貝殼能成長為一個比肩阿里、騰訊的超級平台嗎？

摘要：回首國內過去十年移動互聯網的發展，除了「住」外，「衣」、「食」、「行」三大核心生活消費場景都出現了顛覆傳統交易方式的巨型平台型企業，如阿里巴巴、美團、滴滴等。貝殼會成為房地產行業的超級平台嗎？

本文精編自中金公司《萬億賽道里撬不動的「貝殼」》、中金公司《數字經濟，十大趨勢》

貝殼上市三個月漲250%

貝殼或許是今年表現最好的新股之一，上市短短三個月，市值一度超過800億美元，從漲幅看，從發行價漲至今已漲250%，從上市首日開盤價漲幅也有近1倍的漲幅。

根據wind數據，截至10月23日，貝殼超過小米、網易、百度，成為中國上市互聯網公司市值第六。

值得一提的是，榜單上從阿里到貝殼，排名靠前基本是平台型公司。貝殼是以「經紀人合作網絡」（ACN）為底層操作系統的線上線下一體化房產交易平台。

2019年貝殼平台上實現房屋交易額（GTV）2.1萬億元，相當於當年中國房屋成交額的10%，較此前鏈家（於2018年）的5%擴張了近一倍。截至2020上半年末，貝殼平台上的總門店數已經超過42,000家，經紀人數量超過45萬，分別較2018年底增加1.7和1.8倍。

貝殼會成為房地產行業的超級平台嗎？

數字經濟時代下，經濟和社會活動不斷擁抱數字化，使用新技術、新方法、新模式不斷自我革新，湧現出大量平台型企業。

這些平台型企業從互聯網的虛擬世界起步，逐漸滲透在消費生活的方方面面（「消費互聯網」），平台型企業通常呈現爆發性成長的特性，市值突破1000億美元比傳統企業要少很多。

回首國內過去十年移動互聯網的發展，「衣」、「食」、「行」三大核心生活消費場景都出現了顛覆傳統交易方式的巨型平台型企業，如阿里巴巴、美團、滴滴等。唯獨「住」的賽道，在2018年貝殼成立之前，還尚未有為行業帶來根本性變革的規模化平台型企業出現。

貝殼是中國唯一規模以上的線上線下一體化房產交易及服務平台，業務涵蓋存量房交易服務、新房交易服務和其他衍生服務三大板塊，自營和第三方門店共同驅動，全面滲透房產交易鏈條的各個環節。2019年，貝殼平台成交額超過2萬億元，佔據房產交易及服務行業7%的市場份額。

作為脱胎於鏈家、由線下向線上拓展的平台型企業，貝殼積累了豐富的線下運營經驗並運用於平台規則制定，網絡效應、規模效應、範圍經濟初步顯現。未來中國房產經紀業務有望進一步向以貝殼為代表的平台型龍頭企業集中

貝殼未來5年營收有望增長4倍

貝殼的收入主要來自平台存量房交易、新房交易和其他衍生業務所產生的佣金及服務費，2019年淨收入460.15億。

中金公司保守推測，國內總體房產交易及服務市場規模在2024年之後穩定在45.7萬億元，其中，存量房交易規模將達15.1萬億元，新房交易規模將達15.6萬億元，金融、裝修等其他房產相關服務交易規模將達15萬億元。

在基準情形下，預計貝殼平台來自房屋交易業務的淨佣金規模將達746億元，來自其他衍生業務的淨收入規模為348億元，屆時平台淨收入規模將達1,095億元；

在樂觀情形下，預計貝殼平台來自房屋交易業務的淨佣金規模將達1,322億元，來自其他衍生業務的淨收入規模為1,023億元，貝殼平台淨收入規模有望達到2,345億元。

貝殼值多少錢？

中金預計，2020年、2021年和2022年貝殼總收入將達到635億元、861億元和1,107億元，對應2019-2022年複合增速34%，超出同期中國房產經紀業務佣金收入增速（根據CIC預測，中國房產經紀業務佣金收入同期年複合增速約為16%）。

2020年、2021年和2022年公司經調整歸母淨利潤分別為32.3億元、69.3億元和105.9億元。得益於公司各板塊穩健的收入增長和強勁的經營槓桿，我們預計2020年、2021年和2022年公司歸屬於母公司經調整淨利率分別同比提升1.5個百分點、2.9個百分點和1.6個百分點至5.1%、8.0%和9.6%。

對標阿里巴巴、美團、京東、滴滴等平台型互聯網巨頭給予貝殼55倍2022年經調整市盈率估值，目標價75美元。長期來看，預計貝殼2025年經調整歸母淨利潤有望達到294億元，基於45倍2025年經調整市盈率，貝殼屆時目標市值有望超過1,900億美元。