洞察·資道｜王涵：不應過度強調全年GDP增速目標 關注三大產業鏈的潛在風險
近日，國家統計局公佈一季度GDP為206504億元，同比下降6.8%。有關全年GDP要不要“保6”和如何“保6”的問題，引發較大關注。興業證券首席經濟學家王涵認為，“疫情導致經濟活動‘急剎車’，市場對一季度‘資料差’已經有一定預期。復產復工逐步推進，經濟開始‘爬坑’，一季度GDP資料甚至略好於市場預期。”
一季度GDP資料略好於市場預期
突如其來的新冠肺炎疫情對我國經濟執行造成了比較大的影響。儘管國內疫情已經得到較好控制，復工復產取得重要進展，經濟社會執行秩序加快恢復，但是國際疫情持續蔓延，世界經濟下行風險加劇，不穩定不確定因素顯著增多。
對於一季度的經濟資料，王涵表示，市場對一季度“資料差”已經有一定預期。復產復工逐步推進，經濟開始“爬坑”，一季度GDP資料甚至略好於市場預期。GDP是一個產出的概念，2020年一季度有超過一半的工作時間內十幾億中國人為了“抗疫”停止生產經營活動，經濟資料肯定是最差的時候。而市場對此是有預期的，此前已經公佈的1-2月經濟資料和中觀層面的高頻資料也指向這一點。隨著中國國內疫情得到進一步控制，經濟秩序逐步恢復，高頻資料顯示2月中旬以來複工復產逐步回升，當前已接近或達到正常水平。製造業、建築業等行業正在透過相應加班加點的方式挽回部分損失。實際上，一季度GDP甚至還略好於預期，說明後期趕工速度較快，相較於海外經濟體，中國經濟展現出較強韌性。
隨著復工復產逐步推進，目前中國經濟的主要矛盾從供給端轉向需求端。外需層面，疫情在境外持續蔓延，全球經濟增長存在較大不確定性，將對海外需求產生拖累並衝擊出口企業。內需層面，雖然製造業、建築業等行業可透過趕工補進度，但想要彌補餐飲、旅遊等服務業的損失，難度可能會更大一些。
正如4月17日的政治局會議指出，“當前經濟發展面臨的挑戰前所未有”。在此背景下，政策基調上“穩中求進”，在穩住疫情防控和民生底線的基礎上維護經濟增長，對GDP增速目標可能沒必要過度強調。王涵表示，境外疫情蔓延加大全球經濟不確定性，政策穩中求進，對GDP增速目標可能不必過於強調。短期增加宏觀對沖力度、積極擴大內需，中長期，政策在透過刺激擴大內需對沖疫情影響的同時，也強調提升要素流動效率、向內部改革要紅利，這意味著利用同樣的資源在經濟中發揮更大的作用，各種要素的市場價值有望得到提升。
發達經濟體“禍水東引”風險上升
3月以來，全球資本市場震盪加劇，大宗商品價格下跌，以美國為代表的發達經濟體爆發了史無前例的流動性危機。為應對疫情，緩解流動性危機，美國大規模財政刺激計劃出臺，預計美國政府債務率、赤字率都將大幅提升。
“本輪美國政策刺激力度已經超過2008年次貸危機。”王涵坦言，當前，美國推出了約2.3萬億美元的財政刺激，參考彭博當前對於美國2020年名義GDP增速的一致預期在3%左右，如果假設這部分財政支出完全由美國新增政府債務來支撐，那麼美國政府債務率將上升至119%，這超過了美國政府債務率歷史上前期最高點（二戰後1946年的118.9%）。從赤字來看，即使假設2020年財政收入不變（在當前的疫情影響下這一假設是偏樂觀的），刺激計劃全部在2020年支出中體現，那麼2020年聯邦政府赤字率將接近14%，這實際上已經超過了次貸危機的規模——2009年奧巴馬推出8000億美元財政刺激計劃之後，當年政府赤字率為9.8%。
相對美國政策刺激的力度，後續更需關注這部分財政刺激的成本由誰承擔的問題。短期來看，這部分財政資金可能大機率由美聯儲的無限量QE承接。但本質上，只要債務存在其後續的償還或利息支付壓力依然需要由全體民眾承擔。王涵分析，美國消化本次刺激的成本主要可以透過國內國外兩條途徑來實現。
從美國國內來看，或增加關於增稅政策爭論的風險。從美國國內來看，過去幾年美國大規模減稅雖然延長了美國經濟復甦，但也引發國內的一些不滿。尤其是有觀點認為，減稅政策使得美國大企業以及企業家（富人）更為受益，因此加劇了貧富差距，因此包括拜登在內部分美國政客開始支援向富人徵稅。而本輪美國財政大刺激，可能意味著關於稅收政策逆轉的爭論可能會大幅增加。
從對外政策來看，發達經濟體“禍水東引”的風險上升。如果美國國內無法消化這部分刺激的成本，其將一部分成本向外轉嫁的風險將上升。同時，如果本輪美國政府動用“超級火箭筒”卻未“救活”經濟，這也將意味著美國政府可能正以更快的速度透支其信用。在此背景下，美國是否會動用其他非經濟層面的手段來鞏固其信用或者化解國內矛盾，也存在不確定性。
關注三大產業鏈的潛在風險
疫情衝擊下，海外各國社會內部矛盾進一步激化，全球化趨勢或將受到衝擊，中國產業鏈受到前所未有的挑戰。一些國家提出不惜代價補貼成本，鼓勵本國企業轉移製造業，呼籲產業鏈迴歸。同時，受國外工廠停工影響，國內部分企業的生產零件出現短缺。
關於國內如何應對產業鏈、供應鏈出現的新情況，王涵強調，國內需集中關注產業鏈中潛在脆弱的環節。對於中國而言，需要額外關注電子、糧食、能源三大產業鏈工業不確定性帶來的潛在風險：
其一是電子產業鏈。2018年最新資料看，中國半導體需求中仍有27%的產品線高度依賴美國供應商，其中作業系統、資料庫、中介軟體等基礎軟體領域，美國企業在中國市場份額則均超過50%。因此，需要關注半導體產業部分核心器件的供給缺口風險。
其二是糧食產業鏈。雖然我國三大主糧——大米、玉米和小麥自給率仍高，但大豆進口依賴度高達85%。考慮到當前已有部分國家因為疫情對糧食進行限運甚至禁運，需要關注糧食安全問題。
其三是能源產業鏈。頁岩油革命後美國逐漸成為原油淨出口國，但中國能源對外依存度較高。考慮到在石油市場上美國與中東產油國日益激烈的競爭關係、維護中東穩定的成本、以及中國對中東能源的依賴等因素，需要關注能源安全問題。
雖然政治成本抬升的風險可能會影響企業短期經營，但中長期看效率和成本仍然是企業全球佈局的核心考量。對策方面，王涵指出，短期應當穩住生產，把握國內市場規模大、工業體系和基礎設施完備的優勢。中長期補齊產業鏈“短板”，化危為機，培養新動能。
具體來看，短期疫情境外蔓延，全球需求不足的問題可能正在轉向供不應求的問題，這意味著率先走出疫情的中國產業鏈的話語權增強。中國可以把握住國內市場規模巨大、工業體系完整、基礎設施完備等優勢，保持國內產業鏈供應鏈的穩定性和競爭力，促進產業鏈協同復工復產達產。
中長期可建立定期全產業鏈安全篩查機制，集中力量補齊產業鏈“短板”。從系統安全性角度，而非純經濟角度，維持中國全產業鏈的完整性。並要抓住戰略機遇，加快5G網路、資料中心等新型基礎設施建設，培育壯大新動能，增強產業鏈供應鏈的靈活性。