國海證券：給予涪陵榨菜增持評級

2022-04-28國海證券股份有限公司薛玉虎,劉潔銘,肖依琳對涪陵榨菜進行研究併發布了研究報告《一季報點評：業績符合預期，利潤彈性空間較大》，本報告對涪陵榨菜給出增持評級，當前股價為34.33元。

涪陵榨菜(002507)

事件:

涪陵榨菜發佈 2022 年一季報：一季度實現營收 6.89 億元，同比下滑2.88%，歸母淨利 2.14 億元，同比增長 5.39%，扣非淨利 1.95 億元，同比下滑 3.08%。

投資要點：

高基數壓力下 Q1 業績仍有較平穩表現，整體符合預期。公司 Q1 收入略有下滑，符合此前預期，主要考慮到：1）去年 Q4 提價後渠道備貨積極，Q4 收入增速達 18.74%，提價後存在一定庫存消化期。2）去年春節時點較晚，疊加公司為加強新品銷售、增加對空白市場的覆蓋，適度放寬部分客户授信額度，去年 Q1 為近三年收入增速最高的一個季度（同比增長 46.86%）。但由於去年 Q4 公司對全系列產品提價 3%-19%，提價對收入增長貢獻較大，同時，進入 3 月後受到疫情多地爆發的催化，居家消費場景增加，刺激 3 月銷量恢復增長，保證了 Q1 業績仍有較平穩的表現。Q1 經營性現金流淨額同比增長 535.74%，主要由於收到貨款增加，合同負債同比增長 28.3%，且今年主要原料青菜頭採購價下降，致原料收購款減少。

Q1 廣宣費用投放力度收縮，淨利率提升明顯。Q1 公司毛利率為52.37%，同比下降 7.70pct，主要由於一季度使用大多為去年高價青菜頭庫存。Q1 淨利率提升 2.44pct 至 31.11%，一是由於去年公司加大品牌廣宣費用投入力度，費用多在去年 Q1 確認，今年 Q1 廣告投放更多集中在地推、互聯網方向，費用收縮明顯，銷售費用率同比下降 6.30pct 至 17.87%。二是定增資金理財所獲收益對淨利率的增長亦有貢獻，財務費用率同比下降 1.76pct 至-3.72%。

疫情催化+成本回落+費用收縮，全年業績有望迎來彈性增長。展望全年，公司提價增厚渠道利潤，渠道積極性較高，今年新上市減鹽30%新包裝產品，同時積極推進渠道下沉以及 B 端渠道開拓，預計終端動銷將保持良好。今年由於疫情仍反覆爆發，多地實施封城政策，消費者居家做飯時間增加，對榨菜、蘿蔔等下飯菜需求隨之提升，預計公司全年 15%的收入目標完成希望較大。在利潤方面，提價提振疊加青菜頭採購價回落至 800 元左右（去年 1300 元左右），綜合毛利將有效提升，有望在下半年體現明顯。並且今年公司品牌宣傳費用的投放將更趨精準化，投放力度同比有望減小，全年利潤彈性增長確定性較高。

盈利預測和投資評級。考慮疫情刺激榨菜等下飯菜產品銷量增長，且在提價、原材料成本回落、廣宣費用縮減等多重因素共振下，2022年公司業績有望迎來彈性增長，我們預計公司 2022-2024 年 EPS 分別為 1.08/1.18/1.28 元/股，對應 PE 分別為 33/30/28 倍，給予“增持”評級。

風險提示：1）下游需求低迷；2）終端動銷不及預期；3）食品安全問題；4）新品推廣不及預期；5）產能投放不及預期。

證券之星數據中心根據近三年發佈的研報數據計算，中信建投證券陳語匆研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值高達98.64%，其預測2022年度歸屬淨利潤為盈利9.98億，根據現價換算的預測PE為30.65。

最新盈利預測明細如下：

該股最近90天內共有27家機構給出評級，買入評級22家，增持評級5家；過去90天內機構目標均價為40.8。證券之星估值分析工具顯示，涪陵榨菜（002507）好公司評級為4.5星，好價格評級為2.5星，估值綜合評級為3.5星。(評級範圍：1 ~ 5星，最高5星)

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