美國實行“負利率”曾經是難以想象的。然而，在一個油價都可能為負的世界裡，似乎沒有什麼事情是不可能的。目前市場普遍的觀點是，任何資產都可能降至負值，就連美國利率可能也無法倖免。
近期，美國聯邦基金期貨突然押注美國最快將在今年11月推出史無前例的“負利率”。儘管美聯儲官員隨後已經多次澄清，美國不太可能出現負利率，但是美國市場仍認為，負利率在美國並非不可能的。美媒甚至表示，“絕對不要說負利率絕不可能（Never say never on negative rate）”。
由此可見，目前美聯儲對美國實行“負利率”的否認並未得到市場的承認。問題是，負利率究竟意味著什麼？實行負利率的目的何在？為什麼市場會突然出現這種預期？實行負利率又會對經濟產生什麼影響呢？本文將就這些問題進行闡述。
1.負利率的含義及目的
在人類社會發展的歷史長河中，“金錢”伴隨著人類走過了一段漫長的歲月。而歷史的大多數記錄中，借款人為貸款支付的利率（即名義利率）一直都大於零，這是因為貨幣是有時間價值的，即經濟學中常說的“今天的一塊錢不等於明天的一塊錢”。
不過，試想一下，當通脹率高於儲蓄的回報率時，例如當通脹率為3%，而儲蓄利率為2%時，意味著什麼？這就意味著儲戶在通脹後的回報低於零，也就是現代人常說的“錢存在銀行裡跑不贏通脹”，因為此時實際利率（即名義利率減去通脹率）為負。
目前，美國的實際利率其實已經是負值了。眾所周知，今年3月份，美聯儲為了挽救頻頻熔斷的美股，一次性祭出了“零利率” “量化寬鬆”這2個大招，即將美國基準利率一次性下調100個基點至0-0.25%這一歷史低位，同時進行“無限印鈔”來支援美國經濟。
雖然美國一直強調該國不可能實行“負利率”，但是由於該國的名義利率已經降為0-0.25%，而衡量該國通脹率的3月份美國核心PCE物價指數年率為1.7%，這就意味著該國的實際利率已經降至“負值”。
這還沒完，在該國實際利率早已降至負值之後，上週起美國聯邦基金期貨突然開始押注美國將加快進入負利率時代，此前市場預期美聯儲最快將於今年11月就進入負利率，近期市場上甚至開始小幅定價美國最早將於6月份實行負利率。
如果美聯儲宣佈實行負利率，意味著什麼呢？
其實，這個概念並不難理解，當央行實行負利率時，將錢存入銀行非但無法獲得相應的收益，反而還需要向銀行支付相應的利率，即對銀行“倒貼”，這筆錢可以理解為銀行幫你保管金錢收取的“存放費用”。相反，當銀行對個人或企業發放貸款時，也無法再向借款人收取利息，反而還需要向其支付相應的費用。
這聽起來似乎有點瘋狂，Bankrate的首席金融分析師Greg McBride此前就曾表示，負利率顛覆了銀行業的模式。不過，世界上最古老的央行——瑞典國家銀行（Riksbank）最早在2009年實行負利率。截至目前，瑞士、丹麥、日本和歐元區的利率都已降至“負值”。
那麼，為什麼這些央行會實行這麼“瘋狂的”貨幣政策呢？換句話說，央行實行負利率有何目的呢？
事實上，“負利率”是央行在最絕望時才會使用的“殺手鐧”，即當零利率和“量化寬鬆（QE）”等現有的刺激經濟工具都用完時，央行才會考慮使用負利率。因此，和降息、量化寬鬆等措施的目的一樣，“負利率”最本質的目的就是刺激經濟。
因為從理論上來看，人們可能無法接受將錢存入銀行還要“倒貼”的做法，因此會尋找更好的投資理財方式來實現資產保值和增值，這樣就能刺激投資；或者在“跑不贏通脹”的時候，人們可能寧願將錢用於消費，也不願意再放在銀行裡看著這筆錢虧損，這樣則可以刺激消費。
另外，從貸款的角度來看，向銀行貸款反而還能得到收益，這可能就會鼓勵企業、機構或投資者增加貸款，從而有助於為實體經濟及金融市場提供更多資金，刺激社會生產，創造就業，從而帶來經濟上的良性迴圈。
然而，雖然市場已經開始定價美聯儲實行負利率，而美國政府也頻頻喊話美聯儲，要求其實行負利率，但是美聯儲對此卻“諱莫如深”。週二（5月12日）晚，美聯儲3位官員集體亮相，試圖淡化負利率的想法。
其中，芝加哥聯儲銀行行長埃文斯（Charles Evans）表示，美聯儲充其量只會對負利率進行進一步的研究，但是預計美國將不會使用這一工具；聖路易斯聯儲銀行行長布拉德（James Bullard）則重申其對負利率的懷疑態度，並指出這一策略並非總是有效；達拉斯聯儲銀行行長卡普蘭（Robert Kaplan）則直接反對負利率。
2.市場為什麼會出現負利率的預期？
事實上，早在去年8月份德國整個國債市場都陷入“負收益率”的時候，美國政府就曾喊話美聯儲，要求其降低利率，從而讓美國也能享受到透過借錢來“賺錢”的好處。不過，美聯儲早已否定了這一要求，聲稱不考慮負利率。
由此可見，無論是以前還是現在，美聯儲似乎都無意為負利率“開綠燈”。既然如此，市場上為什麼還會出現美聯儲將實行“負利率”的定期呢？從目前的情況來看，主要原因有以下3點。
（1）美國或將出現通貨緊縮
事實上，美國部分交易員和分析師最近也對市場加速擁抱負利率感到困惑。券商Mischler Financial的總經理託尼·法倫（Tony Farren）近期就表示，他原本預期要到今年8月份市場才會開始定價負利率。
他認為，到時投資者對美國經濟“全面復甦”的預期將會減弱甚至熄火，而美國的通脹率則將保持在極低的水平，甚至可能陷入通貨緊縮。也就是說，如果美國陷入通縮，那麼美聯儲將被迫實行負利率。
值得一提的是，5月12日晚上美國公佈的最新資料顯示，4月份美國CPI（消費者價格指數）下跌了0.8%，為連續第二個月下跌；核心CPI則下跌0.4%，創歷史最大跌幅。這表明，美國已經出現了通貨緊縮的可能性。
因為經濟學者普遍認為，當CPI連續3個月下跌，就表示已經出現通貨緊縮。當一個國家出現通貨緊縮時，個人和公司都不願意進行消費，這將延長一國的經濟衰退。PNC Financial Services首席經濟學家古斯·弗徹（Gus Faucher）就表示，如果通縮在經濟中根深蒂固，那麼要想根除的難度將非常大。
因此，要想阻止通縮對經濟造成傷害，美聯儲勢必需要採取預防措施。而對於目前已經將利率降至“零”的美國來說，要想進一步刺激個人和公司增加消費支出，似乎只剩下負利率這條路了。正因如此，市場近期可能已經開始對美國陷入通縮的前景感到擔憂，因此才會突然加快定價美聯儲實行負利率。
（2）美聯儲用盡了“彈藥”
市場除了對美國可能陷入通縮的前景感到擔憂之外，認為美聯儲打光了所有的“彈藥”可能也是市場加速定價負利率的重要原因。
上文已經提到，負利率是在央行最絕望時才會使出的“殺手鐧”。而在今年3月份，美聯儲已經將利率降至0，同時還宣佈將實行“無限QE”的措施。此舉的本意是想幫助頻頻“熔斷”的美股，解決美國市場出現的“美元荒”問題。
然而，此舉卻引發了市場對美聯儲一次性打光所有彈藥的擔憂。Slatestone Wealth LLC首席投資策略師帕夫利克（Robert Pavlik）當時就曾表示，美聯儲一下子降息100個基點令人非常震驚，他們拿出了全部工具，不過這對美國經濟的幫助可能不大。但是更重要的是，這還意味著美聯儲基本用盡了彈藥。
另外，摩根資產管理全球市場策略師克雷格（Kerry Craig）此前也表現出對美聯儲未來是否還有工具可用的擔憂。他表示，美聯儲此舉雖然可以幫助緩解流動性問題，同時提振風險資產，但是卻增強了市場對疫情失控時美聯儲沒有工具可用的疑慮。
由此可見，市場早已認為美聯儲已經用盡了所有的彈藥。如果此時美國陷入通貨緊縮的危機中，那麼美聯儲可能真的只剩下“負利率”一種選擇了。
（3）華爾街大佬的推動
華爾街大佬們近期就美國負利率的表態實際上也導致市場重燃對負利率的猜測。早在上週三，雙線資本（DoubleLine Capital）共同創始人、有著“新債王”之稱的岡拉克（Jeffrey Gundlach）就曾表示，美聯儲將利率降至“零下”的壓力越來越大，同時還警告稱這種舉動對美國經濟來說將是致命的。
R.W. Pressprich & Co.駐紐約的政府債務交易主管拉里·米爾斯坦（Larry Milstein）隨後表示，“新債王”的表態可能正重燃市場對負利率的預期。不過，岡拉克不是唯一一個認為美聯儲將實行負利率的華爾街大佬。
上週五，美國資產管理規模超過2500億美元的資產管理公司古根海姆（Guggenheim Investments）全球首席投資官斯科特·米納德（Scott Minerd）也表示，美債收益率近期正在下跌，這可能暗示負利率可能很快到來。
近期，由於投資者避險需求再次上漲，美債需求越發強勁，導致美債收益率持續走低。最新行情顯示，目前10年期美債收益率已經降至0.66%附近，2年期美債收益率更是降至0.167%，距離“零利率”似乎已經不遠了。因此，米納德認為，這可能也暗示著美聯儲將加快實行負利率。
據悉，就連此前一些堅信美聯儲不至於讓美國進入負利率時代的人也開始動搖了。芝加哥Ambrosino Brothers的高階副總裁科爾文（Todd Colvin）近期表示，雖然他不認為美聯儲想要負利率，但是鮑威爾那種“不惜一切”的態度又暗示有這種可能，因此這種預期目前無法消除。
由此可見，除了美國面臨通縮前景、美聯儲早在3月份就幾乎用盡全部工具之外，華爾街大佬尤其是岡拉克的推動，也是市場加速定價美聯儲實行負利率的原因之一。
3.負利率會對產生什麼影響？
從理論上來說，雖然負利率是央行最走投無路的選擇，但是作為一劑“猛藥”，負利率卻可以刺激消費和投資，同時促進企業增加貸款，從而有助於為社會經濟帶來良性迴圈。既然如此，為什麼美聯儲卻不願意實行負利率，甚至對負利率“諱莫如深”呢？這是因為，採取負利率可能會帶來以下3個“副作用”。
其一，銀行業利潤將收縮，放貸意願減弱。
上文提到，當央行實行負利率時，銀行非但無法從放貸中獲得收益，反而還需要“倒貼”。站在借款人的角度來看，這就意味著其能從借貸中賺錢，確實是一筆不錯的買賣。然而，資本都是逐利的，站在銀行的角度來看，則會出現一種不同的結果。
跟個人一樣，當放貸需要“倒貼”時，銀行的利潤肯定會被擠壓，從而導致利潤收縮。在這種情況下，銀行肯定更加不願意將錢借出去，這就會導致央行想透過負利率來加大“放水”力度的願望落空。
要知道，在金融市場中，銀行一直充當著央行與市場之間的“水管”，央行的“水”需要透過銀行這根“水管”流入市場之中。一旦銀行因為無利可圖而更加不願意放貸，那麼就相當於“水管”被堵住，導致央行採取的更為寬鬆的貨幣政策完全失效，從而令經濟復甦的程序放緩，這顯然是美聯儲不願意看到的。
更糟糕的是，負利率可能還會導致大批銀行倒閉，這對經濟的破壞力勢必將更大。早在去年9月，德國國債收益率全線跌至“零下”之後，德國銀行監管機構德國聯邦銀行和德國央行曾對該國1412家中小型銀行進行壓力測試。
測試結果顯示，如果德國持續5年維持超低利率，將嚴重損害銀行的盈利能力。因為在這種情況下，銀行的盈利將下降超過50%。報告還顯示，低利率的環境將嚴重壓縮新貸款的淨息差，從而導致銀行的利潤大幅收縮。
經濟學人智庫全球首席經濟學家Simon Baptist當時則指出，如果長期實行負利率，10年內歐洲銀行將無法全部維持盈利，10年後銀行業甚至可能出現合併、破產或商業模式的劇變等。由此可見，負利率對於經濟來說可能是一劑“猛藥”，但是對於銀行業來說則無異於一劑“毒藥”。
其二，美債收益率將全線降至“零下”，美國靠舉債來促進經濟的模式或崩潰。
一旦美聯儲實行負利率，那麼美債收益率也將隨之降至“零下”。為什麼這麼說呢？因為在負利率的情況下，將錢存放在銀行已經無法獲得利率。如果此時美債的收益率卻高於零，那麼投資者肯定會集體湧入美債尋求避險，此時將導致美債需求增加，價格上漲，從而導致其收益率持續下降。
只有當美債收益率全線降至“零下”時，購買美債相對於將錢存入銀行的吸引力才會下降。而美債收益率降至負值雖然是美國政府夢寐以求的事情，因為近期美國正加大借債規模，而一旦美債收益率將至負值，美國則可以透過發債來賺錢，一舉兩得。
然而，美聯儲思考得可能更遠。
目前中日等國之所以願意購買美債，主要就是看中其信用較高，可以實現資本的保值增值。一旦出現借錢給美國還要“倒貼”的情況，各國很可能會加速拋售美債，屆時美國透過“借新債還舊債”的模式將被打破。
這不僅將令美國陷入“融資難”的問題，而且還可能會動搖美元霸權的根基。因此，如果不到萬不得已，美聯儲將不會放任美債出現“負收益率”的。
其三，可能會導致資本外流，引起匯率波動。
一旦美聯儲實行負利率，那麼美元資產的吸引力很可能會下降。為了獲得更高的回報率，資本可能會從美國逃離，並流向全球實際利率最高的金融市場中。以日本為例，在該國實行負利率之後，由於該國借款成本低，投資者傾向於在日本借款，並將借到的錢投資到其他收益率更高的市場中，從而獲得更高的收益。
因此，如果美國實現負利率，那麼投資者很可能也會從美國借入大量貸款，並將其用於投資其他回報更高的資產中，從而帶來資本外逃並引起美元匯率下跌，這將違背美聯儲透過“放水”來刺激經濟的初衷。