工銀瑞信：淡化短期估值擾動 關注科創板長期成長性

在近一年的結構牛行情中，科技股表現搶眼，作為高新技術企業的“聚集地”，科創板備受矚目乘風破浪，上市公司數量和市值不斷增長。

工銀瑞信指出，今年以來在流動性較為寬裕的背景下，中美股市上的科技股均跑出了較為明顯的超額收益。估值抬升是核心推動因素，確定性強的龍頭公司出現估值溢價。科創板過去一年估值溢價較主板更明顯。隨着科創板個股解禁，估值承受一定壓力。科創板投資宜淡化短期估值擾動，從中長期角度具備成長性的賽道中，自下而上尋找機會。

首先，中國經濟要順利實現新舊動能轉換，關鍵是提高全要素生產率及其對經濟增長的貢獻，而全要素生產率提升的核心在於技術創新。目前，國內企業技術創新意識不斷增強，研發投入規模持續提升，但從佔GDP比例看，較全球頭部典型的技術創新驅動經濟增長的國家仍有一定差距，可提升空間仍十分充足。而科創板主要為重研發、盈利週期長的高新科技企業提供直接融資便利，未來將直接受益於這一提升過程。

其次，科創板主要支持高新技術產業和戰略性新興產業的科技創新企業上市，門檻明確，由於考核標準相對分散化，能夠為很多不同類型企業提供上市機會。所以，從上市數量以及細分行業來源的視角，擁有技術創新核心競爭力的企業未來在科創板上市的規模，將會呈現較大數量級。

第三，歷史發展經驗表明，無論是在國民經濟還是資本市場中，科技產業都呈現長週期成長性。例如，2010年至2019年的十年間，信息產業在國內GDP中的佔比由2.17%提升至3.39%，TMT行業在A股總市值中的佔比由7.47%提升至17.02%。相比美股，目前國內（含A股和港股）科技股市值的總量、佔比都仍然偏低。

值得注意的是，從資金配置的角度，目前科創板仍處於低配狀態。隨着科創50指數的推出，科創板基金備案、發行加速，增量資金入場，科創板關注度將持續提升。

從潛在增量細分市場的角度，工銀瑞信指出，未來科創板三類產業值得關注：一是在全球範圍內具有明顯比較優勢的產業；二是相比海外，有進口替代或結構補強需求的產業；三是全社會數字化轉型過程中的增量產業。

對於市場普遍關注的TMT、先進製造業和醫藥行業，工銀瑞信一一進行了重點分析。

關於TMT行業，目前美國在半導體、雲計算兩大高附加值領域地位穩固，中國在通信設備、電子元器件等中游製造環節優勢明顯。未來國內的上游半導體、下游雲計算兩個領域有望迎來加速發展。

國產替代是半導體行業未來5年最主要的成長空間來源。我們估計未來5年的進口替代對上市公司的收入拉動約700億美元，估算對應利潤130億美元。而目前全球雲計算以10%左右的速率穩步增長，滲透率接近6%，仍有規模替代空間；從滲透率和應用成熟度角度，中國雲計算發展仍滯後北美3-5年，目前仍維持30%+的高增速。

5G方面，工銀瑞信指出，長期來看，5G作為新一代基礎設施，對科技領域有長週期的拉動。基站、終端、內容等各個主要環節上，國內都有具備全球競爭力的龍頭企業。2019年以來，5G開啓新一輪科技浪潮，中國廠商引領全球，國產替代進度加速，中國公司有10至20倍潛在成長空間。

數據顯示，科創板開板一週年，共有56家TMT公司成功上市，總市值達到1.9萬億元，板塊的引領性和示範性顯著。目前在科創板鼓勵清單內、尚未上市的TMT龍頭公司潛在市值在3萬億元以上，考慮新興領域競爭格局相對分散，估算後續上市公司增量市值潛力在5萬億以上。

在先進製造業領域，目前已經登錄科創板的標的中，智能製造裝備產業是重要主題之一，涵蓋工業機器人、物流自動化、汽車電子自動化、機器視覺、激光、軌交裝備、鋰電設備等細分領域。考慮到中國目前的國情，可以分成兩個維度來看：一是自主可控背景下，裝備製造業作為經濟產業的上游，對很多產業的發展起着卡脖子的地位，特定領域專用設備的發展更值得資本市場關注，如信息電子領域用的半導體裝備、軍工航空領域用的3D打印裝備等。二是中國市場具有特殊性，包括工程師紅利、規模效應、產業集羣、供應鏈優勢等，打破了很多國外優勢的賽道或者競爭壁壘，代表如工業機器人以及激光器領域。因而無論是通用設備還是專用設備，都會有一批優秀的裝備製造業公司陸續登陸科創板。

對於醫藥行業，工銀瑞信認為，隨着國內人才隊伍的加強和企業持續研發投入，醫藥眾多領域已經逐步實現技術追趕，國產替代進程在持續中。同時，醫改的深入推進，倚靠研發創新積累起核心競爭力的企業也越發具備競爭優勢。近幾年新藥臨牀申請不斷增加，很多研製創新藥的創業公司在一級市場融資活躍，醫療器械裏的研發創新型公司也逐步形成優勢，未來將有大量的標的可能在科創板上市。