特步，尷尬的行業老三

2021年對於特步來説，不止是成為國內第三家營收突破百億元水平的運動鞋服企業，還是自身歷經十年低落後奮起直追的開始。然而就體量來説，與安踏、李寧的差距依然很難在短時間內得到彌補。

股票市場更是如此，安踏目前的市值為兩千多億港元，李寧市值為一千多億港元，而特步僅有二百多億港元，股價更是走得起起伏伏。

儘管其今年一季度主品牌的零售銷售同比增長30%-35%，但隨着疫情的反覆以及淡季等因素的疊加，特步新季度的業績很可能會保持承壓，也讓本就起伏不定的股價走勢變得更加撲朔迷離。再加上蓋世威、索康尼等新品牌雖然去年增長強勁，但是貢獻力度仍然十分有限，由此也為“五五規劃”下的特步未來預期更增添了一片陰雲。

特步前身可以追溯到上個世紀八十年代末創建的三興代工廠，憑藉着質量優勢初期走得十分順暢，更是成為晉江首家進軍南美、非洲的企業。但是出海業務雖然做得不錯，但是品牌卻沒有打出去，低價下的高銷量更是大幅攤薄了可盈利空間。

再加上彼時北京申奧成功以及所帶來的奧運運動效應，使得諸多體育運動企業創立品牌並打起了營銷牌，三興也由此升級成為特步。

代工廠的經驗很快讓特步嚐到了甜頭，特步成立第二年年產值便實現了翻倍，隨後更是一路上漲，並在2008年成功登陸港股市場。

北京奧運會更是讓體育運動行業迎來了大發展，特步的營收規模由此是逐年擴大，不斷縮小與李寧、安踏的差距，到2011年更是成為其營利巔峯。

然而好景不長，隨着奧運效應的減弱，行業高增長也變為庫存危機。李寧、安踏等體育運動品牌受此影響業績開始大幅下滑，特步也由此陷入了業績難漲的長期泥潭。

營收從2012年的55.50億元降至次年的43.43億元，此後便是起伏不定，即便是到了2017年特步的營收規模也沒有回到2012的水平。儘管五年的調整外加品牌擴張，使得特步擺脱了業績增長乏力的困境，但到了2020年卻出現了營利雙跌的局面。

由此特步2021年高增長的背後其實是上年同期低基數的緣故，而且淨利潤也沒有回到其高峯水平，淨利率更是難以提升。財報顯示，特步2011年的歸母淨利潤最高，為9.66億元，此後便是跌漲不定，2021年為過去十年的最高水平，也不過9.08億元；而特步的淨利率從2013年的13.89%跌至2018年10.50%，到了2021年儘管淨利潤有所回升，但是淨利率卻只有8.88%。

十年時間，特步的營收有了更進一步的轉變，但是淨利潤表現卻不如以往，可見其內在盈利能力的微弱。即便是特步2021年營收高漲，也難吸引到更多的投資者的目光，除了往年的表現外，還包括自身與安踏、李寧的差距拉大。

財報顯示，特步2021年的營收規模為100.13億元，不過剛破百億，與李寧、安踏百億級的營收差距也不再是十年前的水平。也就是説如今的體量儘管仍排行業第三，但是卻不同於往日，即便是“五五規劃”也不過是將特步從百億增至兩百億水平，到那時與安踏、李寧的差距只會更大。

前面提到奧運會帶來的行業高增長的結果是高庫存，進而是整個行業的業績下滑，像李寧30多億元的庫存消化到2016年前後，而喜得龍、德爾惠們則是倒了下去，鴻星爾克、貴人鳥們也好不到哪去。這番洗牌過後，更多的倖存者們艱難求生，而安踏、李寧則是更上一層樓，特步也徹底失去了二者比肩的機會，非一般的感覺成為了過去。

究其原因，特步一直是模仿者。九十年代，李寧先後成為亞運會贊助商和奧運代表團贊助商，強烈的廣告效應讓其營收大漲，如此優秀的市場表現也吸引了安踏、特步等一眾晉江鞋企紛紛入場，除了尋找體育明星作代言人，還有娛樂明星。

其中，特步找到了謝霆鋒作為代言人，儘管彼時市場玩家數量眾多且都打起了明星代言的玩法，但由於體育運動市場剛起步，品牌的擴張性都能得到不同程度的滿足。比如特步2005年營收突破十億元，到2008年營收就突破了20億元，同一時間安踏營收接近50億元，李寧營收則達到了67億元。

此外，由於北京奧運會的舉行，特步還冠名了奧運列車、贊助白俄羅斯奧運代表團以及簽約央視投放廣告。同一年湖南衞視的《天天向上》開播，特步就成為其長期冠名商，一句“這裏是特步（不）一樣的天天向上”開場更是極大地拓展了品牌知名度，並且培育了不少的年輕消費者。很顯然從李寧身上學到營銷玩法，特步又有了新的變化。

伴隨着營收的增長，特步的營銷費用支出也從2008年的3.51億元提升至2011年的7.34億元，所佔營收的比重也從12.24%提升至13.25%。

除了學到的營銷玩法成為特步時至今日的重要市場打法外，安踏的買買買特步也學了不少。

若要分析安踏為何能超越李寧成為國內體育運動第一品牌的原因，筆墨自然要花費不少，但最重要原因還要屬安踏2009年以3.32億元收購的FILA（斐樂）。經過五年的運營，斐樂扭虧為盈併成為安踏最重要的增長動力之一，財報顯示，斐樂2021年的營收為218.22億元，佔總營收的44.24%。

從3.32億元變化到218.22億元，六十多倍的回報率很難不引人注意，特步由此在2019年開啓了買買買模式。索康尼、邁樂、蓋世威、帕拉丁先後被特步買下，所費金額總計超過20億元，主要針對專業運動和時尚運動兩個領域。但是就其目前的表現來看，很難保持進一步樂觀的態度。

財報顯示，特步2021年時尚運動與專業運動貢獻營收的比例分別是9.7%和2%，相比上年同期總和下降了1.4%，主要是時尚運動業務貢獻幅度下降2.5%。儘管專業運動業務的貢獻比重相比同期提升了1.1%，但是未來可增長預期並不高。

特步專業運動業務包括索康尼和邁樂兩個子品牌，主要定位於專業跑鞋，目前一二線城市的自營店數量總計為50家。過去三年該業務所貢獻的收入分別是0.10億元、0.72億元、1.84億元，無論是店鋪數量還是營收表現都很難撐起未來的增長空間。

尤其是隨着疫情的反覆出現，專業跑鞋的應用場景有限，消費潛力將保持承壓，即便是貼近馬拉松比賽，隨着大環境的不樂觀，也讓本就初步發展的專業運動業務空間更難得到進一步的拓展。

這一點研發投入佔比上更能看出來，財報顯示，特步2021年的研發投入為2.5億元，為近五年最高水平，而過去五年的研發支出總額為9.8億元，佔比25.51%。而同一時期李寧研發支出達到4.14億元，安踏研發支出則達到11.3億元，更不要説本就研發支出很高的耐克和阿迪達斯。

特步專注跑鞋這一迥異於安踏、李寧的發展路線，仍然與國內外行業頭部選手的研發費用相差甚遠，再加上品牌調性的影響，未來突圍的機會可預期的小。

而特步卻在去年九月份提出的“五五規劃”裏表示，專業運動品牌2025年的總營收要達到12億元，年複合增長率達到70%，目前僅有1.84億元，距離目標還有三年半的時間以及10.16億元的缺額。要知道目前特步新品牌還處於虧損狀態，再加上大環境的影響，很難讓人相信其潛力。

除此之外，特步還希望2025年時尚運動品牌的營收要達到28億元，實際上該業務去年的營收只有9.7億元，相比上年同期還減少了0.28億元，這就是其所佔營收比重下滑的關鍵原因。也就是説特步需要三年半的時間裏完成20.3億元的缺額，但是去年下滑的營收表現反而看低了這個目標的實現。

目前蓋世威和帕拉丁共103家直營門店中大多集中在海外，而安踏的斐樂則是在國內市場且三年裏開了兩百多家門店，如此對比之下，再加上疫情等額外因素影響，即便能完成預期目標，特步的時尚運動品牌也難擺脱虧損局面。

儘管高瓴下注了這一領域，但以其百麗門店的操作來看，在不出任管理層且把握核心發展戰略的情況下，勢必很難對其產生良好的化學反應。

由此，新品牌很難在未來撐得起特步新的增長動力，尤其是在主品牌低利的增勢下，特步能否保持增長並提高盈利水平才是投資者未來關注的重點所在。