本文源自微信公眾號“策略思考”。
1Q20業績超預期，龍頭競爭優勢明顯
騰訊控股(00700)主要受社交及其他廣告、智慧手機遊戲高速增長推動，1Q20收入同比增長26.4%至1,080.7億元人民幣，高於我們預期。毛利率同比增加2.2個百分點至48.9%。1Q20淨利潤同比增長6.2%至289.0億元人民幣，非國際財務報告準則淨利潤同比增長29.4%至270.8億元人民幣，高於我們預期。1Q20自由現金流達392.1億元人民幣，同比及環比分別大幅增長133.1%及25.5%。遞延收入達906.8億元人民幣，較去年底大幅增加224.0億元人民幣，為未來收入增長提供支援。總體來講，財報不僅反映公司受惠於公共衛生事件期間宅經濟增長，亦反映其具備較強的研發實力可快速把握市場機遇及具備龍頭競爭優勢。
強大的研發及運營實力助力把握市場機遇及鞏固使用者基礎
1Q20微信及WeChat的合併月活躍賬戶數達12.02億，同比增長8.2%，環比增長3.2%，在高基數的基礎上增速明顯提高。較早期產品QQ使用者資料亦表現亮眼，QQ智慧終端月活躍賬戶數為6.94億，同比減少1%，環比增加7.2%。微信及QQ的每日總訊息數及使用時長各自獲得同比雙位數增長。主要社交平臺經營資料的顯著改善對公司各項業務均有積極作用。社交平臺經營資料向好除了受公共衛生事件期間宅經濟需求增強的驅動外，還與公司已積累較強的研發、運營等實力可對市場作出快速反應密切相關，如針對線上教育需求拓展平臺功能，使得教師可利用小程式在QQ群組加入線上測驗、作業收集工具等。
智慧手機遊戲增長超預期，預期仍將是下季度看點之一
智慧手機遊戲仍然是主要增長動力，同比大幅增長63.9%，增速顯著提升，主要由於公共衛生事件期間遊戲市場整體向好及公司透過增強遊戲內容、舉辦遊戲內活動等方式進行推動，日活躍賬戶數及付費比率均有提升，主要遊戲《王者榮耀》、《和平精英》、《PUBG Mobile》等均有較強表現。海外市場方面，《PUBG Mobile》兩週年慶祝活動取得成功，本地化能力增強，並於今年4月推出卡牌手遊《符文大地傳說》及開始測試新遊戲《Valorant》。參考中國市場於公共衛生事件期間表現，及考慮公司遊戲研發實力及海外運營能力均有增強，料2Q20海外市場將有較好表現。我們認為居家令期間使用者養成的遊戲習慣仍將部分持續，加之公司有充足的遊戲儲備及運營爆款遊戲的能力，看好遊戲業務發展。
社交網路業務保持較快增長
1Q20社交網路收入同比增長22.8%至251.3億元人民幣，主要受遊戲虛擬道具銷售以及包括音樂流媒體及影片流媒體訂購在內的數字內容服務的收入增長推動。公司增強了短影片內容，微視、新聞資訊流平臺及小程式使用者流量及短影片瀏覽量均有提升。我們認為在5G發展、多個短影片平臺快速發展及競爭的推動下，使用者短影片使用習慣正在養成，公司具備長影片經驗、技術、流量等優勢，未來發展可期。
1Q20網路廣告收入同比增長32.4%至177.1億元人民幣，其中，社交及其他廣告業務繼續發力，收入達145.9億元人民幣，同比增速顯著提升至47.4%，佔網絡廣告收入的比重進一步增至82.4%，主要受惠於移動廣告聯盟及微信朋友圈的廣告庫存及曝光量增加，我們認為未來仍具增加空間。媒體廣告收入同比下降10.3%至30.2億元人民幣。當前宏觀經濟形勢下，商家對廣告投放仍將保持謹慎，媒體廣告復甦或仍存壓力，但其佔收入比重已降至2.9%，對公司整體業績影響很小。
金融科技及企業服務雖受公共衛生事件拖累，但仍保持快速增長
1Q20金融科技及企業服務收入同比加速增長21.5%，環比下降11.5%，主要由於春節及居家令期間支付活動（尤其是線下支付活動）及提現均有減少及雲業務的專案交付有所延遲。截至4月最後一週，日均商業交易額已恢復至2019年底水平。我們認為公共衛生事件對支付活動的影響僅是短暫的。雖然公共衛生事件對雲服務短期收入有影響，但我們認為公共衛生事件導致部分線下生產活動無法進行的經歷將促使部分企業上雲計劃提前，加之政策、5G發展等支援，雲市場整體發展仍將繼續向好。此外，19年底推出的騰訊會議已成為中國領先的視訊會議應用，一方面反映了線上辦公需求的增長，另一方面反映出公司強大的技術積累及管理層具前瞻性的佈局。公共衛生事件為公司提供了較好的拓展企業使用者的機會。
目標價上調至474港元，重申買入評級
我們調整盈利預測，預計公司2020年至2022年的每股基本盈利分別為12.10/14.75/18.66元人民幣，保持以36倍的20年預測市盈率進行估值，相應調整目標價至474港元。目標價相對現價有38.2%的潛在升幅，重申“買入”評級。
風險提示：
（一）新遊戲及海外拓展不及預期；（二）經濟增長放緩；（三）金融科技及企業業務拓展不及預期；（四）政策風險
(編輯：宇碩)