起底長安投資私募債接力迷局 格力暗度陳倉輸血銀隆
據格力電器（000651.SZ）2020年半年報，這家白電龍頭僅有的13.61億元的重要債券投資“重倉”持有一家名為北京長安投資集團有限公司（下稱“長安投資”）所發行的私募債（下稱“長安債”），具體包括19長安01、18長安04和18長安03。格力電器所持長安債市值達10.01億元，佔其重要債券投資的7成以上。
實際上，早在2019年10月，長安投資就悄然發佈一則財務更正公告，將其2019半年報中貨幣資金、其他應收款等多個科目進行了總規模近7億元的調整。
調整後，長安投資非經營性往來佔款和資金拆借，由此前的5.20億元增至11.93億元。
其中，一筆佔款方為“銀隆新能源股份有限公司（下稱“銀隆”）”、規模達5億元的“資金拆借”赫然在列。該筆佔款仍出現在長安投資剛披露的2020年半年報。
作為通過合夥基金間接持股銀隆的小股東，長安投資緣何要拆借5億元巨資予以馳援，這筆佔款究竟如何形成，而誰又躲在長安投資背後，成為銀隆真正的 “輸血者”？
時代週報記者多方獲悉，長安投資的資金鍊並不寬鬆，其私募債在市場中也“並不好發”，格力電器何以大手筆的持有長安投資的私募債？
一場圍繞長安投資、格力電器、銀隆的“資金接力”迷局，或正徐徐揭開面紗。
格力為何“重倉”長安債？
格力電器持有長安債，由來已久。
據格力電器2019年年報，當年底格力電器持有19長安01的賬面價值達5.23億元。而至2020年6月底，格力電器持有長安債規模已增至10.01億元。2020年上半年，格力電器合計買入的長安債合計賬面價值為5.31億元。
此時，格力電器對外重要債券投資總規模為13.61億元，長安債的投資佔比達73.55%。
時代週報還注意到，格力電器所持其餘債券由國債和AA+的國企信用債構成，所投民企債發行人只有長安投資一家。
這遠非格力電器“染指”長安債的真正起始點。
時代週報記者從接近債券管理人、開户券商等多個相關方處獲悉，早在2018年，格力電器就已經通過旗下珠海格力集團財務有限責任公司，在同業市場中為標的規模為10億元左右的長安債提供買入返售等流動性支持。
“格力電器2018年就參與了長安債回購融資，2019年又進一步追加規模。”一位接近長安投資的人士稱。
“格力電器恐怕很難解釋為什麼去投一家AA級的民企債，所以在會計期末的時點到來前選擇了退出，過了這個時點後再進來，來回倒手。這相當於把這筆債券投資養在‘表外’。”在上述接近長安投資的人士看來，格力電器如此操作的目的或是為了防止其持有長安債一事引發市場關注和質疑。
亦可在上交所披露大宗債券交易信息看出端倪，例如：2018年12月，長安債共成交兩筆，規模達5.91億元；2019年1月，長安債共發生6筆交易，規模達16.60億元；2019年6月底，長安債再度出現高達12億元的成交。
據格力電器2019年年報，格力電器是長安債的重要買手。
當年，格力電器對長安債“19長安01”的買入額達12.97億元，賣出額達7.93億元。而“19長安01”的總存續規模僅為6.7億元。
“在2019年底的時點，格力電器並沒有持有另外幾隻長安的私幕債，所以沒有體現其買賣其他幾隻債券的金額。實際上，格力電器過手的長安債規模應該比披露的金額更大。”上述接近長安投資的人士分析稱。
一家龍頭上市公司持有AA級民企債，並反覆出現如此大規模的成交，這讓市場人士感到意外。
“格力電器持有10億元的長安債，看上去是一種投資行為。實際上，AA級民企債不受市場歡迎，缺乏流動性。這更像是一個幫助長安投資融資的動作。”上海一位關注信用債的私募機構投資經理指出。
財報顯示，長安投資自2019年中期開始，每個會計期期末都會有一筆高達5億元左右、期限為1年以內的非經營性資金拆借，而該筆資金的去處正是銀隆。
一方面，格力電器以成為長安債持有人的方式，客觀上為資信評級僅有AA的長安投資提供了流動性支持；另一方面，資金並不寬裕的長安投資又向銀隆拆出5億元非經營性借款。
上述接近長安投資的人士認為，格力電器通過此種間接方式實現了對銀隆的“輸血”。
信披之殤
長安投資的實控人侯守法和格力電器董事長董明珠早有交集。
説起兩人的相識，不得不提到一名銀隆的關鍵人物——盧春泉。
盧春泉早年在證監繫統供職，曾任證監會發行部副主任，後由證監會調往當時的電監會任職，並在長江電力掛任總助一職。
一名接近盧春泉的人士透露，盧春泉正是在這一時候與銀隆取得聯繫。
2013年，盧春泉從電建系統調任建銀投資擔任監事長，而彼時的辦公地點恰好就在長安投資參與開發建設的長安興融中心，這裏同樣是長安投資的辦公地。
盧春泉成立的普潤資本，主導和參與投資多個項目。
他介紹侯守法通過普潤資本管理的私募股權基金，從長江電力及三峽資本等國資手中接過了銀隆的投資份額。侯守法旗下的長安投資，亦通過寧波梅山保税港區達澤投資中心（有限合夥）等主體間接成為銀隆的小股東。
“盧春泉在長江電力的時候就看過銀隆的技術，最早的想法是可以做儲能。”上述接近盧春泉人士透露，“後來，盧春泉下海做投資，又把銀隆這個項目介紹給了侯守法和董明珠。”
2018年開始，銀隆出現資金鍊困局，多次陷入債務司法糾紛的漩渦。
據天眼查數據，截至2020年8月底的統計，銀隆因買賣、建設工程、融資租賃等合同糾紛而被訴的案件多達27起。2019年1月和11月，銀隆先後兩次被珠海市當地法院、北京市第一中級人民法院列為失信被執行人。
格力電器與銀隆之間不乏關聯交易。
2018年年報顯示，當年，格力電器與銀隆（含子公司、控股子公司）的關聯交易高達29.27億元；次年，關聯交易金額為3.41億元；2020年上半年則只有0.15億元，科目主要為日常經營環節的材料採購和商品銷售。
2019年8月，格力電器還與銀隆共同成立了合資公司珠海橫琴格力華鈦能源發展有限公司。
有業內人士指出，格力頻繁騰挪長安債的真實動機如果是為了向銀隆進行曲線輸血，則其有可能存在逃避關聯交易程序、掩蓋關聯交易事實的嫌疑。
“如果説格力電器的真實目的是為了通過投資長安債，再通過長安投資來為銀隆拆借資金，那麼顯然屬於關聯方融資，那麼格力就在關聯交易的信披上存在失職和違規。”一名關注格力的投行人士表示。
“從長安投資的財務狀況，再到格力電器頻繁買賣長安債的反常行為，這些都指向格力電器借長安私募債來為銀隆‘輸血’。”上述接近長安投資的人士指出，這一輸血行為很隱蔽，在形式上被掩飾為格力電器單純的證券投資行為，“但實質上，這仍然是格力電器‘輸血’長安投資，再由長安投資‘輸血’銀隆的過程。”
長安投資資金承壓
儘管獲得了格力電器的“購債支持”，但長安投資的資金鍊壓力未獲得根本性紓解。
長安投資母公司的現金流主要來自旗下三、四線城市地產項目的銷售。
2020年上半年，長安投資母公司口徑的經營活動現金淨額只有2.10億元，同比上年縮水超60%。
“長安投資還有一個重要的‘現金奶牛’，就是長安興融中心的租金，但之前這個項目發過CMBS，相當於現金流已經貼現給銀行間了。”一名接近長安投資的審計人士介紹稱。
據長安投資半年報現實，截至2020年6月底，長安投資的總資產達237.42億元，淨資產則為69.13億元，營業收入達8.74億元，歸母淨利潤為0.63億元。
上述接近長安投資的審計人士透露，長安投資母公司層面的業務規模有限，其合併報表的資產主要來自於國融證券。長安投資是國融證券的控股股東，持股比例超過70%。
“長安投資本身並沒有太多業務，體量都反映在國融證券身上，還有少部分的地產項目。”上述接近長安投資的審計人士向時代週報記者指出，“國融證券是持牌證券機構，資金難以輕易被股東用於週轉，如果只看母公司，長安投資確實存在資金壓力。”
財報顯示，截至2020年6月底，長安投資母公司口徑下流動資產為17.64億元，同比縮水36.36%。具體來看，其貨幣資金僅有0.26億元。長安投資母公司口徑下的營收僅為0.94億元，並且有0.62億元的虧損。
長安投資的授信也在不斷吃緊。其綜合授信額度為35.5億元，其中未使用額度為33億元。接近長安投資的審計人士透露，該筆授信額度大多來自於被並表的國融證券的同業授信，並不能體現母公司的信用狀況。
財報顯示，長安投資並表後的授信主要來自內蒙古銀行、中信百信銀行、江西銀行、長沙農商行以及證金公司五家機構。
“這些授信並非長安投資可隨意使用的。”上述接近長安投資的審計人士透露，“除了國融證券，長安投資旗下的其他業務多與房地產有關，受到近年來的行業調控，長安投資一直很難獲得來自銀行渠道的融資。銀行要看資產和流水，但長安母公司層面沒有業務，只是個持股平台。”
長安投資的資金壓力也被評級機構所關注。2019年6月，大公國際對長安投資發佈跟蹤評級報告時，將其列入了信用觀察名單，原因是國融證券的被罰。
“公司重要子公司國融證券受到中國證監會行政處罰，債券自營業務和資產管理業務受限，未來盈利存在不確定性。”大公國際指出。
為應對資金鍊壓力，長安投資還欲出售所持國融證券的股份。
一名接近國融證券的人士透露，長安投資出售國融證券的股份，一方面是出於流動資金的需求。另一方面，2019年7月，《證券公司股權管理規定》頒佈實施，提高了對券商控股股東的財務要求。長安投資漸生去意。“因為長安投資在國融證券股份轉讓、增資擴股時做了IPO對賭，這導致長安投資對外轉讓股權時，要價太高。”該人士説。
長安投資還面臨償債兑付壓力。
據長安債的期限安排，6只長安債中的4只將在2021年陸續觸及回售到期，合計規模10.92億元。長安投資的現金狀況和償債能力並不樂觀。格力電器在債券投資中反覆買賣、重倉持有長安債這般的AA級民企債，這一反常現象着實令市場費解。
此外，長安投資還承受此前國融證券股權融資的IPO對賭回購壓力。
時代週報記者從上述接近國融證券的知情人士處獲悉，長安投資曾在2015年轉讓國融證券持股以及2016年發起對國融證券增資擴股時，曾與多家新進中小股東簽訂對賭回購協議。
因國融證券未能如期上市，長安投資正在面臨國融證券中小股東要求回購的壓力。2020年7月，長安投資就因未能按期回購國融證券小股東諸暨楚縈投資管理中心（有限合夥）的持股而被後者推上被告席。
拆解長安債
資金鍊壓力並不輕鬆的長安投資之所以能夠維持其資金鍊運轉，得益於其近年來發行的多隻私募債。
Wind統計數據顯示，長安投資自2017年開始先後共發行7筆私募債（下稱“長安債”），其中處於存續期的有6筆，分別是18長安01、18長安02、18長安03、18長安04和19長安01、20長安01，合計18.82億元，佔其今年6月底流動資產的比例高達106.69%。
這些私募債的持有人除格力電器外，還有其他一系列的融資運作。
時代週報記者從同業市場獲悉，長安投資早期發行私幕債時並非缺少投資者，例如廣州農商行、首創擔保等機構曾在2018年前後成為長安債持有人，但後來均通過到期、轉賣等方式陸續退出。
為保證這些債券的順利發行和過渡，以國融證券為平台，開展關聯方融資和結構化發行一度成為長安投資的選擇。
證監會檢查組在對國融證券進行檢查時發現了這些問題——國融證券資管、投顧產品大量持有長安投資的所發債券。
時代週報記者獨家獲得的現場檢查確認書顯示，上述關聯方自融體量約為8.5億元。
“當時在長安的債上是做過‘118工程’的結構化（發行）的，一部分錢是長安通過關聯企業出的，拿了債之後再去同業市場做回購。”上述接近國融證券的人士透露，“但是在2019年的監管下，這種操作越來越難了。”
所謂“118工程”，通常指債券發行人為解決自身發債困難，其控股股東、實際控制人或其他關聯方通過資管產品認購自家債券，再利用資管產品在同業市場中以回購交易獲得超額融資的模式。持有1億元債券本金可通過回購獲得8億元的回購融資，“118工程”因此得名。該模式在去年監管層穿透排查債券持有人名單後，已難大規模開展。
時代週報記者從上述接近長安投資的人士處獲悉，長安投資曾通過關聯公司日新經貿在九州期貨嘗試設立專户產品開展“118工程”，但後來由於未能實現回購融資而不了了之。
在彼時監管的施壓下，長安投資的資金鍊再度吃緊。
“國融的結構化發債整改後，這些債券必須的找到新的‘接盤者’，因為長安自身是很難有足夠的現金把債券回購的，不然就不用發債了。”上述接近長安投資的人士透露。
還有誰是長安債持有人？
斷臂於結構化發債的長安投資，仍將希望寄託在關聯方和一些隱性的關聯方主體上。
時代週報記者獨家獲悉，內蒙古銀行持有長安債規模約為2億元。
工商資料顯示，長安投資是內蒙古銀行的股東之一，持有內蒙古銀行1.36億股，持股比例為3.94%。
“內蒙古銀行本身沒有給長安投資做貸款的，但仍以理財賬户買債的形式介入了長安投資的融資。”一名接近內蒙古銀行人士透露，“內蒙古銀行並不太願意持有長安債，但長安投資是內蒙古銀行股東，而且還有一個董事席位。”
長安投資在內蒙古銀行派駐的董事為孔佑傑。工商資料顯示，孔佑傑同時也是國融證券的監事會主席。
另據時代週報記者獲悉，目前長安債的另一持債主體為長安投資及國融證券員工，並組織內部員工集資，並先後通過基金、期貨公司的專户產品持有，集資規模約為8000萬元左右，侯守法還一度向員工承諾了相比發債利率更高的收益補償。
2020年7月29日，在資金鍊和資信評級並不理想的狀態下，長安投資之所以仍然能夠發行規模1億元的私募債“20長安01”，也與員工“集資購債”的續接有關。
“今年之前的債，一部分是長安投資利用員工集資的方式‘自購’了8000萬左右，並且在7.5%的票息基礎上，額外給員工貼了2.5%的收益。”上述接近長安投資的人士稱，“為了應對一些債券到期，今年長安又以過橋的方式讓員工集資的資金‘續接’了20長安01的發行。不過，今年沒有額外貼息，參與的員工主要是長安投資、國融證券的一些高管和核心骨幹。”
針對上述問題，時代週報記者分別聯繫格力電器、長安投資等當事方。截至發稿，時代週報記者仍未獲回覆。
值班/貓弟
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