揚眉吐氣的一天。
三
其實，在沒有找到業務增長的第二曲線前，甚至沒有體現出一個人工智能公司應有的價值前就被迫上市，也是商湯等公司的苦惱。
人人都知道商湯是被“逼上梁山”的，是必須得儘快上市的。
招股説明書裏寫的白紙黑字，公司與每一輪融資的優先股股東都簽訂了對賭協議。如果沒有在約定時間前完成IPO，公司要贖回股份，贖回價格則為發行價加上每年8%的複利再加上尚未支付的股息。
事實上，A輪和B1輪投資人所持優先股的贖回開始日期正是兩個月前的2021年10月10日，而後面三輪優先股持有人的贖回日期則也是迫在眉睫的2022年初。當然，今年6月商湯也與上述投資人達成協議，將IPO的約定日期延長至了2023年1月31日——
畢竟前幾輪投資人也不想看到，自己賬面上成百上千倍的浮盈，像被戳破的氣球般，“啪”的一聲就變成一支年化只有8%的債券。
不過難道，二級市場投資者就甘願成為那個“接盤俠”嗎？所以誰又知道，這次的IPO暫停背後，有多少人鬆了一口氣呢？
平心而論，以AI四小龍為代表的計算機視覺企業，已經是這一輪人工智能創業潮中的佼佼者。無論是從技術能力上，還是商業模式上，他們都比其他細分賽道領先不止一個身位。如果他們都卡在技術曲線的“死亡之谷”進退兩難，可以想象其他AI創業者的處境有多麼的糟糕。
“死亡之谷”這一説法不是我説的，而是曠視科技的聯合創始人印奇説的。在Gartner經典的技術曲線理論中，這一階段意味着泡沫的破裂和大量公司的出局，唯有熬過這一階段的公司，方能進入穩定爬升和生產高峯期。
不知商湯選擇會德豐的港股代碼作為自己的幸運符號，是否是想沾一些港股活化石的光，活得更久一些。
如果是的話，它可能要失望了。
會德豐之所以活得長久，關鍵是在合適的時機願意委身於更恰當的資本力量，而且可以果斷拋棄自己的原有業務，去擁抱全新的賽道。
在這些點上，商湯們要學的還有很多。
本文來自微信公眾號：起朱樓宴賓客（ID：the_great_time），首發於2021年12月14日，作者：大衞翁