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本期嘉賓：Grace，貝瑞研究資深分析師，特許金融分析師(CFA）十年持證人；鄭懷舟，36氪二級市場負責人
編輯：陳昭彤
核心提示：
1． 我覺得説通俗一點，巴菲特現在終於在科技股上吃着肉了。
2． 而現在要在SnowFlake這裏先打一個問號，市場看到了它非常高的估值，那在它的價格能在市場受到如此高的認可呢，還是會對於它市銷率過高會產生擔心呢？我覺得大家拭目以待吧。
3． 現在SnowFlake190倍的市銷率，後市風險還是挺大的。
編者按：本文由36Kr LIVE內容整理而成，有刪減。戳此可回看完整直播>>
美國西部時間9月16日，硅谷雲計算服務巨頭Snowflake（股票代碼為：“Snow”）在美國紐交所上市，發行價為120美元，首日開盤翻倍，開盤報245美元。Snowflake開盤後即停牌，漲幅達130%。
此次IPO對Snowflake的估值為330億美元。IPO後，按估值區間的上限計算，Snowflake無論從籌資額還是從市值來看，它都將成為有史以來IPO規模最大的軟件服務公司，同時也是世界上最有價值的初創公司之一。
這樣一家明星公司，讓一直對新股抱持謹慎態度的股神巴菲特重倉買入，最近差不多六億多美元開始押注SnowFlake。
股神瞄準未盈利科技股
鄭懷舟：巴菲特實際上並不是很喜歡科技股，他之前投資了很多的科技股都是血本無歸，比如IBM，甲骨文等，投資收益都不是很好，所以巴菲特一般不太投資科技股。但是，巴菲特最近幾年還是投資了一些科技股，他開始投資蘋果、亞馬遜，他在蘋果和亞馬遜上都賺了不少。現在他又開始投資這家叫SnowFlake的公司。SnowFlake到底好在哪裏？巴菲特為什麼要投資科技股？
Grace：我覺得説通俗一點，巴菲特現在終於在科技股上吃着肉了。大家都知道，蘋果現在是伯克希爾的第一大重倉股，巴菲特在蘋果身上目前已經有兩倍的漲幅。除了蘋果，去年一季度，巴菲特更是在猶豫了很多年以後，首次出手購買了亞馬遜，後來又進行了增持。雖然對巴菲特來説10億美元是一個小倉位，而且當時股神覺得亞馬遜的股價還是很高的。可是現在一年以後再來看，這筆當時號稱是巴菲特最貴的投資，給他在短時間內帶來了差不多80%的利潤回報。所以，巴菲特在科技股上吃着肉了，當然還想再吃。
另外，SnowFlake是一個優質的獨角獸公司，大家都知道巴菲特喜歡投資自己比較熟悉的公司，而SnowFlake和之前巴菲特投資的亞馬遜都是在雲計算領域。其次，巴菲特原來投資過Oracle，SnowFlake的三個創始人中有兩個是來自於Oracle的數據團隊。這幾個原因促使了股神開始打新。
鄭懷舟：SnowFlake這樣的獨角獸雲計算公司在硅谷眼中有着什麼樣的價值呢？
Grace：雲計算通常來講主要分成三層，IaaS、PaaS和SaaS。就全球市場來看，SaaS的市場佔比是最重的，到今年差不多是1000億美元的規模，但是，IaaS的行業是最快的，相對來説PaaS的市場容量要小一點。
如果我們區分了這三層我們再來看的話，就是像IaaS基本上已經是頭部玩家的天下，比如美國的亞馬遜雲、谷歌雲、微軟雲，國內的阿里、騰訊和華為雲這三家。而SaaS目前處於百花爭放的階段，它不同的垂直領域現在已經有了很多頭部玩家出現，我相信將來在雲服務的這種可擴展的服務領域上會出現更多的垂直領域的獨角獸。
當然，這些獨角獸公司的體量和亞馬遜、谷歌還有微軟相比還差很多，在很長一段時間內基本上沒法追趕。在全球的投資者眼中，同樣的雲計算，亞馬遜、谷歌雲、微軟雲已經發展到相對成熟的階段，並已經具有一定的壟斷性，而其他的SaaS的公司，比如現在新的Snowflake、Zoom、DocuSign，還有CrowdStrike這些公司它們現在還在成長的早期。投資者在投資屬性上，會更偏向於更高風險、高回報，而其他雲計算更底層的IaaS的公司在雲計算領域內相對來説可能偏價值一些。
我這裏有幾大SaaS公司的一些估值對比和股價的漲幅對比，現在主要的幾個SaaS公司，不管是Snowflake、Zoom、DocuSign還是CrowdStrike，業務增速都是相當快的，全部都在百分之百以上，其中Zoom更是達到了百分之兩百，這些公司的毛利率也都非常高，而SnowFlake的62%，在這四家公司中間已經算是毛利率最低的了。
看市銷率，這四家公司裏除了Zoom剛剛實現了盈利，其他的三家公司都還屬於淨虧損的狀態。我們用市場上比較認可的市銷率的估值方法來比較，可以發現現在SnowFlake的估值已經是100倍以上了，是相當高的水平了。
但是市場並沒有擔心他們的市銷率，它們的相對估值過高，反而給出了特別高的漲幅，像Zoom從今年開始有487%的漲幅，其他兩家也都在160%以上。而現在要在SnowFlake這裏先打一個問號，市場看到了它非常高的估值，它的價格能在市場受到很高認可呢，還是會對於它市銷率過高會產生擔心呢？我覺得大家拭目以待吧。
鄭懷舟：最近科技股也是非常地熱，美國的散户也處於非常的狂熱的狀態。既然把它們比作一個成長股來看，我們是不是可以把SnowFlake、Zoom這些公司看作是當年的亞馬遜呢？
Grace：這也是我的觀點。現在的SnowFlake，可能就是十年以前的亞馬遜。大家都能看到它有很高的成長性，也能想象到它將來的規模。但是它確實需要一定時間去實現它的盈利。而現在的亞馬遜雖然還是屬於科技股，但是它已經有比較堅實的基礎了。你這邊怎麼看？
“股神”一直也在後悔
鄭懷舟：對於成長股來説，美國的估值定價跟國內的估值定價還是有很大區別的。國內最後還是要回到業績上，而在美國，像亞馬遜這類並沒有回到業績上。亞馬遜從上市開始就一直是虧損，虧損了20多年，而美股的投資者更多的是看中一個故事能不能講下去，你事情能不能做出來，他們給你一個市場試錯的機會。如果在國內你的業績沒有做出來，那基本上就是漲完一波下估值，下業績，等到你調完差不多之後，再漲一波，再下估值，下業績。所以我個人認為，對於美國市場來説，因為現在散户很多，機構話語權比較弱，但是如果等到散户退潮之後，説不定還是會有比較好的發展趨勢。
回到巴菲特的投資的理念來説，他曾説自己看不懂科技股，他的投資一直都是穩健的盈利模式，都是他能夠看得到、摸得着的一個確定性的行業，他這一次壓的SnowFlake還是個沒有實現盈利的獨角獸的公司，這反映出他在投資方向上及心態上有哪些變化？
Grace：我記得他在清倉IBM和Oracle的時候説過他自己看不懂科技股，尤其是對Oracle，他説不了解雲業務，所以就直接一次性地清倉了。他現在投資SnowFlake可能因為他一直在後悔自己當時為什麼不買亞馬遜。他買亞馬遜的時候價格是比較高了，他的持倉成本是在1700美元左右。可是他錯過了十幾年的時候，他就一直在後悔。他就因為這件事情，促使他在一開始就投資SnowFlake。
但是從投資風格和投資方向上，我們也確實看到他的一些變化。比如，貝瑞研究每個季度都會跟蹤這些投資大佬的持倉變化，從上兩個季度伯克希爾披露的13F的表來看，它基本上已經清倉了航空股，大幅地減持了金融股，已經表現出來一定投資風格的變化。當然，他現在開始的投資這麼多科技股，他整體的投資風格已經發生了變化。這也是為什麼我們看到在二季度，伯克希爾唯一一個新增的持倉就是黃金股巴里克，這就是股神從宏觀層面上，他需要去考慮應對這種低利率的環境和通脹。
鄭懷舟：講到黃金股，我記得之前有一件趣事。我記得巴菲特在股東大會上説，你花了那麼多錢買了黃金，你把黃金丟在那邊，黃金也不能造成任何的收益，那我要去買黃金幹嘛？然後他現在又開始去買巴里克黃金，那這是不是預示着這一次的美聯儲的放水，包括低利率環境會持續很多年？尤其像高盛有一個報告，它説美聯儲可能要在五年內把利率維持在零，是不是他是為了這個考慮？
Grace：我覺得這是很有可能的。如果我們回顧歷史，在2008年之後，金融危機後在逐步地放水。根據時間週期來看，可能會在兩年以上的週期，尤其是上一次美聯儲通過表示，平均通脹率不超過2%或者稍微高於2%的時候，都應該維持現在的低利率環境。因為石油價格控制在這個水平，所以美國可能很難去超過這個2%的平均通脹。也就意味着可能美國會在很長的時間內維持這個零利率。
目前是出手的好時機嗎？
鄭懷舟：這樣看來的，巴菲特還是很有遠見的，他能夠提前去買巴里克黃金，而且他最厲害的就是他能夠改變自己的投資習慣。因為很多投資者一旦養成了固定的模式之後，就很難去改變。而巴菲特在這一點上非常厲害。
美股特別是前段時間暴漲暴跌，3月份的時候暴跌，然後很快就收復了全部的失地，基本上創造了美股歷史上最短最短的熊市，並且創新高。上一週我們還在經歷美股暴跌，這一週道指又逼近了兩萬八，基本上又是要再創新高的節奏，現在是巴菲特出手的一個好時機嗎？
Grace：這個問題不只是問現在是不是巴菲特出手的好時機，我們這種普通股民也得想一想現在到底是不是一個好時機，其中最重要的就是要看是放在多長的投資週期來看。巴菲特是一個長期投資者，按理説，他對時機的挑選沒有那麼的嚴格，因為長期投資者可能不在乎市場短期的走向，當然3月份的那種30%的跌幅，巴老爺子還是會很在意的。
從伯克希爾二季報來看的話，它現在賬上的現金和等價物已經達到了1400多億美元，比一季度的時候又多了大概兩百億。從這點來看，囤現金就意味着股神認為現在市場的整體估值還是偏高的，所以如果要回答現在是不是個好時機，我覺得從他的倉位控制來講，他肯定還不認為目前是一個合適的時機。
那他為什麼又選擇打新呢？我覺得其實也不矛盾，因為你選擇打新，不是去二級市場上去買，也就説明巴菲特對市場的狂熱度有一定的擔心。因為今年美股的上市首日的平均漲幅差不多是20%，科技股就更高了。如果打新的話，它至少有這個安全墊，我覺得這也是巴菲特的一個重要考慮。
鄭懷舟：像最近美股經常暴漲暴跌，背後是散户跟機構的對決嗎？
Grace：首先，現在散户的比例確實要比原來高了很多，現在robinhood每個季度應該是有300萬的新增用户，所以這些散户衝進來以後，不管是中國的韭菜也好，還是美國的韭菜也好，相對機構來説，都是沒有那麼理性的。
另外從期權的投資上看，8月，我們看漲期權和看跌期權現在都處於一個歷史的高位。至於説到底是什麼原因導致了這一輪科技泡沫，我覺得是各種因素綜合在一起的結果。
鄭懷舟：既然是有泡沫的話，這個泡沫會不會破掉？
Grace：你並沒有發現市場的恐慌情緒一下子就蔓延，而是大家已經能接受一部分的科技股泡沫。另外，關於如果泡沫破滅的時候美聯儲能不能接得住，總體來説，我現在對市場的流動性沒有太大的擔憂。因為從美聯儲的措施來看，就是我可以擼全世界的羊毛，就保住我自己的流動性。在3月份的時候它就是這麼做的，所以我覺得如果真的需要它救的時候，它還是會救。
鄭懷舟：那就等於是把一艘航空母艦開進了一個池塘裏面，跟他説，我來救你們了。
Grace：當然，如果萬一再發生像3月份這樣子的跌幅的情況，一般的投資者還是要想一想怎麼樣去應對。
另外，之前有投資者問我説，和2000年時候的互聯網相比，互聯網泡沫有什麼相同或者不同。我認為這兩個科技股的泡沫還是有很大的差別的，因為現在的科技股，雖然估值還是比較偏高，但是它現在是有實際的業績支撐，而且大部分的公司都是實現切實的商業模式，有切實的盈利能力。所以，像蘋果、谷歌等，它市盈率三十多倍，它的確可能有一定的泡沫，但你説它的泡沫有多大呢？三十多倍的科技股的泡沫算大嗎？
鄭懷舟：對，可是市場上會把蘋果更多的看作消費股，如果你把它當作一個消費股的估值，它的估值就有點高，因為畢竟它只是個賣手機的。
Grace：如果可以把蘋果拆分成它的硬件，比如蘋果的手機、電腦，或者其他的硬件的話，我覺得它可能消費股的屬性更強。但是，對蘋果來講它更重要的是它的生態系統。它的生態系統應該是歸到它科技股的屬性中來。
而且，這也和科技發展水平有關。因為目前科技水平已經發展到一定的階段，所以當年我們認為是科技股的東西，我們現在已經不把它當成科技股來看了。我記得曾經也有一段時間討論阿里到底是應該屬於科技股還是屬於消費股。暢想一下，過幾年，假如阿里雲的營收慢慢地高起來，達到了它營收的20%以上，那阿里是不是就應該不屬於消費股，而屬於科技股了？這跟公司裏面的業務模塊的不同的發展是有關係的。