股價創年內新低！“防水茅”還能重回千億市值嗎？

作者：泰羅，編輯：小市妹

8月10日，“防水茅”東方雨虹早盤繼續下跌，股價創下年內新低。

作為防水建材領域的扛把子，東方近年來享受到一波業績與估值齊飛的優厚待遇。公司自2020年開始，戴維斯雙擊下，短短一年股價翻了約2.4倍。2021年8月公司最高市值超過1600億元。

而恆大的暴雷事件給建材、家居公司普遍的殺估值效應，目前東方雨虹的估值來到21.52倍，市值為909億。儘管近段時間房地產政策暖風頻吹，但下行週期陰雲尚未徹底散去，新階段下公司如何走出陰霾？

成立於1995年的東方雨虹是目前國內防水建材領域的絕對龍頭。

按照2021年上半年防水業務（防水卷材、防水塗料、防水施工）收入規模，東方雨虹為以130.97億元，遙遙領先於排名第二的科順股份37.6億元、第三的凱倫股份11.48億元。

不僅如此，東方雨虹還圍繞防水這項優勢業務打造了建材、建築 塗料、無紡布、特種砂漿、修繕及保温材料六大產業。

目前，建築塗料業務增長迅猛，已成為公司第二大增長點。數據顯示，公司2016年收購進來的德愛威建塗子公司，2017年-2020年，銷售收入從0.5億元增至12億元。

2021年，公司共實現營收319.34億元，同比增長46.96%，淨利潤42.05億元，同比增長24.07%。對於一家市場地位穩固，業務多點開花的龍頭綜合建材公司，其關鍵投資抓手便是未來還有多長的雪坡？

這就要具體分析公司的主要業務模塊，我們分別從防水建材、建築塗裝、TPO及其他業務入手。

首先是防水建材。根據中國建築防水協會統計：2020年，我國723家規模以上防水企業的主營業務收入累計為1087億元，同比增長4.6%。

這僅僅是規模以上企業的市場規模，因為我國建材行業集中度相當分散，目前對整體市場規模尚無確切數字。不過可以參考的是，前瞻研究院根據預計規模以上企業佔比為60%，測算出的1811億元；以及德邦證券綜合新房竣工，存量房翻修、老舊小區改造以及國家基建投資測算出的1730億元。

大體上估算，2020年國內防水建材行業的市場規模在1700億元上下，按照5%的年複合增速保守預測，2025年，我國防水建材行業的市場規模約2200億元。

其次是建築塗料。根據中國塗料工業協會發布數據，2020年，全國1968家規模以上塗料企業總產量2459.1萬噸，同比增長2.6%，實現營業收入3054.3億元，同比下降2.8%。

不過，這一統計包含建築塗料、工業塗料與通用塗料與輔材三大類，其中東方雨虹所在的建塗約佔總規模約1/3，市場規模近千億元。根據十四五規劃目標，到2025年，我國塗料行業總產值預計增長到3700億元左右，建塗市場規模超過1200億元。

再次是TPO與光伏屋頂。根據投資者調研紀要信息，東方雨虹稱光伏屋面項目，不僅應用場景廣泛、同時單價高，約100-300元/平米（包含保温和防水基層、光伏支架整個系統），施工週期也較房產業務短。

根據測算，光伏屋面防水的市場規模有望超過住宅業務（包括房產與非房）。其中工業屋面領域，全國每年大約有3億平米工業屋面投建，純防水就有300億的新增市場；加上30億平米的既有屋面改造，按照50%的改造率計算，潛在市場規模在1500億元左右。

這還不包括黨政機關大樓、醫院、學校、商場、體育館等公共建築屋面的新建和改造的，這塊規模甚至還會超過工業屋面面積。

最後，公司在保温、砂漿、修繕、非織造布等業務所在的細分板塊成長空間均不小，具體規模不再拆解。從上述業務空間測算不難看出，僅防水、塗料、TPO潛在市場空間就接近5000億元。

而眼下，東方雨虹最切實的增長邏輯是各模塊市佔率的提升，圍繞“雙碳”目標，落地的各項政策有望加速建材行業的整合。

僅以防水建材市場為例，2020 年，公司該部分營收為217.3 億，佔當年防水整體市場規模的約12%，後四名的科順股份、北新建材、凱倫股份、三棵樹分別為3.44%、1.82%、1.10%、0.51%，CR5不足20%。

政策將是建材市場集中提升的最大催化劑，傳聞一直要落地的防水新規提出兩大要求：1）保質期延長，從之前5年延長到25年，地下室與主體結構工程同壽命。（2）原來不強制做防水的外牆、鋼結構屋面也要做防水。

新規有望將許多技術水平差、生產工藝落後，環保問題突出的中小企業淘汰，此外外牆等部位的硬性防水要求，也會帶來至少50%的市場擴容。

樂觀假設，2025年，東方雨虹在防水建材領域的市佔率達到30%，意味着營收超過700億元，再加上塗料、於其它業務，尤其是與TPO業務的爆發，公司總收入有望達到1000億元，將是2020年收入的4-5倍。

巨大的增量空間給了東方雨虹業績穩步增長的堅實基礎，這也是公司不懼當下房地產下行的最大底氣。