觀點指數 前不久的少數權益分析報告(《原報告 | 少數股東權益的硬幣面》)中指出，近年來少數權益在房企資金來源中的重要地位，以及聯合營模式逐漸成為房企重要的經營策略。
同時，包括穆迪在內的多家分析機構指出，合營模式導致了財報的不透明，常規財務指標無法體現出公司的真實財務狀況。
根據現代財報準則，上市公司需要將關聯企業的財報合併，但並非所有房企的參股企業都會在合併報表中體現。
在實操當中，財報準則往往無法事無鉅細地規定與合併所有情形，從而企業的自主判斷乃至鑽漏洞的行為自然無法避免。
以某樣本企業為例，透過2019年年報，可發現該公司稅前利潤在2019年有約9億的增長，但若去掉聯合營收入影響，2019年稅前利潤為45.11億元，而2018年稅前利潤則為42.85億元，增幅僅為2.26億。
這種權益法財報處理方法下導致的問題，便是模糊了利潤率的指標：權益法下合併的利潤所對應的銷售和成本並沒有在合併報表中體現出來。
如果不加調整，直接用淨利潤除以銷售成本，會顯著高估公司的淨利率。
圖 1樣本公司應收、淨利潤與行業走勢對比
資料來源：Wind，觀點指數整理
這一點也可以從該樣本公司營業收入及淨利潤增長率的對比中發現。
樣本公司在2018、2019、2020中期三個財報期的營收均低於行業平均，而淨利潤的增長率卻高於行業平均。
很難否認，權益法下的利潤很大程度上助力了樣本公司的淨利潤增長，而對應的營業收入卻沒有體現在公司並表的營業收入上。
讓人困惑的交易
會計方法所表現的問題，更多源自會計準則，但通用的準則顯然無法完全地展現公司的準確財務狀況。
在不違背會計準則的情況下，上市公司可以透過股權交易，讓更好看的內容體現在財報上。
根據樣本公司2019年財報附註，在公司出售的四家附屬公司中，有三家在喪失了控制權後仍然持有顯著的股權比例。為保護公司隱私，在此以附屬公司B、C、D來指代這三家附屬公司。
值得注意的是，在財報中僅披露資產出售予獨立第三方，並未指出受讓方。
樣本公司於B公司的持股從100%降至49%，於C公司的持股從100%降至50%，而D公司的持股則從51%降至41%。由於失去控制權，這三家公司財務狀況將不再並表，僅以權益法一行顯示於利潤表。
另一方面，公司在合併業務項下，公告收購了3家公司的控制權，但持股比例均不超過50%：兩家公司僅持股50%，而另一家僅持股34%。而由於擁有控制權，這三家公司將並表在樣本公司的利潤表中。
但是，財報附註中並沒公開全部出售附屬公司的財務細節，僅僅在最末公開了C公司的財務資料，同時報表並沒有明確標註，很容易讓人誤以為是全部四家公司的合併財務狀況——透過代價金額的匹配，可以確定僅僅是最後列示的D公司。
同樣讓人困惑的列示方式也被合併業務項所採用，合併業務只在末尾列示了相關公司的財務狀況，並沒有明確標註。而且由於合併業務沒有指明收購金額，也無法核實。
從上述規律和財務狀況規模來看，很可能也只是列示了其中某一家公司。
因此，缺失的財務披露、誤導性的列示方法，著實加重了對該公司真實財務狀況的疑慮。
從公佈的D公司財務狀況來看，樣本公司因此交易出表了逾20億元的計息貸款，其他兩家公司的情況則難以獲悉。
而合併業務來看，雖然並表了18億元的計息貸款，整體感覺變化不大，但公司挑選性披露卻會讓人懷疑實際出表的債務淨額。
“置換”的潛在意圖
對比合並公司及出售公司的財報資訊，可以進一步發現端倪。
被出售的附屬公司D，財報中僅披露了資產負債表，收入無從得知，但可獲知其開發中物業有65.5億元，合同負債有20.1億元。根據上述資料，可以推算出其開發物業中很大比例已經進入預售階段。
值得注意的是，上述20.1億合同負債並沒有對應的資產相平衡，公司現金及等價物、預售款等合計僅有7.1億。同時，該附屬公司應收關聯公司款項40.3億元，應付關聯公司款項59.5億元。
據此可以推測，該附屬公司入賬時，極有可能是以應收款項來平衡合同負債，而應付關聯公司款項，則很可能是需支付給關聯母公司的款項。如此，公司應收部分可能包括專案當年的交付部分。
樣本上市公司的管理層討論及分析中指出，公司“應占合營企業及聯營公司溢利”在2019年度增加是由於合營企業交付專案數量的增加，而合營部分的交付增加，很大程度上可能歸功於這種臨時出表：上述附屬公司D轉讓協議，簽訂於2019年12月31日。
另一個不可忽視的因素，雖然名曰“出售”，但股權佔比也僅僅降低10%而已，根據上述分析，該交易很可能發生在專案“木已成舟”的狀態，即便失去控制權，未必會影響專案實際運作。
而且，雖然上市公司喪失了10%的利潤分紅，卻也在出售交易中獲利5.4億元。
對比公司合併業務的財務報表，在32.7億開發中物業之外，僅有1.26億合同負債，應收關聯公司款項也僅有0.7億元。這意味著，專案很可能尚在開發初期，距交付較遠。
透過這樣的“附屬公司”置換，樣本公司隱藏了績效不佳的專案，同時，透過股權分得的權益收入，可以進一步推高淨利潤，對樣本公司的財報來說是一舉兩得的事。
另外，還可能會有債務出表的“好處”。