業績和股價“背離”，創科實業(00669)的牛市結束了？
一家電動工具公司，保持了長達11年的業績長虹，也走了十多年的牛市，然而今年卻出現了業績與股價的“背離”，股價遭遇“滑鐵盧”，回調幅度超過40%，創科實業（00669）還能重拾輝煌嗎？
智通財經APP瞭解到，創科實業是港股為數不多保持業績長青的牛股，2011-2021年營業額、淨資產及淨利潤年年創下新高，複合增長率分別達13.67%、14.18%及21.88%。今年上半年，上述三個核心的業績指標均保持雙位數的增速，期間毛利率、淨利率及ROE分別為39.04%、8.21%及11.45%（年化達22.9%）。
實際上，創科實業回調主要受大市及國際環境的影響，恆生指數已經回調了三年，今年加速回調達20%，已步入技術性熊市，該公司雖然抗住了前兩年，但今年扛不住了，因為不僅僅是港股市場走熊，海外市場資產價格也一片“哀嚎”，其中道瓊斯指數也回調了15%。此外，在全球通脹以及國際衝突下，市場對業績普遍悲觀。
不過從上半年業績看，業績增速雖然相比於去年同期大幅放緩，但也基本達到了投資者預期，而股價回落也使得估值更低了，同時也擠掉了不堅定的倉位。創科實業反彈回升跡象明顯，已有兩個月的反彈，但幅度較小，後續仍需根據大市觀察。長期來看，一路長虹的業績仍是該公司估值回升的強大支撐。
業績增長引擎：電動工具
智通財經APP瞭解到，創科實業向市場提供充電式電動工具及地板護理及清潔業務，電動工具為家居、建築和基建項目提供一應俱全的產品系列，核心產品包括MILWAUKEE系列及RYOBI系列產品；地板護理及清潔業務包括直立式吸塵機、塵罐式吸塵機、吸塵掃帚以及一系列的地毯地板清潔劑。
電動工具業務為該公司的核心業務，2022年上半年該業務營收65.62億美元，同比增長12.75%，佔比總營業額93.3%，從歷年表現看，該業務保持雙位數的複合增速，基本貢獻了100%的業績增長。而地板護理及清潔業務近幾年一直處於走弱趨勢，今年上半年營收4.72億美元，同比下降17.81%，佔比營業額收縮至6.7%。
核心業務業績表現強勢，主要為提供系列產品需求強勁。電動工具Milwaukee系列維持了雙位數增速，主要包括MILWAUKEE M18和M12充電式系統，M18系統目前提供達259項產品，M12系統提供144項產品，產品矩陣豐富。RYOBI的18伏特ONE+電池平台擁有162種電動工具、84種户外園藝工具及21種清潔工具，在全球處於領先地位，上半年營收低單位數增長，但仍然跑贏整體市場表現。
從往年業績看，電動工具業務不僅貢獻了100%的成長，還貢獻了100%的利潤，且利潤率按年持續提升，今年上半年分部利潤6.46億美元，利潤率9.84%，貢獻分部利潤113%。而地板護理及清潔業務上半年虧損0.13億美元，該業務近幾年一直在收縮規模，在利潤上基本沒有貢獻，以目前的營收貢獻未來對業績影響也非常小。
創科實業業務戰略重心於電動工具業務，今年行業環境並不好，一是通脹威脅，原材料成本持續攀升，二是全球宏觀經濟較差，消費環境不樂觀，但這兩種因素主要影響到了地板護理業務，電動工具業務依靠產品質量及數量優勢，不僅實現了成長，利潤率還得到提升。今年上半年毛利率39.1%，已連續14個半年度提升。
此外，該公司嚴格費用控制，核心費用率保持穩定，銷售費用率在16%左右，管理費用率在10%左右，研發費用率在3%左右，前兩項核心費用率合計穩定在26%上下水平，研發費用率有一定的提升，但幅度不大，財務費用率往年都非常低。因此，在毛利率帶動下，該公司淨利率連年爬升，今年上半年為8.21%，年化ROE提升至22.9%。
兩大核心策略：存貨和資本支出
從整個大環境看，2020年疫情以來，各行各業都不好過，面臨着供給收縮及需求下降，與此同時，上游原材料價值持續上漲，下游具有轉嫁壓力，使得盈利大幅度下降，這兩年來各行各業大部分都是虧損企業。但創科實業業績貫穿經濟週期，體現了其強大的渠道關係、產品研發能力及產品提價能力。
以今年上半年看，該公司業績繼續領跑同行，以史丹利百得業績看，剔除併購影響後收入同比下滑，毛利率大幅下降，成長及盈利性顯著低於創科實業。實際上，這主要得益於創科實業決策層的前瞻性的策略，2021年以來，兩大策略對業績影響甚大：一是存貨策略；二是資本支出策略。
先看存貨策略，創科實業於2021年就預判到通脹風險及產品組件短缺的風險，因此大幅度提高了原材料及製成品的儲備量，彼時存貨達到48.5億美元，遠高於應收款額，佔比營業額36.7%。在存貨構成中，製成品佔比較高，大概率為價格上升而囤貨，今年上半年存貨再度上升至52.3億美元，原材料佔比提升，保證了產品了利潤率。今年主要為消除製成品庫存，成本鎖定+通脹+定價能力，預計下半年利潤率也將持續提升。
在資本支出策略上，主要聚焦核心產品和核心市場，該公司每年基本都會強化產品體系，不斷豐富核心的M18、M12系統及RYOBI系列，今年上半年資本開支2.29億美元，用於新產品和擴充越南及美國產能方面的投資。該公司披露，位於美國南卡羅來納州，業內首間充電式剪草機工廠於2022年第三季投入運作。
實際上，從地區市場上看，該公司北美洲（主要為美國）貢獻核心營收及利潤，今年上半年，北美洲、歐洲及其他國家收入分別增長10.52%、5.43%及15.13%，營收貢獻分別為76.8%、15.2%及8%。北美洲市場是電動工具業務“老巢”，需求具有較大的韌性，通過產品創新及資本支出穩固並提升市場份額。
當然，除了業務層面的這兩大核心策略外，創科實業在其他策略上，也力保業績的穩定性，比如在負債管理上，有息負債維持穩定在25%左右的水平，且以短期債為主，基本上每個會計週期都會有新增和還債相抵。同時維持相對較高的現金水平，提升應對風險能力，截至2022年6月，其賬上現金12.74億美元。
風險下的機會：長期仍值得配置
創科實業基本面非常強硬，但也不是説完全沒有風險，目前該公司面臨的最大風險是國際衝突以及匯率波動風險。該公司業務是覆蓋全球的，每個地區市場使用不同的貨幣交易，結算成美元可能會存在匯率損失，今年上半年其海外匯兑差額虧損0.99億美元，同時國際衝突也會影響地區性的穩定運營。
通脹風險也可能會在存貨清除後表現出來，該公司去年以來的存貨策略確實在某種程度上抵消了通脹帶來的成本上升，同時囤貨也為該公司獲得可觀利潤，但通脹持續性卻可能使得存貨策略的失效。從目前來看，下半年仍是無憂的，歐美都在試圖通過加息方式控制通脹，2023年價格水平預計會比較樂觀。
然而上述風險僅僅是可能性，對於業務經營可能存在影響，管理層也會有相應的作出應對策略，但最大的風險在於資本市場。從市面上的信息可以觀察到，各大投行仍看好創科實業的業績前景，但基於股價下跌，給出的目標價大都在下降，其中最具代表性的是小摩，一直追加評級，然而背後卻偷偷減持，在8月份，摩根大通減持507.5044萬股，總金額約為5.23億港元。
綜合看來，創科實業今年股價大幅下挫主要是大市及國際投資環境影響，但基本面沒問題，業績仍保持雙位數的增速，利潤率持續創下新高。且該公司每年都會有兩次分紅，半年度股利支付率穩定在40-50%，年度股利支付率穩定20-30%，以目前估值看，整體股息率可觀，有一定的投資吸引力。
不過該公司股價仍處於下行通道，加上大市不好，投資情緒較差，缺乏投資熱點以及部分投行的減持，反彈壓力較大。但就長期而言，在強勁的業績邏輯下，該公司仍具有較高的配置價值。