中國經濟新觀察|資本市場改革：活躍股市措施如何顯效？

　　中新網12月20日電(中新財經記者 謝藝觀 宮宏宇 吳家駒)10月底召開的中央金融工作會議重申“活躍資本市場”，並指出，更好發揮資本市場樞紐功能，推動股票發行註冊制走深走實。此前，中國證監會也多次表示，要推動全面實行股票發行註冊制走深走實，把好市場入口關。

　　股票發行註冊制如何走深走實？活躍股市措施又該如何顯效？中新網專訪清華大學五道口金融學院副院長田軒，為資本市場下一步發展理清脈絡。

　　金融本質上是要服務實體經濟

　　2018年11月，設立科創板並試點註冊制改革的消息正式公佈。五年間，註冊制改革採取試點先行、先增量後存量、逐步推開的改革路徑，覆蓋範圍從科創板到創業板、北交所，再到滬深主板，資本市場發生深刻變革。

　　10月底，全國性的金融工作會議時隔6年再次召開，明確“更好發揮資本市場樞紐功能，推動股票發行註冊制走深走實”，為註冊制改革指明新的方向。

　　在田軒看來，“此次中央提出要把股票註冊製做深做實，是希望能從一個全鏈條生態系統進行一次深層次的改革，真正讓市場在資源配置中起決定性作用，能和國際先進的資本市場對接，讓資本市場發揮樞紐作用。因為資本市場本質上是連接投融資兩端，既需要幫助金融做實，服務實體經濟，又要幫助企業更好地融資，這是資本市場非常重要的功能。”

　　當前，中國資本市場服務實體經濟能力還有所不足，下一步將如何助力資本市場發揮“財富蓄水池”“經濟助推器”的功能？

　　“總體來看，不管是一級資本市場還是二級資本市場，都還有很多提升空間。”田軒表示，以一級資本市場為例，需要加大風險投資市場的改革，如在税收上要做相應改變，對風險、失敗的容忍度也要做相應提升。

　　“大的邏輯方向上，中央已經明確，老老實實為實體經濟服務，不要在金融‘脱實向虛’裏面‘空轉’。現在很多做‘通道業務’的，加點加的成本上來了，最後落到實體經濟，融資成本就非常高。我們需讓金融行業迴歸到服務行業的本質，真正為那些具有高成長性，能在未來國際競爭博弈中幫助中國立於不敗之地的企業服務，去發揮金融‘蓄水池’‘助推器’的作用。”

　　資本市場要產生財富效應

　　資本市場除了連接投融資兩端，還連接着廣大投資者。

　　“中國絕大多數是個人投資者，這2億散户背後是成千上萬的家庭，他們把錢投入股市，有逐利的動機。”田軒強調，“所以資本市場的投資屬性非常重要，我們需要資本市場為投資者提供合理回報，產生財富效應。如果投資者在資本市場賺到了錢，信心不足、內需不振等問題就可迎刃而解。”

　　但當前，在股票發行過程中會存在欺詐發行、內幕交易、財務造假等問題，很多投資者不具備鑑別的能力。該如何在為投資者提供合理回報的同時，維護好投資者合法權益？

　　田軒認為，具體到註冊制上，就是“兩條腿走路”，第一條腿是讓市場在資源配置中起決定性的作用；第二條腿可以概括為“嚴刑峻法”，就是法治化的深入改革，這也是把註冊制縱深推進的另一個重要抓手。

　　在推進法治化上，田軒提到，一是行政罰款。新證券法修訂後，頂格罰款提高到2000萬元，這是一個進步。但若想形成足夠的震懾力，可以以違法違規金額的倍數進行罰款。

　　“二是集體訴訟制度，要有這樣一個機制讓那些不具備時間、能力、精力的廣大中小投資者去起訴違規企業。康美藥業即是一個很好的例子，應加力推廣，給違規造假企業財務上的更大壓力。三是要把刑法和證券法打通，讓搞欺詐發行、財務造假的公司負責人，承擔刑事責任。”

　　讓沒前途的企業平穩退市

　　資本市場需要源源不斷的“活水”，但當下投資回報率低、中長期資金入市難等問題，成為資本市場的“堵點”。想要活躍資本市場，提高上市公司質量、持續完善退市制度是關鍵，亦是深化註冊制改革的重點。

　　如何提高上市公司質量？田軒認為，一方面需要上市公司主營業務具有高成長性，代表未來科技的發展方向；另一方面也需要有好的公司治理結構。

　　“公司治理一般包括兩類，內部治理和外部治理，內部治理主要依靠監督和激勵。目前中國上市公司監督主要依靠董事會，但董事會監督並不夠，一方面董事會由大股東或實控人控制；另一方面，一些獨立董事既不獨立也不‘懂事’。激勵機制方面，高管主要靠獎金工資，沒有太多股權激勵，因此監督和激勵機制均需加強。”

　　另外，公司外部治理結構也相對較弱，沒有一個很完善的控制權市場。田軒解釋，控制權市場即“門口的野蠻人”，能夠從外部監督上市公司，倒逼其提高公司制度。“我們目前更多的是依靠證監會等監管部門發文，在公司治理結構上還需要調整。”

　　在他看來，註冊制是一個生態系統的改革，核心邏輯就是要形成一個良性循環、優勝劣汰，讓稀缺的公共資源配置在最優質的資產上，幫助那些最優質的企業獲得融資、繼續發展。

　　中國資本市場發展30多年來，上市公司達5000多家。田軒提到，這些年，企業上市速度越來越快，但退市方面沒有做的很好，造就了資本市場上有很多“殭屍企業”或者夕陽企業。這些企業在市場上，也會出現保殼、通殼、買殼、賣殼、借殼等亂象。

　　“因此，資本市場需加大退市制度，按照退市新規要求，進一步優化財務類、交易類、規範類、重大違法類退市標準，讓那些沒有發展前途、沒有投資價值的企業，能夠順利平穩退市，真正實現入口端和出口端的打通，至少讓其達到相對平衡，這是下一步註冊制改革很重要的一點。”(完)