超過1000家大客户加入 微盟(02013)收購海鼎的想象空間多大?

SaaS賽道里，一場針對大客户的爭奪戰已燃起硝煙，而微盟(02013)對上海海鼎信息工程股份有限公司(下稱海鼎)的收購，則可能引來行業新的變局。

智通財經APP瞭解到，11月6日，微盟支付 5.1 億現金取得海鼎 51% 股權，對應海鼎的估值是 10 億元。2019 年海鼎的營業收入是 2.46 億人民幣，即對應 4 倍左右的 PS。

交易完成後，海鼎將成為微盟集團附屬公司並納入上市公司體系，雙方將進一步完善智慧零售產品線，實現對連鎖超市、連鎖便利店、商業地產等零售領域客户和渠道的覆蓋。

事實上，收購海鼎是微盟集團今年以來在SaaS領域的第三度出手。今年初，微盟宣佈以1.14億元人民幣認購餐飲SaaS服務商雅座63.83%股權;4月，微盟再對餐飲全場景數字化轉型服務商“商有”進行戰略增資，並宣佈成立微盟智慧餐飲公司。

如果放在SaaS的整體環境之下，會發現併購成為了行業新的主題。在美國， FANG、 Salesforce、Shopify 等各行業的 SaaS 企業開啓新一輪的併購潮，如Salesforce甚至豪擲277億美金收購Slack，其市值已超過了甲骨文(Oracle)。

對於此次併購，多家投行隨後以“增持”等評級予以高度評價。包括大摩、瑞信、美銀美林、安信等投行均出爐研報，看高微盟後市發展。

作為微盟的鐵桿支持者，大摩的觀點是，海鼎集團近10億的估值，折算成4.8倍的EV/Sales，相較於上市的中國軟件公司至少有60%以上的折扣，估值很有吸引力。其中，海鼎主要的收入來源是傳統軟件收入，在公共衞生事件期間受到一定影響，對於微盟而言則是一個很好的時間點。

完善微盟的智慧零售產品線

首先從兩者的基因屬性來看，作為“新經濟SaaS第一股”，微盟自2013年推出第一款SaaS產品，一路成長為微信生態最大的第三方開發服務提供商。

2020上半年，公司SaaS產品付費商家同比增長26.4%至8.8萬家，其中智慧零售與直播電商板塊成為其搶灘在線新經濟的“排頭兵”。

而上海海鼎則為領先的零售與流通領域的解決方案服務商，所佈局商企主要覆蓋連鎖零售、商業地產、倉儲物流三大行業。其中，經過在自身領域多年的深耕，海鼎在包括CRM、WMS、SCM和ERP在內的中後台領域已積累了深厚的技術能力。

所謂“不幫客户創造收入的SaaS不是好SaaS”，SaaS服務類平台在中國本土的環境中，絕不僅僅是做一個“工具人”這麼簡單，更多需要做的是滿足商家買什麼東西解決什麼問題的需求。電商SaaS要想留存客户，則必須解決客户需求。

此次收購對於微盟而言，將使其深入產業鏈，為零售領域客户提供更具競爭力的解決方案。而對於海鼎而言，微盟在CRM等前端營銷和銷售第一梯隊的產品競爭力、以及極具競爭力的渠道推廣能力，則恰恰彌補了其短板。

數字化浪潮依舊滾滾前行，在電商SaaS這條競速跑道中，微盟更像是一家以電商SaaS為核心，逐漸拓展功能邊界的服務商。

智通財經APP瞭解到，目前，微盟在現有的SaaS產品和精準營銷兩項核心業務中形成流量閉環。而在SaaS產品方面，公司則以商業雲、營銷雲、銷售云為戰略重點，持續為線下企業提供線上服務。

兩者結合後，將集移動端微信小程序、會員管理CRM、訂單管理、倉儲管理WMS、供應鏈管理SCM為一體，做到前後端一體化，則將對雙方零售板塊業務的優勢互補產生積極影響。

同時，考慮到用友、金蝶、石基等雲化轉型企業先例，隨着海鼎大部分私有化部署的產品雲化，將大概率催化SaaS業務表現的大幅提升。

超過1000家大客户融入微盟

在智慧零售市場，大客户由於高客單價、高留存率和穩定性的特點，成為SaaS供應商之間必爭的一塊戰場。

其中，LTV/CAC(客户生命週期價值/客户獲取成本)是SaaS供應商最重要的指標。一家GMV過百萬、千萬的客户，其價值將高於數十個小客户。與此同時，SaaS公司可以提供更多的增值服務給大客户。而平台在銷售和代理商佣金上的費用越低、CAC越小，所帶來的LTV/CAC也將更高。

相比於中小企業，LTV/CAC更高的大客户市場必然成為電商SaaS之間現階段的競爭高地。

大客户方面，微盟於早前便開始着力佈局PaaS層，並於2019年成功實現了切入大客户市場的重要突破。這一突破口的打開，促進了微盟整體用户結構向中大型客户的快速轉移。

而據智通財經APP瞭解，截至目前，海鼎已累計服務1000餘家商業企業客户，並具備優質的頭部客户資源，部分頭部客户合作超過10年，具有極強的用户粘性。在公司企業客户名單中，不乏盒馬鮮生、名創優品、泡泡馬特等各行各業明星公司的身影。

據中國連鎖協會經營的2019年中國便利店百強榜顯示，超過30%的企業是海鼎的客户;觀點指數研究院發佈的2019年度商業地產TOP100榜單中有超過40%的企業選擇海鼎，其中Top50的商業地產客户覆蓋度為58%。

不僅如此，海鼎當前的客單價水平在54萬，較微盟智慧零售客單價更高。由此來看，此次收購中微盟以遠低於當前水平的CAC獲得了大量LTV更高的大客户增量，將使公司的SaaS業務更具競爭力。

在此項收購之前，微盟2019年LTV/CAC指標為4.24，較2018年的3.59有顯著提升。在公司原有的中大型企業市場格局中，大摩便曾預測，若業務進展順利，公司LTV/CAC指標將提高到10倍以上。

而考慮到雙方合作後實現交叉銷售，隨着海鼎大量級客户加入微盟SaaS產品和精準營銷的交易復購閉環，以及海鼎中後端技術對微盟客户的賦能，公司智慧零售板塊有望迎來新的指數級增長。

據大摩研報指出，海鼎客單價較微盟集團智慧零售客單價更高，符合集團長期大客化的戰略。美銀則認為，海鼎能夠為微提供客户的互補和拓展，特別是中/後端解決方案是對微盟產品組合的補充。隨着中國商家向雲和電子商務渠道的根本轉變，微盟集團將受益匪淺。

微盟的股價應該是16元?

在政策層面，商務部在10月召開的全國零售業創新發展現場會中提到，高度重視零售業創新發展工作，鼓勵實體商店進行數字化改造，推動傳統百貨、購物中心改造提升。

會議提到，要加快便利店品牌化連鎖化發展，着力打造15分鐘便民生活服務圈。大力發展以供應鏈為核心的新型品牌連鎖，加快零售業數字化轉型，發揮大型零售企業“以大帶小”的促進作用，推進零售業跨界融合、線下線上融合，提升供應鏈效能，促進降本增效，實現零售業高質量發展。

總體來看，海鼎客户羣大量覆蓋上述領域，微盟對於海鼎的收購不僅是一筆雙贏的交易，也順應了大型零售企業發展智慧零售的東風。除將促進微盟業績的增長外，也將助力公司估值的進一步攀升。

據安信證券表示，根據iResearch，建立在社交媒介基礎之上去中心化的社交電商規模將在2020年同比+57%，中國的私域業態有着較大發展潛力。而有望受益於微信商業生態佈局的進一步完善，SaaS板塊作為戰略重點收入比重有望繼續擴大，微盟有望繼續受惠於其不斷拓展的商業生態。

而據廣發證券預計，微盟拓展智慧零售覆蓋業態，加強中後台信息化能力完善一體化解決方案暫不考慮海鼎並表，預計2020-2021年SaaS業務收入增速超40%，營銷業務收入保持快速增長;SaaS業務受智慧零售快速增長驅動，中大客户流失率低ARPU高;營銷保持高增長，整體銷售費用率顯著下降。

以21年業績進行估值，參考可比公司，微盟SaaS業務收入增速超過40%，給予18倍PS估值，營銷業務以20倍PE估值，根據SoTP，對應合理價值為14.5港元/股。考慮海鼎並表，及收購後協同性，則給予10倍PS估值，根據SoTP，對應合理價值16.2港元/股。

大摩亦給予微盟16港元的目標價。其理據在於，海鼎的客單價在54萬，較微盟集團智慧零售客單價更高，符合集團長期大客化的戰略。目前海鼎的估值非常具有吸引力，對於微盟集團來説是一個很好的買點。故此，維持微盟集團的“增持”評級，目標價16港元。

微盟集團港股通持股比例表

圖片來源：智通財經APP

智通財經APP注意到，作為更瞭解微盟的內地資金，在過去數個月裏紛相湧入。根據港交所數據顯示，截止12月2日，微盟港股通的持股比例已達20.09%，較之4月份的8%左右，翻了將近三倍。

國際多個大行的共同矚目、港股通資金的厚愛三分，加之自身的業績成長，有助於二級市場重新評估微盟目前的估值。