捨得酒業存貸雙高：短期借款8.4億 擬募資補充流動性

　　新浪財經上市公司研究院 白酒浪頭|王永

　　4月24日，捨得酒業披露了2019年年報，全年實現營業收入26.5億元，同比增長19.79%；歸母淨利潤5.08億元，同比增長48.61%。19.79%的營收增速，相比同規模的水井坊和酒鬼酒明顯偏低。

　　目前捨得酒業依然面臨產能利用率低和庫存高企的問題。在發佈的定增預案中，公司提出7.5億元用於補充流動資金，與其他大部分通過自籌資金完成技改的白酒企業相比，捨得酒業現金流似乎也“堪憂”。

　　相比上年，捨得酒業短期借款規模增長了8.4億元，同比增長27%， 2019年公司為此支付的財務費用大幅增長到1374萬元，而公司賬面貨幣資金高達16億元。

　　2019年營收增長19.79% 低於水井坊、酒鬼酒

　　4月24日，捨得酒業披露了2019年年報，全年實現營業收入26.5億元，同比增長19.79%；歸母淨利潤5.08億元，同比增長48.61%。

　　從區域來看，酒類省內營收 5.55 億，同比增30.76%，省外營收16.58 億，同比增19.44%。省內增速高於省外。從產品來看，中高檔酒營收22.02 億，同比增23.07%；低檔酒營收0.85 億，同比增41.76%。

　　捨得酒業有捨得、沱牌兩個品牌，其中捨得定位為次高端酒，包含品味捨得和智慧捨得等單品，去年捨得系列佔產量的44%，銷量的43%。沱牌則定位為大眾酒。其中高檔酒主要是捨得系列。

　　2018年中高檔酒佔營收比重約為82%，2019年則上升到87%，提升了5個百分點。根據新時代證券研報數據，捨得系列營收佔中高檔酒比重超 80%。捨得系列的增長，帶動了公司的產品結構升級。

　　2019年捨得酒業酒類毛利率整體上升了1.93個百分點達到81.92%，其中中高檔酒和低檔酒毛利率分別上升2.2個百分點和2.16個百分點。

　　從產銷量來看，目前公司產銷量都在向捨得系列傾斜，2019年捨得系列產量5442.96噸，銷量5450.32噸，分別同比增長14.82%和13.69%；沱牌系列產量7036.13噸，銷量7209.02噸，分別同比增長7.44%和0.07%。

　　值得注意的是，捨得酒業不到20%的營收增速不及同規模的水井坊和酒鬼酒。

　　目前營收規模處在10億元到30億元之間的上市酒企有6家，其中捨得酒業與酒鬼酒、水井坊均打出了“高端牌”。2019年水井坊與酒鬼酒營收規模分別為35億元、15億，2019年營業收入分別增長25.53%和27.38%。相比之下，捨得酒業營收增速是偏低的。

　　產能利用率僅26% 短期借款增至8.4億元擬募資補充流動性

　　捨得酒業產能利用率低的問題依然存在。

　　根據年報披露，捨得酒業設計產能為4.3萬噸，實際產能僅1.13萬噸，產能利用率約為26%。與2018年25%的產能利用率持平，遠低於同規模公司。根據統計，水井坊2019年產能利用率為92%，利用率較低的迎駕貢酒也達到61%。

　　與此同時，公司的存貨規模還在創新高。捨得酒業2010年之前產量非常大，一度高達14.6萬噸。2010年之後才有所降低，因為銷量低，大量產品成為存貨。根據Wind數據，2013年起存貨突破20億，此後一直維持高位，2019年存貨規模達到24.18億元，相比前一年增加了0.47億元。

　　事實上，捨得酒業一直面臨庫存高企，週轉慢的問題。根據Wind數據，2018年在18家上市白酒企業中，捨得酒業存貨週轉率是最低的，2019年在目前已披露年報的8家公司中，依然墊底。

　　截至2019年底，捨得酒業庫存半成品酒（含基酒）高達13萬噸，佔絕大部分庫存。

　　在這種情況下，捨得酒業仍拋出了定增方案，擬募資金投入技術改造項目。

　　根據2020年2月捨得酒業披露的非公開發行預案修訂稿，捨得酒業擬募資不超過25億元。其中10.05億元用於釀酒配套工程技術改造項目，4.25億元用於營銷體系建設項目，3.2億元用於信息化建設項目，其餘7.5億元用於補充流動資金。

　　目前捨得酒業總市值約為83億元，募資金額相當於其市值的30%。按照2019年5.08億元的歸母淨利潤估算，募資額度相當於其5年淨利潤。

　　其他進行技改的白酒公司一般都是為了擴大高端酒產能和儲能，捨得酒業本身就面臨基酒庫存巨大，且競爭激烈的現實，募資擴產能的必要性令人質疑。在證監會此前問詢後，捨得酒業回覆稱，技術改造項目改造不涉及新增成品酒產能。但如果不涉及新增高端產能，技改投入的大量資金如何收回，項目的盈利能力又如何體現呢？

　　募資中的7.5億元資金擬用於補充流動資金也暴露了捨得酒業的現金流問題。目前已經提出技改計劃的瀘州老窖與古井貢酒等公司，資金來源大部分仍是自籌資金，且資金用途中不存在補充流動性現象。

　　捨得酒業是少數幾家賬上存在大量借款的白酒企業之一，2019年其短期借款增至8.4億元，同比增長27%， 2019年公司為此支付的財務費用大幅增長到1374萬元。而公司賬面貨幣資金高達16億元。

　　根據年報及之前的公告披露，天洋控股集團與沱牌捨得集團之間存在資金往來，且天洋控股集團未能及時償還。沱牌捨得集團及其子公司於2019年11月4日對天洋集團及相關人員起訴，並申請對其持有的沱牌捨得集團70%股權和相關人員財產採取訴前保全措施。經遂寧市中級人民法院依法裁定，已於2019年11月8日對相關財產進行了查封。此後雙方達成和解，在9個月內分期償還欠款及利息。