熱點解讀：月K線七連陰，滬錫可以抄底了嗎？

來源：美爾雅期貨研究院

截至10月24日，滬錫主連收盤報165010元/噸，單日跌幅1.23％，最近一週跌幅4.9％，最近一月跌幅9.9％，最近半年跌幅49.4％，最近一年跌幅41.4％，滬錫主連月K線已經七連陰，下跌趨勢流暢，幾無大的反彈。

錫位於最常用的有色金屬行列，在集成電路、食品包裝、軍工、化工，及近年來火熱的新能源領域均有廣泛使用。錫是常用有色金屬中稀缺性最強的，儲採比明顯低於其它常用有色金屬，且近期傳出印尼正為禁止錫礦出口做準備，滬錫抄底的時機到了嗎？我們認為，在消費，尤其是錫的主要下游即消費電子需求回暖前，滬錫的下跌行情較難出現反轉。

一 金屬錫稀缺性強且印尼傳出禁止錫礦出口的消息

在常用有色金屬中，錫的儲採比低於其它金屬，稀缺性明顯更強。10月19日，有消息稱，印尼礦業部一名高級官員在一個行業會議上表示，印尼當局正在準備數據並評估當前的行業狀況，為可能的錫出口禁令做準備。10月25日，印度尼西亞海洋事務與投資統籌部長盧胡特説，印尼準備把禁止鎳礦石出口的成功模式複製在其他礦物原材料，以鼓勵礦產冶煉和下游產業的發展。

首先，印尼在全球錫資源供應方面的地位是舉足輕重的，根據USGS的統計，截至2021年，印尼擁有錫礦儲量80萬噸，約佔全球總儲量的16.33％；2021年產出錫礦7.1萬噸，佔到全球當年總產出的23.67％；2021年產出精煉錫7.4萬噸，佔全球總量的20.64％。無論是礦的儲量、產量還是精煉金屬的產量均僅次於我國，位居全球第二。

印尼關於錫的出口禁令一直有所傳聞，早在上年11月印尼總統佐科維多多就曾表示，將在2024年禁止錫礦出口，但至今尚未出台相關的實際政策。印尼的核心目的不是節約資源、減少本國礦產資源的開發，或是將錫資源留在國內，而是為了延長本國境內的錫產業鏈，以深加工過的、高附加值錫產品替代基礎原料出口。事實上，2018年以後，印尼就已禁止錫礦出口，轉而出口高純度的精煉錫，數據上印尼本國的礦產量與精煉錫產量相當亦可印證這一點。

印尼的精煉錫本國需求量很少，絕大部分用於出口，其中我國的精煉錫進口量就主要來自印尼，截止8月，2022年已累計從印尼進口1.38萬噸，約佔我國今年精錫進口總量的84％。不過總體而言，我國對錫礦的依賴度相對更高，錫礦主要從緬甸進口，而對精煉錫的進口依賴程度一般，2020、2021、2022年1-8月分別淨進口精煉錫1.42、-0.82、1.02萬噸，大部分時候不足國內總產量的10％。另一方面，印尼想要延長產業鏈尚需配套工業基礎設施建設、吸引投資資金入境等，這仍需較長時間，因此，在印尼相關政策具體出台前，尚處在傳聞中的出口禁令對中短期市場的影響不會太大，當前行情仍主要受制於需求疲弱。

二 儘管錫價暴跌，但供給情況較好

根據SMM的統計，9月中國精煉錫產量為1.51萬噸，環比繼續恢復，同比增加15.98％，1-9月累計產出11.71萬噸，累計同比減少5.18％，減量主要集中在6、7、8三月，系因冶煉廠集中減產檢修所致，隨着檢修結束，煉廠產出快速恢復。

截至 10 月 25 日，雲南地區含錫40％的錫礦加工費報 21000 元/噸，廣西含錫 60％的礦加工費報16000 元/噸，儘管錫價跌勢驚人，錫礦加工費亦環比走弱，但加工費的絕對值仍高於過去 5 年來的大部分時期，距離冶煉廠陷入虧損應當還有距離。

進出口方面，我們曾在上月的文章中預期，由於國內外庫存的分化，滬倫比應當會走高，存 在跨市場套利的機會，目前這一邏輯已得到驗證。滬倫比走高後，精煉錫進口盈利擴大，截 至 10 月 25 日，根據 WIND 的測算，進口一噸精煉錫約可盈利 11595 元。海關數據顯示， 2022 年 1-8 月中國淨進口精煉錫累計 1.02 萬噸，上年同期為淨出口 0.8 萬噸，如今進口窗口打開，料後續四季度將有更多的精煉錫流入境內，增加國內的總供給。

三 需求走弱，且回暖時機難以預期

約有一半的精煉錫用於電子工業（焊料的終端），其次是錫化工（如 PVC）、馬口鐵、電池等， 截至 8 月，國內 2022 年 PVC 產量同比小幅下滑 2％，鍍錫板（馬口鐵）產量累計下滑 13％， 但需求端最主要的拖累項還是在錫焊料。錫焊料廣泛用於電子製造業的半導體封裝、電子元器件裝配等，電子行業約使用了 85％的錫焊料，是最主要的精錫消費終端領域。

我國2022年1-9月共生產集成電路2450億塊，同比上年減少10.8％，9月當月同比減少16.4％，且降幅仍呈擴大趨勢。據第三方調研機構統計，2022年第三季度的需求疲軟導致全球智能手機出貨量同比下降9％，至2.98億部，已連續三個季度下滑，按照目前的進展，預計到今年第四季度甚至是 2023 年下半年，市場需求仍不會有大幅度改善的跡象。10月27日Counterpoint Research 數據顯示，2022年第三季度，全球個人電腦出貨量同比下降15.5％ 至7110萬台，這是繼第二季度嚴重的年度連續下降後的又一波巨大的同比下降。此外，錫可用於光伏焊帶，雖然光伏增速很快，但目前光伏用錫佔錫總消費量的比例還很低，不到5％，因此短期內對錫的總消費影響有限。

庫存方面，截止10月25日，上期所錫庫為2727噸，LME錫庫存為4565噸，絕對量上，上期所庫存偏低，LME庫存位置中等偏高，環比變化上，上期所庫存探底累升，LME則小幅去庫。精煉錫進口窗口開啓，LME庫存有向國內轉移的動力。

四 行情展望—中短期內反轉行情較難出現

滬錫月K七連陰，10月28日當天，再次大幅下行，跌破160000元關口。基本面方面，需求端智能手機、電腦等消費電子產品需求連續下滑，且拐點難以預期；供給端，錫礦加工費雖伴隨錫價回調，但絕對值仍處於過去五年來的相對高位，因此應當能夠覆蓋冶煉成本，後續若錫價繼續下跌，虧損應該最先出現在礦山，其中印尼礦山的成本相對偏高。不過，以目前LME 18210美元/噸的錫價看，已陷入虧損的礦山比例應該還比較低，粗略估計上限不超過10％，因此長期抄底的時機應當還不成熟。

中短期內，聚焦於國內市場，當前滬倫比偏高，精煉錫進口窗口開啓，且冶煉廠供給恢復，而需求端無可預期的亮點，中短期錫價存在補跌外盤，縮窄滬倫比的動力，操作上建議以反彈後擇機偏空對待。

本文源自金融界