前言
科創解禁潮再至，本輪有何異同？
科創板開板三週年將至，新一輪集中解禁再度來臨，相較前兩年，本次科創解禁潮應重點關注三點不同：其一，單月解禁規模新高，但增量更多源於非科創50，且壓力不及首輪。7月集中解禁規模達2791.4億元，再創歷史新高，但非科創50解禁規模佔比約42％，科創50指數解禁規模增量有限。此外結合流通市值佔比看，本輪科創板及科創50指數的解禁壓力分別約15.8％和19.0％，均顯著低於首輪。其二，解禁視窗更為持續，下半年均面臨較高壓力。前兩輪解禁主要集中在7、8月份，而今年下半年月均解禁千億左右，流通市值佔比也基本保持在5％上下，相較前期，此輪解禁對情緒的制約可能會更為持續。其三，本輪以大股東解禁為主，集中減持擔憂更盛。結合解禁股東型別，本次以鎖定3年的大股東解禁為主，佔比達84％，而且約76％壓力集中在解禁比例超40％的科創標的中，這也是引發市場擔憂的重要因素。
儘管峰值高、持續久且大股東為主，但兩點因素支撐，也無需過於悲觀：其一，相較前兩輪，此次解禁視窗下的主動減持意願可能低於市場預期。一方面，解禁視窗與減持視窗並不同步，實質性減持往往會出現在後續的市場高位，而當前仍處於底部區間；另一方面，大股東解禁公司減持回報較為有限，若參考發行價，約2/3減持規模涉及標的減持收益率不及50％，更有約18％的解禁規模減持收益率為負，當前減持價效比可能相對較低。其二，大股東減持減持節奏同樣受限，實際減持的短期衝擊相對可控。關於大股東減持，上交所不僅設定了更長的限售鎖定期，同樣也對解禁後的減持節奏給予相應的限制，考慮對市場衝擊更直接的集中競價減持看，新增可減持規模仍主要集中在7月，連續90日可減持上限約500億元，相較前兩輪超1500億的可減持規模看，短期衝擊相對可控。
科創解禁視窗開啟，後續如何佈局？
博弈解禁衝擊尚早，戰略佈局視窗可期。節奏上看，前期解禁視窗往往經歷“衝高+深V+震盪消化+重啟上行”的發展歷程，目前科創做多視窗尚未結束，無需過早悲觀；幅度上看，本輪解禁前的反彈也不及前兩輪，仍有修復反彈空間，若對標歷史經驗，本輪解禁衝擊下的最大回撤預計在16％-17％。
總結而言，客觀上看，本輪解禁規模新高、持續較長且以大股東解禁為主，更易引發市場擔心，但結合減持回報的價效比及大股東減持限制看，實際減持衝擊仍相對可控，無需過於悲觀。參考前期解禁經驗，科創反彈尚未充分，無論是節奏還是幅度上，現在就博弈解禁衝擊可能都為時過早，短期重點關注“解禁+破發”個股。此外，解禁衝擊過後，科創“高增+低估+低配”長期邏輯未改的大前提下，新一輪科創戰略佈局視窗將再度開啟。
風險提示
1、海外市場波動加劇；2、宏觀流動性超預期波動；3、統計模型存在一定誤差。
/科創板月報/
前言：5月以來，我們明確提示“高增+低估+低配”的科創領跑邏輯，至今科創50超額收益已達10％，市場風險偏好持續修復之下，科創無疑成為近期市場的最大亮點。展望後市，史上最大規模的科創解禁潮降至，此次解禁有何不同？新一輪解禁視窗期又該如何佈局？本篇報告將重點加以闡述。
一、科創解禁潮再至，本輪有何異同？
科創板設立以來，連續兩年經歷年中IPO提速，直接導致次年7月面臨集中解禁。時至今日，科創板開板三週年將至，新一輪集中解禁再度來臨，相較前兩年，本次科創解禁潮應重點關注三點不同：
其一，單月解禁規模新高，但增量更多源於非科創50，且壓力明顯不及首輪。對比此前兩輪7月集中解禁，本輪科創板解禁規模達2791.4億元，繼續刷新歷史新高。但結合解禁標的型別看，科創50成分股涉及的解禁規模約1901.6億元，較前兩輪的增量其實相對有限，解禁規模增量主要源於非科創50標的，佔比達到42％。此外，結合解禁規模佔流通市值的比例看，本輪無論是科創板整體還是科創50指數，解禁壓力分別約15.8％和19.0％，均顯著低於首輪，因此科創50面臨的直接解禁規模與解禁壓力均相對可控。
其二，解禁視窗更為持續，下半年均面臨較高壓力。鑑於早期科創板IPO數目較少且較為集中，集中解禁特點顯著，20年集中在7月，21年集中在7、8兩個月，而今年的科創板解禁除了7月峰值外，下半年普遍面臨較大的解禁規模，月均解禁約千億，流通市值佔比也基本保持在5％上下，相較前期，此輪解禁對情緒的制約可能會更為持續。
其三，本輪以大股東解禁為主，集中減持擔憂更盛。結合科創板股本限售要求，大致可以分為分為一般首發、戰配、首發限售、股權激勵及定增等，其中控股股東的限售鎖定期設定為3年，這也是本輪解禁的主力，7月解禁規模佔比達84％。同時，結合解禁股本佔總股本比例看，約76％的解禁規模集中在解禁比例超40％的科創標的中。由於大股東持有量及減持集中度均可能高於一般股東，因此市場對本輪擔憂顯著高於往期。
儘管本輪解禁峰值新高、大股東為主、持續更久，但兩點因素支撐，也無需過於悲觀：
其一，相較前兩輪，此次解禁視窗下的主動減持意願可能低於市場預期。一方面，結合此前經驗，科創板的解禁視窗與減持視窗並不同步，實質性減持往往會出現在後續的相對市場高位，當前顯然仍處於底部區間；另一方面，參考發行價水平，即使近一個月科創已明顯反彈，但多數大股東解禁公司股價減持收益率較為有限，約2/3減持規模涉及標的減持收益率不及50％，更有約18％的解禁規模減持收益率為負，若無進一步反彈，當前視窗的減持價效比也相對較低。
其二，關於大股東減持，減持節奏同樣受限，實際減持的短期衝擊相對可控。關於大股東減持，上交所不僅設定了更長的限售鎖定期，同樣也對解禁後的減持節奏給予相應的限制，即解禁後並不能短期快速減持，並對不同減持模式在任意90日內減持比例基於不同限制，其中集中競價減持不得超過總股本的1％，大宗交易減持不得超過總股本的2％。考慮對市場衝擊更直接的集中競價減持看，新增可減持規模仍主要集中在7月，連續90日可減持上限約500億元，相較前兩輪超1500億的可減持規模看，大股東實際減持的短期衝擊相對可控。
二、科創解禁視窗開啟，後續如何佈局？
節奏上看，科創做多視窗尚未結束，無需過早悲觀。參考前兩輪經驗，科創解禁前的上行視窗往往持續60個交易日左右，因此若近考慮解禁制約，本輪科創的反彈行情僅剛走過前半程，做多視窗尚未結束。臨近解禁高峰，科創行情可能會經歷短期調整，一般領先解禁高峰5-10個交易日，但集中減持實際往往並未落地，更多以情緒擾動為主，解禁前後往往經歷“V”型反轉。往後看，解禁過後的減持擔憂情緒可能會對科創風險偏好形成一定壓制，前兩輪解禁過後，科創板均經歷了為期40個交易日左右的震盪趨弱，隨後解禁影響基本消化，陸續重回上行通道。
幅度上看，本輪反彈也尚不及前兩輪。對比解禁前的漲幅與解禁後的回撥，若以解禁高峰為T日，那麼前推60日的最大漲幅均達到30％以上，解禁後的最大回撤則大機率出現在40個交易日以內，前兩輪最大回撤分別約21％和15％。落指令碼輪解禁，一則科創行情反彈幅度仍不及前兩輪，博弈解禁衝擊或為時過早；二則若結合科創板整體及科創50指數的解禁壓力估算，本輪解禁導致的最大回撤預計約16％-17％，新一輪佈局低點也值得參與，風險與機遇並存。
/風險提示/
1、海外市場波動加劇；2、海內外流動性超預期調整；3、統計模型存在一定誤差。
本文源自金融界