申萬宏源：經濟增長可持續性有保障，A股下半年或逐步樂觀

年年困難年年過。隨着全球疫情得到一定控制，經濟逐步進入恢復階段，2020年下半年宏觀經濟以及A股市場又將會如何演繹？

在5月28日召開的申萬宏源2020夏季資本市場會議上，申萬宏源證券首席經濟學家楊成長認為，中國經濟要見彩虹起碼要做到“保、穩、進”三步，以保促穩，穩中求進，其中穩的標誌是需求恢復到常態。

根據綜合分析，申萬宏源資深高級宏觀分析師秦泰預計，我國經濟長期增長的可持續性將得到保障。

對於A股市場，申萬宏源首席A股策略分析師傅靜濤頗為樂觀，“2020年若有二次出清，可能就是牛市之始，下半年逐步轉向戰略樂觀，至少可以期待一波“非常像牛市”的大反彈。”

就投資戰術而言，傅靜濤認為，兩會政策類主題多數第一波行情已過，兩會後政策落實情況成主要矛盾，新基建景氣驗證進行時，買龍頭依然是正確的選擇。

政策刺激“引而不發”

此次策略會的主題是“風雨之後見彩虹”。何為風雨？又何以見彩虹？

申萬宏源證券首席經濟學家楊成長稱，改革開放以來遇到了三重風雨，第一重風雨是，自2018年開始，國內經濟轉型導致需求，尤其是重要需求出現急劇的趨勢性下降；第二重風雨是國際貿易環境引發的我國經濟的外部環境發生的長期性變化，也就是全球治理結構、治理體系發生了重要變化；第三重風雨則是百年未遇之大疫情。

那麼這種形勢下如何見彩虹？楊成長認為，見彩虹起碼要做到三步，也就是政府工作報告中提到的“保、穩、進”，以保促穩，穩中求進。其中，“六保”和“六穩”是內在統一的，“六保”是今年“六穩”工作的着力點。

其中“六保”側重保三個方面，一是保民生就業；二是保市場主體，關鍵是讓企業活下來和產業鏈供應鏈安全；三是保基層社會的運行。

在楊成長看來，“穩”則是加大宏觀政策實施力度，要逐步推進經濟迴歸常態化發展的趨勢，標誌就是需求恢復到常態；“進”則是藉助一系列中長期改革，培育經濟新動能。

那麼從中長期視角來看，全球各國處於怎樣的發展階段？

申萬宏源資深高級宏觀分析師秦泰認為，這是分析疫情衝擊、政策應對效果的大背景。他分析稱，一方面，當前發達經濟體處於二戰後最長的“技術進步沉寂期”；另一方面，各國尚未消化2008年全球金融危機後採取的極度寬鬆政政策，政策傳導效率持續下降。其結果是發達經濟體制造業持續低迷、增長主要由與政策刺激關係不大的服務業所支撐，而我國製造業仍在持續趕超。鑑於製造業的“定價錨”作用，“逆全球化”思潮回温，這一過程或將長期持續。

隨着疫情一定程度得到控制，海外多數發達經濟體5月起逐步進入經濟恢復階段。綜合全球主要經濟體疫情影響時間、防控政策導向、需求政策傳導效率，秦泰預計，全年全球經濟增速或降至-1.8%左右，二季度衰退程度最深，或達-4.8%。

就我國宏觀經濟而言，秦泰測算，前期已經實施的貨幣寬鬆操作，已經“管夠”全年的信用擴張所需流動性。我國或進入“貨幣操作趨中性微調 信用擴張延續”的小幅分化階段。

在秦泰看來，財政政策是今年超常規政策應對的主要抓手，疫情衝擊下，財政“三元悖論”約束凸顯：經濟增速下行 減税降費延長，預計全年財政收入增速低至-4%；儘管財政三大融資工具同時放量，20年廣義財政赤字率或達8.3%的新高，但這一規模仍充分考慮了與政府債務相關的中長期風險從而並未過度；這意味着財政支出增速難以提升。財政支出需平衡保民生和促消費，而消費補貼傳導效率不高且未來或有“退坡拖累”，預計規模不大。

對於如何做好穩增長與調結構的長短期平衡？秦泰認為，政策刺激“引而不發”，兼顧中長期風險，從而恢復期經濟結構呈現三大特徵。其一，當前供給衝擊已經轉化為次要矛盾，前期財政貨幣政策保就業已經形成較好作用，後續的恢復結構將主要由需求驅動；其二，外部環境展望不佳，預計不但衝擊全年出口增速至-8%左右，而且可能拖累製造業投資負增長，內需重要性進一步凸顯；其三，年內內需恢復以內生韌性強的為主，政策刺激相對剋制，以保證未來增長路徑穩健。

下半年可期待牛市？

對於A股市場基本面預期，傅靜濤認為，二季度相對一季度經濟負面因素漸退，新老基建確定改善，非金融石油石化歸母淨利潤同比可能逐季改善，後續業績期，自下而上盈利預測下調仍是問題。

“滬深300和創業板指自下而上盈利預測在一季報期兑現年內第一次調整，但幅度尚不充分，二季報期再集中下調仍是大概率，迴避業績期仍是必要的。”傅靜濤表示。

在傅靜濤看來，市場已充分預期“一季度內需承壓，二季度外需承壓的影響”。只有基本面的壓制因素和回落持續性超出了這個框架，才會驅動市場顯著回調。

“我們開始期待牛市，下半年逐步轉向戰略樂觀，至少可以期待一波’非常像牛市’的大反彈。”傅靜濤的邏輯在於，一、下半年A股基本面趨勢向上有望得到確認，新週期開啓預期可能階段性發酵；二、科技成長重拾進攻性，基本面觸底，“十四五”規劃和創業板註冊制落地；三、新冠肺炎疫情下更徹底出清，牛市生於絕境；居民儲蓄率上升，配置需求釋放。

就投資戰術而言，傅靜濤稱，三類資產一季報期相對收益顯著：一、相對業績趨勢佔優的為農林牧漁、通信、國防軍工、醫藥生物、食品飲料行業；二、競爭格局優化、龍頭溢價(來日可期)的有醫藥生物、食品飲料、建築材料、 機械設備、休閒服務行業；三、需求回補預期和基本面觸底(去日可追)的為建築裝飾、電氣設備、機械設備、 計算機、商業貿易、休閒服務等行業。

而兩會政策類主題多數第一波行情已過，兩會後政策落實情況成主要矛盾；新基建景氣驗證進行時，相關行業引領工業增加值恢復性增長。

在傅靜濤看來，買龍頭依然是正確的選擇。他分析稱，2020年以來(截至5月22日)，創新高龍頭公司共有100家，這些股票估值提升，而全部A股同樣提估值，創新高龍頭的相對收益主要來自於業績的貢獻；其中長期“複利效應”的核心資產，勝在確定性和時間價值，仍可保持配置。

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