近期美債收益率走勢成為市場關注的焦點，美元、美股及大宗商品市場都深受其影響。上週五，十年期美債收益率盤中漲穿1.64%，創去年2月以來最高水平。目前稍有下行，但仍保持在1.6%上方。
在美債收益率持續攀升的壓力下，金銀價格在這段時間不斷走低。看向後市，美債收益率是否會繼續上行?金銀價格又該何去何從?
今年年初以來，十年期美債收益率一路飆升，從1月初的0.92%漲至1.64%附近，漲幅逾78%。在國信期貨宏觀分析師顧琛看來，本輪美債利率的上行主要是受到通脹預期的帶動。可以看到，近期美國十年期國債名義利率上行的過程中，實際利率並沒有出現明顯的上行，但是通脹預期的回升速度較快，且已經超過了美國國債收益率上升的斜率。
究其原因，東證衍生品研究院分析師徐穎表示，本輪美債收益率持續上升始於拜登確認當選美國總統後積極的疫情舉措並繼續擴大財政刺激，市場對於未來經濟復甦持有樂觀預期。在大規模經濟刺激下，市場通脹預期也在回升，進一步提升未來美聯儲提前加息或者縮減資產購買規模預期。從具體表現上看，市場交易的通脹預期已經回升至2.2%的水平，而美國中長期債券相對於短債的期限溢價明顯走高，導致債券收益率曲線陡峭化。
方正中期期貨分析師史家亮告訴期貨日報記者，一般而言，影響十年期美債收益率變動的核心因素是通脹預期和實際利率。“當前實際利率雖然有小幅的回升，但是回升幅度有限，疊加美國聯邦政府籌資需要維持低利率降低融資成本、美聯儲維持超寬鬆的貨幣政策影響，上半年美國實際利率大幅上漲的可能性較小，所以對於美債收益率影響最大的便是通脹預期和原油價格的變動。”
看向後市，顧琛認為短期美債利率繼續上行的可能不是很大。她表示，當前市場對於美國通脹預期的交易主要由3個部分組成，分別是對美國疫情後經濟修復預期、拜登1.9萬億經濟刺激計劃的落地，以及可能會落地的2萬億基建刺激計劃。但是值得注意的是，短期內美國沒有更多、更強經濟刺激政策落地的可能。
“換句話説，當前市場已經打滿了通脹預期的交易情緒，在沒有更多經濟刺激政策落地的前提下，實體經濟的真實利率和真實通脹也沒有出現進一步的回升，短期通脹預期的回落或將成為一個確定性的事件，所以我們認為隨着投機情緒和資金離場，短期美債利率回落的可能性較大。”她解釋道。
但從長期來看，她認為美債利率還是有一定上行的空間，因為隨着各項經濟刺激政策的落地以及需求的回補，美國經濟進入修復擴張期，美債利率長期上行也將成為一個確定性事件。不過從時間點上看，需要考慮到美聯儲貨幣政策的連續性，目前美國離實現就業和通脹預期目標還有一定距離，寬鬆的貨幣政策有持續的必要性。同時還要考慮到疫情因素的不確定性，根據當前美國疫苗接種的速度來判斷，她認為美債實際利率最早或將在2021年三季度左右出現進一步的回升。
史家亮預計，隨着下半年美國經濟恢復至疫情前水平，美國財政寬鬆政策的效果減弱，美聯儲將開始逐步調整貨幣政策，美國實際利率將會出現大幅增加，因此十年期美債收益率仍有望在第三季度繼續上升，不排除漲至2%以上的可能。而債券收益率和通貨膨脹同時上升，最終會對負債累累的美國經濟產生嚴重影響，美聯儲後期不得不控制收益率曲線。
B美債收益率攀升讓金價承壓
可以看到，在美債收益率不斷走高的同時，金銀價格持續承壓下行。自從1月5日美債收益率開始大幅上漲以來，國際金價已經從1960美元/盎司的高位跌至最低1676美元/盎司。
在史家亮看來，美債收益率的飆升是本輪黃金價格下降的核心拖累因素。傳統市場中認為美債收益率象徵市場的無風險收益率，當無風險收益率持續上升時，無息黃金的相對收益率大幅下降，資金從黃金市場流出，導致金價承壓下行。
據世界黃金協會(WGC)統計，2月份以美元計價的黃金價格出現四年以來的最大跌幅，並且日均交易量也下跌12%至1660億美元，主要是COMEX黃金期貨交易量減少30%所致。
他們表示，在過去二十年當中，1月和2月通常是全年黃金錶現最為強勢的兩個月，黃金ETF全年最大幅度的流入也大多出現在第一季度。然而，今年黃金市場出現了完全不同的開局，主要原因在於利率波動的影響，上升的名義利率對金價持續構成壓力。不過他們表示，儘管近期利率快速上升，但整體的名義水平仍處於歷史低位，實際利率在許多發達經濟體仍為負值。“研究表明，在實際利率低於2%之際，金價表現將保持強勁，而當前的實際利率水平距2%尚有距離。”
後市來看，史家亮表示，雖然美債收益率仍有進一步上行的趨勢，這對於黃金而言依然形成利空，但是當黃金價格跌至一定程度後，或者説出現一定的錯殺後，美債收益率飆升令黃金承壓的邏輯將會逐步減弱，屆時將是黃金逢低做多的機會。
C金價未從“再通脹”交易中受益
與此同時，在過去的一段時間，市場“再通脹”交易十分火熱。WGC表示，在新冠疫苗不斷推出、貨幣和財政政策刺激持續的當下，投資者對於央行和政府會為全球經濟提供支撐的預期，是支持風險資產持續上行的原因之一。年內至今，油價漲超30%，銅價上漲17%，過去4個月木材價格也翻了一倍有餘。
作為抗通脹的黃金，在市場“再通脹”交易中本應該表現更為強勁，然而在其他大宗商品漲勢迅猛的情況下，本輪金價卻逆勢下行。史家亮認為，原因在於以下方面：首先是美債收益率的持續上漲，對無息黃金直接形成衝擊;其次是美元指數的反彈，使得以美元計價的黃金承壓;最後由於疫情風險逐步消退，經濟進入強勁復甦期，市場風險偏好高漲，黃金避險需求下降。除此之外，市場對美聯儲縮減購債規模的擔憂，也對黃金市場造成衝擊。
“隨着經濟預期轉好，市場對貨幣政策轉向的預期增加，壓抑了黃金買需。”徐穎表示，一方面從傳統資產來看，在經濟復甦階段，有色金屬、原油等商品更加受益於經濟增長和通脹預期的回升，對利率抬升的敏感度低於黃金，因此資金選擇在2月份做多工業品;另一方面，這段時間比特幣等數字資產價格強勢上漲，吸引了散户和機構的參與，使得對黃金的配置需求下降。
“再通脹”交易之下，大宗商品價格得益於需求回升而走高，但黃金對利率的回升更為敏感。她表示，隨着通脹預期和經濟增長預期的雙重回升，不僅名義利率在走高，實際利率也在回升，美國十年期實際利率已經從低點-1%回升至-0.6%附近。與此同時，利差因素也帶動美元指數回升。無論是利率還是匯率均在2月份對黃金構成了明顯的利空，因此也導致黃金與其他大宗商品走勢出現分化。
不過，WGC對此並不十分擔憂。他們表示，黃金歷來在大宗商品主導“再通脹”時期的前六個月表現不佳，但在隨後的六個月至三年中，黃金錶現往往優於其他大宗商品。“這是因為大宗商品與消費者的聯繫更為緊密，大宗商品的上漲會反哺通脹走高，而一旦通脹預期增加，投資者通常會尋求避險工具來防範潛在高通脹風險，根據以往情況來看這對黃金是有利的。”
對此，史家亮也表示贊同。“當美債收益率趨穩之際，黃金則會因為通脹上漲而表現強勁，故受美債收益率打壓的黃金反而提供了逢低買入的機會。”他説。
D美聯儲3月議息會議是焦點
當下，美國通脹回升的情況牽動着市場的神經。根據美國勞工部3月10日公佈的最新數據，2月份美國消費者價格指數(CPI)環比上漲0.4%，同比上漲1.7%，錄得一年來最大年度升幅。但是，剔除波動較大的食品和能源價格後的核心CPI環比僅上漲0.1%，低於市場普遍預期。
從數據表現來看，徐穎認為整體通脹壓力小幅回升，但核心通脹壓力較為温和。“原油、工業品以及食品價格的上漲給美國通脹帶來回升動力，可以看到PPI回升、ISM製造業和非製造業的物價分項已經創新高，但是這種通脹壓力尚未傳導至核心通脹。二季度CPI在低基數效應的影響下將明顯走高，但是核心通脹則取決於消費支出強勁與否。”她説道。
值得注意的是，美聯儲貨幣政策例會將於3月16日至17日舉行。市場普遍認為，弱於預期的核心CPI數據暗示，美聯儲將保持空前的量化寬鬆政策更長時間。這也令數據公佈後，美元及美債收益率升勢暫緩，金銀價格有所反彈。
“可以看到，近期美債收益率的快速走高導致市場波動增加，但這只是引起了美聯儲的關注而非擔憂。美聯儲主席以及票委在最近的公開發言中表示，美聯儲還沒有想要干預市場或者採取調整資產購買以壓制利率上行的操作。”因此，徐穎認為美聯儲在3月議息會議上將會延續鴿派基調並上調經濟預期，對於利率的變化將繼續觀望，不會給出明確的方向指引。
在史家亮看來，當前利率變化對經濟復甦和美聯儲政策產生的影響依然有限，近期美聯儲官員亦在淡化美債收益率的影響，持續強調當前貨幣政策的適宜性，給市場以貨幣政策穩定的信號。同時在3月10號，美國國會眾議院投票通過了1.9萬億美元的經濟救助計劃，該計劃由拜登在12日正式簽署成為法律。而美聯儲將會被迫為此買單，維持當前購債規模不變的寬鬆政策，最起碼上半年不會發生明顯變化。
“總體而言，當前宏觀經濟環境並沒有發生明顯變化，美國充分就業和物價穩定的雙重目標並沒有出現實質性好轉，經濟復甦風險依然存在，美聯儲釋放縮減購債規模和貨幣政策轉向信號的可能性很小。”因此他預計，本月議息會議美聯儲依然會維持當前的貨幣政策不變，維持購債規模不變，鮑威爾將會繼續淡化美債收益率上漲的影響，強調通脹上漲的可容忍性。
E二季度貴金屬被分析師看好
在徐穎看來，一季度市場的樂觀預期已經在資產價格中完成了大部分的定價，二季度市場預期和現實之間的差別將會有所修正。當下仍需要重點關注美債收益率以及美元的走勢，同時需要關注二季度美國通脹回升程度，以及美國經濟復甦情況與市場的預期差。整體上，她對二季度金價持看漲觀點。
史家亮表示，目前金價對繼續下跌的抵抗力度在增強。當下有色板塊和能化板塊等大宗商品的表現，都説明市場對美債收益率繼續上漲的擔憂，這種情況下債券收益率的進一步上漲將會受到遏制，被錯殺的抗通脹黃金反而更容易出現階段性反彈行情。同時，隨着美國國會通過1.9萬億規模的財政紓困法案，這將會進一步增加通脹預期，令美元美債承壓從而利好金價。他預計，金價或將會逆轉持續下跌的趨勢，迎來一波上漲行情，總體對上半年金價維持逢低做多的觀點。
但是到了下半年，他認為隨着美國寬鬆財政的退出，美聯儲將會逐步釋放縮減購債規模的信號，美債收益率將會繼續上漲，通脹壓力逐步下降，這均會使得黃金承壓，因此下半年不建議配置黃金，可以在期權市場買看跌黃金期權，或者賣看漲黃金期權賺取期權費。
從技術上看，史家亮表示，現貨黃金的強支撐在1650—1675美元/盎司，1700美元/盎司的下方均是逐步配置加倉的機會。同時，由於人民幣匯率已經出現了較為顯著的貶值圖形，因此內盤黃金的跌幅會小於外盤，預計內盤金價的低點可能就在350—360元/克之間。期權方面則可以考慮賣看跌/買看漲期權。
在白銀方面，可以看到2月份銀價微跌1%，表現好於黃金。徐穎認為，這主要受益於白銀的工業屬性，有色金屬的普遍上漲以及通脹預期的回升支撐銀價。史家亮表示，由於白銀具有獨特的工業屬性，經濟復甦對其形成支撐，而美債收益率的持續上漲對其影響有限，這均區別於黃金，並且白銀的投機性比較強，故在美債收益率飆升和經濟復甦預期上漲的這段時間內，白銀的表現強於黃金。
但是接下來，他認為白銀可能會出現補跌的行情，金銀比或將出現持續的上行。“短線來看，有色金屬和黃金的走勢背離令白銀的單邊並不順暢，現貨白銀已經出現了技術性破位，短期內有回落風險，但是上半年白銀仍有一波上漲趨勢。”
徐穎則對後續白銀價格表現相對樂觀。“尤其是在PPI回升的環境中，金銀比價將會走低。當前PPI的上行趨勢才剛剛開始，二季度白銀和黃金一樣將會再度迎來一波上漲機會。更長時間則要關注貨幣政策轉向帶來的風險。”
整體來看，北京金陽礦業首席分析師蔣舒認為，在經濟復甦與疫情共存的情況下，全球經濟的中性情形是一個大概率事件，量化寬鬆政策不會逆轉，但是再加碼的可能性減弱，貴金屬整體振盪偏弱。從年內高點來看，他預計國際金價上看1850—1900美元/盎司一線，國際銀價上看30—33美元/盎司一線。
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