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21年後重回A股,中海油遇上國際油價高漲,新股或不低於13元

由 聞人海瑤 發佈於 財經

本文來源:時代財經 作者:魏亞霖

2月24日晚,中海油(00883.HK)的A股首發順利過會,“三桶油”終於齊聚。

從2021年2月,紐交所通知中海油摘牌,當年9月公司宣佈啓動回A,11月收到證監會受理單,到今年2月過會,正好過了一年。

成功過會後的中海油,接下來就要準備詢價與上市了。從去年9月宣佈回A以來,各大平台對於中海油的定價預測就沒有停止過。

中海油到底值多少錢?

對於中海油的估值,一方面固然可以直接照搬其H股股價,甚至可以參考其他“兩桶油”;但另一方面,作為一家年淨產量5.7億桶油當量(2021年)的石化巨頭,中海油的股價又與國際原油價格息息相關。事實上,中海油的第一次上市折戟的原因就是當時油價低迷。

2月24日,就在中海油上會當天,受到地緣政治緊張局勢影響,油氣資源作為避險資產價格飆漲,美原油時隔7年突破100美元/桶。年初以來,NYMEX原油價格上漲近30%,同期的中海油H股漲幅為26.03%。

對於關注中海油的投資者來説,原油價格還能保持高位多久,是一個必須關心的問題。

圖片來源:unsplash

新股定價或不低於13元

如何給中海油定價?這是一個不易回答的老問題。作為一家在90年代就謀劃境外上市的探路者,過去二十多年裏,各路投行、承銷商已經就中海油的估值激辯過好幾輪。

1999年9月,中海油開始了第一次上市的全球路演。中海油擬募資25.6億美元,擬定的股價介於8.46~9.61港幣之間。

沒想到遇上了美股熊市,疊加國際油價下跌,海外投資者對中海油的新股發行反應冷淡。於是,中海油將募資規模縮小到10億美元,定價下調為6.98港幣,但仍然不甚理想。最終中海油決定暫停發行,第一輪出海就在大背景不利的情況下收場。

2001年2月,中海油再次開啓全球路演,第二次衝擊上市,在此之前還引進私募作為策略投資者。這一次,中海油主動調低了市盈率,把每股價格定在15.4美元(6.01港幣),對應的市盈率為7.7~8倍(以2000年盈利預測)。

這一次的定價顯然受到了投資者普遍認可。2001年2月27日,紐交所上市首日,中海油每份存託證券(ADS)報收16.12美元,較發行價上漲4.68%;次日,中海油股票在港交所掛牌交易,收漲17.6%。

如今,在資本市場中沉浮20年後的中海油,市值表現又如何呢?2月24日,中海油H股上漲1%,收於10.12港幣/股,對應的動態市盈率為7.85倍。同日,中國石油(601857.SH、00857.HK、PTR.N)H股市盈率7.7倍;中國石化(600028.SH、00386.HK、SNP.N)H股市盈率5.8倍。

Wind數據顯示,過去三年中的大部分時間,中海油H股的動態市盈率都徘徊在6.57~9.56倍之間。

中海油H股動態市盈率。圖片來源:Wind

可以作為對比的是,中海油存託證券在紐交所退市前的兩年裏,動態市盈率長期保持在6.48~9.56倍之間,和同期H股的估值基本一致。

中海油美股動態市盈率。圖片來源:Wind

這一次中海油回到A股上市,估值很可能也將會落在上述區間中。

那麼,根據中海油已經披露的招股書信息,可以對其新股定價做一些預測。

此次中海油擬公開發行不超過26億股人民幣股份,募集資金不超過350億元人民幣。若中海油正好募足資金,則每股發行價為13.46元。

而以過去港股、美股市盈率數據為依據,結合市盈率預測值、A/H溢價,可推測中海油A股價格的合理區間。

中海油招股書顯示,其2021年上半年EPS為0.75,不過Wind顯示,新年以來有6家券商對中海油2021年全年業績作出預測,認為其全年EPS應當在1.50~1.75之間。取券商研報預測的平均值——1.62,那麼,對應的H股價格應該在10.53港幣(6.5倍市盈率)到15.39港幣(9.5倍市盈率)之間。

圖片來源:Wind

當然,這一區間並不能直接用匯率轉換為A股的人民幣定價,因為同一只股票的A股與H股之間通常存在溢價。好在“三桶油”的另外兩位也都同時在A股與港股上市,可以作為參考。2月24日,中國石油A/H溢價率為71.11%,中國石化為35.02%。

假設中海油的A/H股溢價率為兩位“老大哥”的中間值——53.07%,那麼,上述H股價格區間對應的A股價格區間為13.06元~19.09元。

結合上述假設募足資金得出的13.46元,中海油此次回A上市的新股定價應該不會低於13元/股;但考慮到其過往市盈率所處區間範圍,要超過20元/股有些難。

想象空間在於油價

總的來説,相對於近幾年妖股頻出的科創板和創業板新股,中海油這樣的傳統龍頭回歸,投資者自然少了一些市值上的想象空間。

對於石化企業來説,其盈利能力與國際油價直接相關,尤其對於中海油這樣更為“純粹”的原油、天然氣生產企業來説。相較於中海油,中國石油和中國石化的業務更為多元化,當原油價格上漲時,整體利潤率反而因為下游業務佔比較大而縮小。

2021年上半年,原油價格回暖,美國原油價格從47美元/桶上漲到70美元/桶以上。在這樣的背景下,中海油上半年銷售淨利率達到了30.30%,而同期中國石油、中國石化的銷售淨利率僅為5.67%、3.85%。

因此,中海油的估值想象空間或許更多與國際油價還有多少漲幅有關。在招股書中,中海油列出了五大風險提示,首當其衝的就是“原油及天然氣價格波動產生的風險”和“國際政治經濟因素變動風險”。

某種程度上,這兩個風險是相互掛鈎的。2月24日,隨着俄羅斯正式對烏克蘭開戰,本就處於高位的原油價格大漲,美國原油價格突破100美元/桶,為7年來首次。

NYMEX原油價格過去一年變動。圖片來源:Wind

2月24日,南華期貨諮詢服務部副經理顧雙飛在接受時代財經採訪時指出,俄羅斯當前原油產量為1100萬桶/天,是全球第二大產油國,在全球原油供給彈性缺乏的情況下,俄烏局勢的惡化,會對原油供給端產生擾動,進而提升原油的風險溢價。

對於中海油和投資者來説,俄烏衝突終究只是暫時攪動市場情緒的“黑天鵝”,2022年原油價格的長期展望更值得關注。

對此,顧雙飛告訴時代財經,“全球原油市場低投資、低產能、低庫存是推動油價走強的核心邏輯,短期內這種結構難以改變。短期內頁岩油難以實現大幅增產,同時全球剩餘產能日益枯竭,主要集中在沙特、伊拉克、阿聯酋和伊朗手中。OPEC穩步增產,尚未出現任何不和諧聲音,原油市場缺乏供給彈性,地緣政治和自然災害頻發,會大幅提高原油溢價。不過,若伊核談判通過,將會導致原油深度回調。預計2022年原油價格將在65-120美元/桶的範圍內寬幅波動。”

除此之外,本次IPO沒有太多值得關注的“新意”。比如,很多投資者關注的“雙碳”轉型,並沒有成為招股書的重點。此次募集資金中,除補充流動資金外,300億元都將用於油田相關開發項目。

在今年1月H股公佈的2022年經營策略中,中海油表示,“未來,本公司將繼續堅持油氣增儲上產,推進能源綠色轉型,推動科技自主創新,實施提質增效升級,不斷提升價值創造能力,為股東帶來更大回報。”

對於已經準備參與打新的A股投資者而言,中海油接下來如何為股東創造更多價值,同樣是他們最關心的議題。