本文來自微信公眾號：長橋海豚投研 （ID：haituntouyan），作者：長橋海豚君，頭圖來自：視覺中國
小米集團（1810.HK）於北京時間2022年5月19日晚的長橋港股盤後發佈了2022年第一季度財報（截止2022年3月），要點如下：
1. 整體業績：收入&毛利率完成市場低預期。小米集團本季度總營收734億元，符合市場預期（725.16億元）。公司收入在本季度出現下滑，主要是由於國內市場競爭對手回暖以及海外不穩定因素的雙重影響。小米集團一季度毛利率17.3%，同比下降1.1pct，符合市場預期（17.17%），公司在本季度清理老款產品對毛利率產生影響。
2. 手機業務：海內外市場雙雙承壓。小米在延續供應緊張和競爭加劇的情況下，本季度又新增了俄烏衝突、印度政府等不穩定因素。內外承壓之下，公司本季度的手機出貨量再次掉落至4000萬台以下。在高端機出貨佔比提升的情況下，手機出貨均價再創新高至1189元，給手機業務的下滑做了一定程度的彌補。
3. IoT業務：智能電視成增長主推手。本季度IoT業務的增速又再次回落至個位數，尤其是海外銷售方面受全球宏觀及物料的影響。一季度中，智能電視和筆記本電腦仍有兩位數的增長表現，而其他IoT業務受影響較大，增速已經回落至5%。
4. 互聯網服務：硬件入口屬性，抗風險較強。公司的廣告業務也沒能擺脱整體行業低迷的影響，廣告業務佔比的下降使得公司本季度互聯網服務的毛利率出現明顯下滑。但從小米的廣告業務及遊戲業務來看，公司作為硬件入口的影響程度較小，具有較強的抗風險性。
5. 成本費用端：三項費用，均趨勢性走高。公司三項費用率均有明顯走高，主要由於公司本季度費用端均有上升，而收入端卻出現下滑所致。從各項費用來看，研發費用中汽車業務本季度帶來新增的4億多費用。在汽車形成銷售前，該部分都將直接構成公司的費用成本。銷售費用方面，本季度公司的清理老款產品，繼續做了一定的宣傳促銷活動，銷售費用率維持了四季度的高位。
整體來看，小米本次財報各項指標，“完美”符合市場的低預期。手機業務是構成小米收入的基本盤，從此前IDC公佈的一季度中國及全球的手機出貨情況看，小米本季度的手機出貨量均出現了兩位數的下滑。結合整體手機市場的低迷情況，市場已經給小米調低了業績的預期。
即使本次小米的業績達標，但仍不能令市場滿意，主要仍存在一些不確定因素。就像從股價來看，恆生科技從3月15日低點以來已經上漲了8%，而小米集團同期仍下跌了11%。在不確定因素的加持下，即使市場存在博反彈的想法，但投資者對小米的信心仍弱於整體市場。
那麼小米現在的不確定因素有什麼呢？
國內市場：受到榮耀和蘋果的雙重夾擊，市場佔有率出現較明顯下滑；
海外市場：俄烏衝突的持續對小米在兩國的出貨均有影響，同時印度政府的施壓也影響小米在印度的市場地位；
汽車業務：在小米汽車還未亮相前，給公司帶來不增收而增長成本的情況，對於上市公司而言，業績將在近幾個季度內持續受到侵蝕。
縱然，現在小米的估值也已經被下殺到低PE區間內。但在眾多不確定因素的影響下，小米或許也不是恆生科技中博反彈的首選標的。
以下是長橋海豚君對於小米集團2022年一季報的具體分析：
一、整體業績：收入&毛利率完成市場低預期
1. 收入端
小米集團2022年第一季度總營收734億元，同比下滑4.6%，符合市場預期（725.16億元）。公司收入在本季度出現下滑，主要來源於收入最大影響項的手機業務。手機業務在本季度面臨俄烏衝突、疫情以及缺貨供應鏈等多方面的因素影響，同比出現了兩位數的下滑。
在本季度小米集團的各主要業務中，智能手機、IoT和互聯網服務的收入佔比分別為62.4%、26.6%和9.7%。手機業務仍然是小米集團的最大收入來源，但在總收入佔比中呈現下滑的情況，其中有部分受全球供應緊缺因素的影響。
來源：公司財報，長橋海豚投研
2. 毛利率
小米集團2022年第一季度毛利率17.3%，同比下降1.1pct，符合市場預期（17.17%）。
雖然本季度IoT業務毛利率有所回升，但是對毛利率貢獻最大的手機業務和互聯網業務的毛利率均出現下滑。
本季度手機端的毛利率下滑主要因為公司本季度面臨供應結構性不足以及清理老款產品的壓力，而互聯網業務的毛利率下滑，主要由於本季度毛利率較高的廣告業務佔比下降帶來結構性影響。
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二、手機業務：海內外市場雙雙承壓
2022年第一季度小米智能手機業務實現營收458億元，同比下滑11%。公司手機業務在本季度的下滑主要來自於出貨量上的較大下滑，出貨量的下滑來自於國內和國外兩市場的雙雙影響。
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海豚君將小米的智能手機業務進行量價分拆，來看本季度智能手機業務主要推動力：
量：2022年第一季度小米智能手機出貨量3850萬台，同比下滑22.1%，再次跌落4000萬台以下的季度出貨。本季度小米手機出貨量的大幅下降，在供應鏈因素、榮耀新生等因素外，又有俄烏衝突、印度政府打壓等新情況出現。
分市場來看，在本季度同比下滑近1000萬台銷量中，國內市場影響在250萬台左右，印度市場影響在250萬台左右，俄烏衝突大約也有百萬台的影響。國內外不穩定因素疊加，小米手機本季度在海內外市場均出現一定程度的下滑。
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價：2022年第一季度小米智能手機出貨均價1189元，同比增長14%，再創歷史新高。雖然本季度小米手機出貨量有較大的下降，而在價格端的繼續提升，彌補了本季小米手機業務的一部分下滑程度。
從2020年小米進軍中高端市場以來，小米手機出貨均價呈現上升的趨勢，從2019年末的不到1000元，已經提升至接近1200元。在本季度小米定價3000元或300歐元以上的高端智能手機全球出貨量達到近400萬台，高端機佔比提升至10%以上，在產品結構上拉高了手機的出貨均價。
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2022年第一季度小米智能手機業務毛利45.2億元，同比下滑31.8%。在公司毛利中的佔比35.6%。第一季度智能手機業務的毛利率9.9%，同比下滑3pct。原本由於四季度傳統促銷因素影響，一季度都會有季節性的明顯回升。
然而本季度的毛利率並沒有明顯的環比提升，主要是因為公司在本季度進行清理一部分老品的工作，一定程度影響公司本季毛利率的回升。
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三、IoT業務：智能電視成增長主推手
2022年第一季度小米IoT業務實現營收195億元，同比增長7%，主要由中國大陸地區的銷售增加所致。公司IoT業務本季度促銷活動減少，同時海外銷售方面仍受全球宏觀環境及物料的影響。
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小米主要IoT產品主要涵蓋電視和筆記本，2022年第一季度主要IoT產品實現營收62億元，同比增長11%，主要來源於智能電視和筆記本電腦出貨量增加。
2022年第一季度，小米智能電視全球出貨量達到300萬台。雖然全球及中國大陸地區電視出貨量均有下滑，而小米智能電視全球出貨量仍同比增長15%以上。小米電視在中國大陸地區連續13個季度出貨量排名第一，市佔率提升至22.3%，全球穩居前五。
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2022年第一季度小米其他IoT產品實現營收132.8億元，同比增長5%。供應鏈及不穩定因素下，其他IoT業務也回落至低增長。
本季度中少有的亮點是，智能大家電類（空調、冰箱、洗衣機）本季度仍獲得25%以上的同比增長，主要由於智能空調出貨量增加所致。相比而言，在整個其他IoT產品業務的低增長的情況下，可以看出本季度除白電以外的其他產品表現相對低迷。
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2022年第一季度小米IoT業務毛利30.4億元，同比增長14.7%。第一季度IoT業務的毛利率15.6%，同比上升1.1pct。本季度IoT毛利率上升，印證了海豚君在上季財報點評《中規中矩的小米：食之無味，棄之可惜》中的觀點，面板價格的下跌，從成本端推動業務毛利率的回升。
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四、互聯網服務：硬件入口屬性，抗風險較強
2022年第一季度小米互聯網服務業務實現營收71.1億元，同比增長8.2%，在公司總營收佔比9.7%。互聯網服務營收仍實現增長，但在增速也回落至個位數。
看互聯網服務各分項情況：
廣告服務：是公司互聯網服務的最大組成部分。第一季度小米廣告服務實現營收45億元，同比增長16.3%，主要得益於搜索、效果及品牌廣告的增加。而與去年下半年相比廣告業務出現一定的下滑，主要還是在不穩定的大環境中，廣告行業的整體開支有所收緊。
遊戲收入：保持穩定。第一季度小米遊戲收入11億元，同比增長3%。在遊戲分成影響褪去後，公司遊戲收入重回增長。同時雖然在遊戲行業收到監管環境的挑戰，但公司作為硬件入口，業務相對影響較小。
其他增值業務：第一季度小米其他增值業務收入15億元，基本保持穩定。主要由於公司強化風險，主動控制金融科技業務的規模。
從小米和蘋果公司的增值業務表現來看，在互聯網廣告行業承壓的情況下，佔據硬件入口的公司相對抗風險能力較強，也有較高的話語權。
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海豚君將小米的互聯網服務業務進行量價分拆，本季度互聯網業務增長主要來源於MIUI用户的增長：
MIUI用户數：截止到2022年3月，MIUI月活躍用户數達到5.29億，同比增長24%。從2018年一季度至今，小米MIUI用户數已經連續17個季度實現20%以上的增長。
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ARPU值：綜合MIUI用户數，測算單季度的ARPU值情況。一季度小米互聯網服務ARPU值為13.4元，同比下滑13%。本季度小米公司ARPU值下降的原因在於，國內用户的ARPU值下滑以及ARPU值較低的海外用户佔比提升明顯。
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2022年第一季度小米互聯網服務業務毛利50.3億元，同比增長5.9%。第一季度互聯網服務的毛利率出現較大下滑至70.8%，但仍保持在70%以上。
本季度互聯網毛利率同比下滑1.4pct，主要由於本次廣告收入的佔比下滑。本身互聯網服務這一波毛利率的上升主要由於，有較高毛利率的廣告業務佔比提升帶來的結構性拉動。
然而在此次一季度眾多不穩定因素的影響下，廣告行業整體的開支有所收緊，影響公司業務的收入增長。但相比而言，公司作為硬件入口具有更強的韌性。
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五、海外市場：不穩定因素迭起，海外增長存疑
2022年第一季度小米海外收入375億元，同比增長0.3%，收入佔比仍維持在50%左右。在海外物流等還未完全恢復的情況下，本季度又遭受俄烏衝突、印度政府等不穩定因素影響，公司本季度海外收入基本未實現增長。
由於小米的“全球化戰略”，任何一個國家及地區的波動，對小米整體的影響相對弱化。根據Canalys數據，小米一季度在49個國家和地區排名前三，在全球68個國家及地區排名前五。
雖然公司具有全球化優勢，然而也耐不住多個地區同時的不穩定因素影響。
俄烏衝突：小米分別是烏克蘭和俄羅斯的第一大和第二大手機品牌。俄烏衝突的發生，對小米季度出貨量的影響可能在百萬台以上；
印度政府：雖然小米一季度在印度市場仍佔據第一的位置，但是受印度政府打壓的影響，基本同比下滑20%以上，而其中大部分份額都被real me吃下。小米在印度市場單季度同比下滑250萬台左右。
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由於小米集團圍繞“硬件+軟件”模式的經營理念，雖然海外硬件端出貨同比出現下降，而軟件端的海外用户數仍保持增長的態勢。從MIUI用户的分佈來看，小米至本季度末已經擁有5億多的MIUI用户，其中有3.94億來自於海外市場。換句話説，雖然小米公司來自於中國大陸，但是現在海外用户接近佔到公司3/4。
由於海內外存在較大的用户差異，而海外用户的人均ARPU值遠低於國內用户，那麼佔比更高的海外用户結構性拉低了公司的ARPU值水平。本季度小米互聯網服務ARPU值為13.4元，同比下滑13%。其原因主要：①海外用户的增長，②國內ARPU值的下滑。
長橋海豚君測算，小米一季度國內用户的ARPU值40.63元，同比下滑15%，主要是由於國內廣告等業務整體不太景氣；而一季度海外用户的ARPU值4.07元，同比增長38.6%，仍呈現提升的趨勢。
而今在海外市場不穩定因素影響下，原有的海外市場繼續成長拿市場的邏輯同樣存疑，還需待不穩定因素消散後更為明朗。
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六、費用及業績情況：費用均走高，業績剛達標
2022年第一季度小米三項費用合計100億元，同比增長22.4%。營業費用率提升3pct，主要由於各項費用均有增加而營業收入出現同比下滑。
研發費用：本季度34.9億元，同比增長16%，佔營收的4.8%。研發收入的增長繼續高於營收的增長，主要來自於公司研發人員薪酬增加及智能電動汽車等相關研發開支增加所致。本季度小米公司總員工增長366人，而研發人員季度淨增加達到410人。
本季度研發費用中，包含智能電動汽車研發費用達到4.25億元，對研發費用率的影響提升了0.6pct左右。在小米汽車還未實現收入前，研發支出的增加提升了公司費用水平。從研發費用率看，小米原本3%左右的研發費用率已經提升至4%以上，未來仍將保持在高位。
銷售費用：本季度52.6億元，同比增長26.2%，佔營收的7.2%。本季度銷售費用率提升主要由宣傳與廣告開支上升及海外物流單位成本上升所致。同時銷售費用率在一季度理應出現的季節性回落情況並未出現，主要是由於本季度公司進行了清理老款產品的工作，仍進行了一定的宣傳讓利活動。海豚君預計二季度由於618等促銷活動影響，銷售費用率仍將保持高位。
管理費用：本季度12.4億元，同比增長26%，佔營收的1.7%。整體佔比略有提升，增長主要來自於行政及管理人員薪酬增加。
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2022年一季度小米整體毛利率17.3%，同比下滑1.1pct，公司毛利率下滑主要來自於手機業務和互聯網服務兩項業務的毛利率下滑。
手機業務的毛利下滑主要是在內外交困的影響下出貨量下降以及毛利率下滑，而互聯網服務已經成為公司毛利的最大來源。而在本季度毛利最大來源的兩項毛利率均出現下降，拉低了公司的毛利率水平。
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2022年第一季度經調整後的淨利潤29億元，符合市場預期28.42億元，小米本季財報各項指標，完美符合市場預期。
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