東吳證券：給予錦江酒店增持評級

2021-12-15東吳證券股份有限公司湯軍,李昱哲,宋小雯對錦江酒店進行研究併發布了研究報告《版圖加速擴張，管理革新圖變，龍頭正揚帆》，本報告對錦江酒店給出增持評級，當前股價為55.11元。

錦江酒店(600754)

投資要點

酒店行業進入量穩價增階段，加盟連鎖與產品升級為主旋律。中國酒店業發展四十餘年，經歷兩次升級浪潮，規模穩步擴張。2016-2019年，我國酒店/客房量CAGR分別為5.4%/7.7%，增長穩定。據歐睿數據，2020年中國酒店業市場規模為2759億元（yoy-45.8%），其預計到2026年市場規模將達10518億元（2020-2026年CAGR為25%）。較低的進入壁壘導致單體酒店佔據主體，2020年底連鎖化率僅為31%。對標歐美成熟市場，我國連鎖品牌酒店空間廣闊。從市場結構看，2020年國內經濟型/中端/高端酒店佔比分別為79%/16%/5%，對比美國（20%/41%/39%），產品升級與中端擴容仍為主要趨勢。

疫情築底，供給出清，龍頭乘勢加速連鎖擴張。2019年年底為上輪週期底部，疫情衝擊導致行業在底部反覆摩擦，2020年酒店業淨減5.9萬家。錦江/華住/首旅三大連鎖龍頭乘勢加速擴張，連鎖酒店壟斷格局愈發清晰，2020年連鎖酒店市場CR3達43%（yoy+2.5pct）。中期來看，疫情給行業帶來不確定性風險依舊存在，但龍頭競爭格局改善的確定性卻越來越強。長期來看，三大寡頭將推動連鎖酒店市場空間翻倍，優享市佔率提升與成長價值，估值中樞持續上移。

錦江酒店：我國酒店規模龍一，多品牌全價格帶覆蓋。公司背靠上海國資委，通過併購整合，形成錦江、維也納、鉑濤及盧浮四大品牌系列，全面覆蓋經濟型到中高端酒店。截至2021年9月底，公司開業酒店達到10195家，已簽約酒店規模超過1.5萬家，為國內最大的連鎖酒店集團，據《HOTELS》雜誌公佈的2020年度全球酒店集團225強，錦江酒店以超113萬間客房，排名世界第二。

品牌卡位+優渥國企資源市場化運作，疫情逆勢擴張迅速。疫情衝擊下，國企在融資、物業資源等優勢上表現尤為明顯，錦江獨家向旗下加盟酒店提供總計35億元、年利率低於4.5%的低息貸款；公司在自營酒店拿地更具優勢，同時幫助加盟商獲得更為優惠的土地資源，樹立良好品牌形象。公司於2020年5月設立中國區，加速底部佈局，藉助：1)前端加速品牌整合，對外加盟擴張提速，考核+激勵以期實現到2023年規模及利潤翻倍目標；2）後端推進中後台管理協同，對內經營效率提效。錦江中國區成立是公司從規模到效率轉變重要信號，疊加先發領跑帶來的品牌效應與卡位，拓店速度與效率改善正持續驗證，有望在中長期持續擴大行業領先地位。

盈利預測與投資評級：基於2021-2022兩年分別新增門店1500家，且中高端/輕資產戰略持續推進下加盟酒店&中高端酒店佔比將進一步提升等假設，同時考慮2021年業績將因Q4以來疫情有所承壓，並有望在2022年好轉。長期來看，我們看好公司中高端化擴張潛力及經營效率提升帶來的業績彈性。我們預計公司2021-23年收入為119.3/160.2/180.7億元，對應同比增速為20.5%/34.3%/12.9%，2021-23年歸母淨利潤為2.0/14.0/19.6億元，對應同比增速82.0%/599.8%/39.6%，當前股價對應動態PE294/42/30倍，維持“增持”評級。

風險提示：宏觀經濟波動，疫情持續反覆風險，品牌競爭加劇風險，擴張數量&質量不及市場預期風險，中後台整合不及市場預期風險。

該股最近90天內共有24家機構給出評級，買入評級14家，增持評級9家，中性評級1家；過去90天內機構目標均價為62.16；證券之星估值分析工具顯示，錦江酒店（600754）好公司評級為2.5星，好價格評級為2.5星，估值綜合評級為2.5星。(評級範圍：1 ~ 5星，最高5星)