企示錄｜中天金融重組或成泡影 佈局保險僅是大夢一場

時間過去了近三年，中天金融（000540.SZ）的重組“拉鋸戰”打破了前任華資實業的記錄。據中國銀保監會消息，7月17日華夏人壽被中國銀保監會實施接管。這也意味着中天金融步華資實業後塵的概率也越來越大。

或許對中天金融而言，比起一波三折，更怕一潭死水，不如交易失敗反而痛快。

自2018年底復牌以來，中天金融便按規定至少每十個交易日披露一次重大資產重組公告。但中天金融每次的例行公事，在外界看來不過是一次次釋放出“狼來了”的消息——大量內容近乎“複製粘貼”的公告，昭示着重組進度已陷入沉寂。

市場上幾乎已無人相信這出“蛇吞象”的戲碼能成功上演，恐怕中天金融自己也不再相信。

華資實業退場 中天金融入局

資本對於險企的覬覦，從未停止。早在2015年，華資實業披露公司非公開發行預案，擬通過非公開發行股票募集資金316.8億元用於對華夏人壽的增資。按計劃，增資完成後，華資實業將取得華夏人壽51%的股權，實現絕對控股。

彼時，華資實業總資產不過才25.5億元，與華夏人壽逾2600億元的資產相距甚遠。

然而，在原保監會對方案開綠燈，證監會審核通過了非公開發行股票的申請之後，華資實業卻在2017年11月終止此項融資計劃，並撤回了申請文件。根據華資實業公告，中國證券市場自其公告預案後發生了較大變化，融資環境和監管政策變化等因素成為了公司終止方案的主要客觀原因。

實際上，原保監會在2016-2017年兩次對《保險公司股權管理辦法》公開徵求意見，將保險公司單一股東持股比例由最高持股51%降至不超過註冊資本的1/3，在2018年4月開始實施。這成為了華資實業放棄方案的具體原因之一。

你方唱罷我登場。就在華資實業退出之後，中天金融旋即從旁殺出，成為這出“蛇吞象”續作的主角。

在華資實業發佈終止公告的同一天，中天金融發佈公告，宣佈與華夏人壽兩家股東北京千禧世豪、北京中勝世紀簽訂收購股權框架協議，計劃以不超過310億元的標的定價，收購二者持有的21%-25%華夏人壽股權。

2017年年底，中天金融將協議約定的定金金額由10億元增至70億元，並在15個工作日內向持股兩方支付增加的定金48億元和12億元。上調至鉅額定金，足見中天金融的“誠意”。

對中天金融而言，70億元的定金已接近當年其銷售商品、提供勞務所得現金的一半，更是取得借款現金的一半有餘，與公司期末在手現金相當。

此後，北京千禧世豪和北京中勝世紀將合計持有的33.41%華夏人壽股份的表決權委託給中天金融行使，但這一大手筆收購從此便止步於框架協議，目前仍未形成最終的交易方案。

現金流吃緊 欲掏家底重組擱淺

重組，往往意味着鉅額資金的投入。表面上看，中天金融的問題根源出現在錢方面。

即使減去70億元的鉅額定金，標的定價仍剩餘高達240億元需要中天金融填補。對於近年來現金流維持運營都有些吃緊的中天金融來説，籌措足夠的資金顯然有些困難。另一方面，針對投資來源的嚴格審查加上入資險企的高門檻，不僅限制了中天金融的資本運作，亦讓外界懷疑其能否長期增資以應對償付能力管理的剛性要求。

實際上，直至2018年5月，中天金融才有所動作，其將持有的中天城投集團100%股權過户至金世旗產投，交易對價約246億元，恰好足夠填補240億元的餘款。中天金融也發佈公告表示，交易所得款將全部用於支付購買華夏人壽的股權轉讓款。根據轉讓協議，三期交易款項應於2018年7月前打到中天金融的賬户上。

同年9月，中天金融計劃將中天企管100%股權以46.2億元的對價出售給貴州天宸，同時，公司還與貴州天宸簽署了《資產轉讓協議》。有意思的是，中天金融兜售的資產是公司及子公司名下的70台車輛，交易價格為1988.27萬元。

不過，中天金融掏空家底的行為受到了來自第二大股東貴陽城發與貴陽市人民政府的壓力，上述轉讓的股權及資產又於2018年底原路返回，所得款項也如數奉還。

令人匪夷所思的是，理應手握大量轉讓款的中天金融卻沒能一鼓作氣完成重組，究竟是公司入主受阻，還是資金暗度陳倉失敗，外界的種種猜測都昭示着背後的原因並不簡單。

無論如何，錢沒了，中天金融的重組就此停擺，只能通過一紙紙進展公告維繫着外界的期待。但大量近似於“複製粘貼”的內容，對外界而言更像是一次次“狼來了”的訊息，中天金融向市場投放的貴州省國資與茅台入局的煙霧彈，也難以在一潭死水中泛起漣漪。

實際上，貴州省貴陽市兩級國資參與交易的方案八字還沒一撇，目前尚未報審主管部門。

7月17日，隨着華夏人壽等六家機構被中國銀保監會實施接管，中天金融的重組事宜基本有了答案。

公告顯示，鑑於華夏人壽觸發了《中華人民共和國保險法》第一百四十四條規定的接管條件，銀保監會決定派駐接管組實施接管。接管期限自2020年7月17日起至2021年7月16日止，可依法適當延長。

接管後，被接管機構繼續照常經營，公司債權債務關係不因接管而變化。接管組將依法履職，保持公司穩定經營，依法保護保險活動當事人、信託當事人等各利益相關方的合法權益。

儘管中天金融迅速表示將密切關注接管事項的進展情況，但長達一年且可延長的接管期，顯然會對中天金融的重組產生影響。當然，變為成功與失敗的“疊加態”與之前的狀況並沒有什麼本質上的不同。

轉型不暢 進退維谷

或許對於中天金融而言，成功幾率渺茫的重組不如直接失敗來的痛快，畢竟高達70億元的真金白銀還在兩個交易方的手上。

根據當初框架協議的相關約定，交易若因不可歸咎於各方的原因無法達成，定金將如數奉還給中天金融；反之，若因中天金融的原因導致交易無法達成，則其定金不予退還。

不難看出，如果華夏人壽被接管成為中天金融重組失敗的客觀原因，那麼公司也許能討回鉅額定金，成為一場“及時雨”。

近年來，中天金融的經營難言順利，收購華夏人壽股權陷入停滯，不僅是其業績下滑的縮影，也是影響公司轉型的“蝴蝶效應”。

以貴州省“引金入黔”為背書，中天金融先後增資金融資產，確立“金融+實體”的雙主業。但實際上，比起房地產開發，中天金融更偏愛金融，特別是對有“六平七盈，七平八盈”傳説的壽險行業情有獨鍾，也因此醖釀轉型。

自2015年開始，中天金融動作頻頻，先後入主中融人壽、中天國富證券等金融機構，這兩者也成為近年來支撐公司金融業務的主力。2017年3月，中天金融的經營範圍變更為包含金融投資在內的多種投資與管理，及房地產開發。

然而，中天金融進一步佈局的野心卻頻頻受挫，先是參與設立百安財險、華宇再保險由於久未獲批不了了之，接着就是華夏人壽交易陷入停滯。

一個由傳統壽險、互聯網化保險與降風險再保險構成的業務版圖，因此化為泡影。

如前文所言，表面上看，中天金融為了拿下華夏人壽這塊壽險業務基石，不惜變賣非金融類相關資產，可謂掏空家底籌資。在規模龐大的華夏人壽並表之後，中天金融也能順理成章完成向金融業務為主業的轉型。

反映在中天金融近年來的情況上，比起房地產開發，壽險等金融業務確實來錢更快。數據顯示，這幾年公司來自金融業務的收入節節增長，房地產業務的營收卻在連年下滑。

2017-2019年，中天金融房地產業務營收分別約為149.8億元、129.6億元及109.5億元，金融業務營收分別約為14.7億元、40.5億元及88.6億元。其中，房地產業務收入已是連續第三年下滑。

不過，金融業務的成本並不低，隨着該項業務規模的增長，手續費及佣金支出、退保金、賠付支出淨額、提取保險責任合同準備金淨額在三年間分別構成了較高的成本，使得中天金融在營收增長的情況下，出現淨利潤下滑。

2017-2019年，中天金融的營收由172.6億元增至212.0億元，歸母淨利潤卻由20.8億元下滑至11.1億元，亦是連續第三年下滑。

更為重要的是，中天金融的流動性並不充裕，三年間的現金淨增加額分別約-18.0億元、-21.9億元及1.2億元，在手現金由2017年末的69.8億元下降至2019年末的49.1億元。與此相反的是攀升的短期有息負債，由2017年末的89.5億元增至2019年末約133.8億元，流動性風險增加。

這一狀況在今年並未有所改善，中天金融今年一季度末在手現金進一步減少至34.6億元，一年內到期負債上升至144.5億元。

70億元定金若能因華夏人壽被接管而如數奉還，或許對中天金融來説是福不是禍。