醒醒吧！熊市反彈≠美股要“回春”了

美股昨日全線高收，道指收漲1.61%，納指漲2.68%，標普500指數漲1.99%。智通財經APP瞭解到，逢低買入的買家近期一直在重返市場，此外，美元走軟、美聯儲言論不那麼“鷹派”，以及零售商業績不錯，都在一定程度上提振了股市。

然而，標普500指數今年迄今已下跌近15%，納指跌超12%，道指跌超10%，結合最近的漲勢，這似乎給了市場一個信號——股票不再昂貴了。彭博社分析師預計，標普500指數明年的每股收益將為248美元，即遠期市盈率是16倍，雖然不算便宜，但估值可能還算合理。實際情況真的有這麼樂觀嗎?

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對此，高盛和摩根大通的分析師認為，此次拋售行為走得太遠了，最近的價格走勢高估了經濟衰退的可能性。同時，瑞士信貸集團也認為，如果美債收益率見頂，美股股市可能會迅速反彈。

實際上，分析師們的每個預測的背後都有這樣一種信念，即估值已經解釋了經濟和收益可能遭受的所有痛苦。但上述計算是基於預測收益的，尤其是在美聯儲加息的情況下，其可靠性更加令人懷疑。長期以來，分析師們都對經濟低迷選擇視而不見。歷史中一個典型的例子是2008年初，全球金融危機的前夕，當時市場預計標普500指數的利潤將增長15%。

此外，把歷史市盈率作為市場見底的信號也是有風險的。在通脹肆虐、美聯儲承諾積極收緊政策的背景下，股市估值正處於數十年來最不利的時期之一。在熊市中，股價很少在平均市盈率水平停止下跌，而像本週這樣的反彈更像是市場即將面臨更大跌幅的信號。

漢布羅資本管理公司高級基金經理Giorgio Caputo表示：“過於依賴預期收益是危險的。我們正在應對各種各樣的經濟結果，如果我們真的進入某種程度的衰退，那麼預期收益很可能不得不大幅下降。”

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歷史上有無數這樣的例子，這些股票相對於預期收益來説，看起來像是被低估的股票，但實際上卻不是。根據David Kostin領導的高盛策略師編制的數據，自第二次世界大戰以來，企業收入在經濟緊縮前後往往會下降13%。

當然，確定一個增長週期的頂點幾乎是不可能的。但為了説明這一點，假設美國上市公司能夠實現其今年的預期盈利：每股盈利227美元。然後假設經濟衰退來襲，到2023年企業利潤萎縮13%(這是典型的經濟收縮)，而在這種情況下，標普500指數成份股的每股利潤將為198美元，而不是分析師目前預計的248美元。同時，股票的市盈率將為21倍，而不再是看起來合理的16倍。

紐約梅隆銀行財富管理公司股票和資本市場顧問主管Alicia Levine表示:“我們認為這些市盈率不會持續，且預期收益必須下降。”

股票的適當估值是多少?

在美聯儲加息的環境下，美聯儲估值模型(Fed model)或許可以回答這個問題。據瞭解，該模型是美聯儲發佈的一種估值方法，也是國際上普遍認可的市盈率估值法，美聯儲估值模型是將股票(標普500指數)的收益與美國長期政府債券(美國10年期國債)進行比較，該模型根據債券收益發出是否買賣股票的信號。

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如圖3所示，與危機後牛市的歷史水平相比，當前股票估值仍然偏高，但若將時間維度拉的更長些看，當前的股票估值已經相當便宜了。雖然第一季度的收益繼續超過預期，但有跡象表明，分析師對未來兩年中每年增長9%的預期可能過於樂觀。

數據研究公司DataTrek Research聯合創始人Nicholas Colas表示，市場面臨的一個巨大威脅其實來自於美聯儲。原因是，美聯儲為了對抗40年來最高的通脹水平，採取了壓低股價和企業盈利的措施，以緩解工資壓力和消費者需求。

因此，Colas認為，在標普500指數觸及3,500點，即較1月峯值下跌27%之前，股市不會觸底。