文 | 楊萬里
小甜甜變成了牛夫人。
截至10月20日收盤，知名疫苗公司康泰生物報價32.17元，27個月之前，該公司的股價是155.15元，累計跌幅達79.26%，總市值蒸發超630億元。
除了投資者虧損慘重，號稱"疫苗皇帝"的杜偉民，財富至少縮水超200億元。
康泰生物腰斬，一是前期漲幅較高，隨著市場抱團醫藥股的行情鬆動，資金對康泰生物熱情褪去；二是公司業績出現下滑，投資邏輯有所動搖。
"疫苗皇帝"當年是如何發家的？上市後又經歷了哪些事？
“疫苗皇帝”的往事1963年，在江西貧困山區某農民家庭，誕生了一個男孩，名叫杜偉民。
與其他農村娃娃不同，他在算數方面很擅長。在家人支援讀書下，杜偉民於1984年考入了江西省衛生學校檢驗專業。
大學畢業後，杜偉民被分配到江西省衛生防疫站，並在這裡認識了創業搭檔韓剛君。至此，他與生物醫藥行業結緣。
進入九十年代後，杜偉民成為了下海創業大軍中的一員。為了熟悉醫藥領域銷售、管理經驗，杜偉民辭去工作。
1995年2月份，杜偉民在長春的長生生物科技有限公司找到了一份疫苗銷售的工作。
起步階段，杜偉民一度流落街頭、睡長椅。彼時，民眾對疫苗的認知度不高，杜偉民為了推廣疫苗，想盡一切辦法向老百姓宣傳疫苗。
工作六年後，他在2001年被提拔為銷售總監。同年，他與韓剛君成立合資公司，成為長生公司的小股東。
當上高管的杜偉民並未“滿足”，在熟悉長生的運營模式以及銷售技巧後，他自立門戶創業。
2001年年底，杜偉民從長生公司辭職，正式開啟創業之路-即經營廣州盟源生物公司。為了支援丈夫的事業，袁麗萍（前妻）也從原工作單元離職，並加入廣州盟源生物公司。
在夫妻二人合力帶動下，廣州盟源生物公司發展迅速。
之後，在2007年，杜偉民與搭檔韓剛君南下，花費2000萬元收購了一家瀕臨破產公司90%的股份，並將其改名為“江蘇延申”。
在短短數年內，江蘇延申相繼拿到了流感疫苗、氣管炎疫苗、癤病疫苗的生產批文，很快成為國內最大的流感疫苗供應商和第四大狂犬病疫苗公司。
在事業蒸蒸日上之際，杜偉民有了“疫苗皇帝”這個稱號。
據網傳，在2007年10月，韓剛君和杜偉民準備著上市工作。但很快，第一次“事故”發生了。
2009年3月，大連金港迪安狂犬疫苗在抽檢中被發現造假，監管部門立即對狂犬疫苗生產企業進行突擊檢查，江蘇延申被查出五批產品涉嫌造假。
2010年4月份，江蘇延申承認4批次狂犬疫苗不合格。造假事件發酵，給江蘇延申帶來了嚴重的信任危機。
後來，杜偉民透過轉讓全部股份，套現2億離場。
在江蘇延申造假案前，杜偉民進行著另一個資本運作。
從2008年開始，杜偉民“低調”地購入深圳老國企康泰生物的大部分股份，並透過戰略重組成為康泰生物的控股股東。
具體操作是：先花費1億元成立民海生物，幾個月後以2.4億元估值透過重組入主康泰生物，然後低價接盤五家國資背景的改制發起人股東的全部股份。
六年後，杜偉民又迎來了第二次“事故”。
2013年12月，8名注射乙肝疫苗的新生兒不幸死亡的訊息發酵，康泰生物捲入風波中心。一個月後，有關部門出面澄清稱，8名新生兒的死亡為偶然性死亡，和疫苗沒有任何關係。
乙肝疫苗致死風波過後的第四年，康泰生物實現IPO，杜偉民的上市夢成真。
2017年2月7日，康泰生物在創業板上市，發行價為3.29元/股。上市後，該公司震盪上行，到2018年7月中旬，累計漲幅超50倍。
好景不長，隨著長生生物案件曝光，杜偉民又迎來了第三次“事故”。
2018年7月15日，監管部門對外宣佈，長春長生凍幹人用狂犬病疫苗生產存在記錄造假等行為。
瞬間，該事件掀起國內疫苗信任危機。由於杜偉民的往事被爆料出來，康泰生物的股價遭到嚴重打擊，在7個月內腰斬。
後來的結果是：長生生物退市，而康泰生物短期受影響後，迅速走出陰霾。
從2019年開始，A股再次走牛，市場抱團醫藥板塊，康泰生物又變成了資金追捧的香餑餑。
從2019年2月至2020年8月，康泰生物從16.69元一路漲至155.15元，漲超8.2倍。在高光時刻，康泰生物總市值最高超過1000億元。
2020年，56歲的杜偉民以296.9億元財富，位居中國400富豪榜第112位。
股價腰斬，杜偉民財富跌沒200億康泰生物經過一輪牛市盛宴後，開始了漫長的回撥之路。
自2020年8月份股價見頂後，康泰生物便進入了下跌通道。
當前收盤價32.17元與昔日高點相比，累計跌幅達79.26%，總市值蒸發超過630億元。按此估算，杜偉民財富至少縮水200億元以上。
即使跌了這麼多，康泰生物最新市盈率（TTM）為34.42倍，同期行業中值為32.39倍，沒有出現明顯低估的情形。
康泰生物為何不被市場追捧了？
從疫苗板塊整體表現看，經過2019年、2020年兩年抱團行情後，疫苗股漲幅較高，積累了較多的獲利盤，而自2021年春節抱團行情瓦解後，市場風格分化，疫苗股遭到市場冷落。
不完全資料統計，智飛生物、長春高新、華蘭生物、康泰生物等疫苗概念股相距高點跌幅均超過58%，股價腰斬。
除了市場因素外，上市公司的投資邏輯動搖也是影響股價的重要因素。
2021年，康泰生物實現歸屬淨利潤12.63億，同比增長86.01%。有券商機構曾預測，2021年新冠疫苗對康泰生物貢獻的收入比例在50%以上。
進入2022年後，康泰生物業績失速。今年上半年，該公司實現歸屬淨利潤1.205億元，同比下滑64.19%，原因是計提了新冠滅活疫苗相關資產減值準備。
當下有兩個背景，一個是新冠疫苗接種率逐漸見頂。2022年7月，據新華社報道，中國新冠疫苗全程接種率為89.7%。
另一個是國內外多家藥企研製的新冠口服藥相繼上市，對打疫苗的需求有所替代。
可以說，新冠疫苗對康泰生物的業績貢獻已經成為過去時，要實現業績高速增長，還得靠其它產品支撐。
資料顯示，康泰生物實現上市銷售的產品有新冠疫苗、13 價肺炎疫苗、無細胞百白破b型流感嗜血桿菌聯合疫苗（四聯苗）、23 價肺炎疫苗、重組乙肝疫苗、b 型流感嗜血桿菌結合疫苗、凍幹 b 型流感嗜血桿菌結合疫苗、吸附無細胞百白破聯合疫苗等。
此外，該公司擁有30餘項在研專案，其中凍幹人用狂犬病疫苗（人二倍體細胞）已完成註冊現場核查及 GMP 符合性檢查，或成為國內第二款上市的三代狂犬疫苗。
未來哪些疫苗產品能帶來新的業績增量，有待觀察。
前妻早已高位套現目前，投資者對康泰生物有三點爭議。
一是在股價大跌前，杜偉民和前妻早已在階段高位套現了一輪。
資料顯示，在2020年12月21日至2021年5月14日，杜偉民前妻袁莉萍累計減持1700萬股，減持價格為100.24元至194.28元。粗略估算，袁莉萍套現金額超過17億元。此外，在2021年5月21日至25日，杜偉民本人減持了51.6萬股，套現金額超9300萬元。
二是自上市以來，康泰生物多次向市場募資，分紅金額卻比較少。
不完全資料顯示，上市後，康泰生物透過IPO+可轉債+定增合計募資超過50億元，同期累計分紅金額低於6.2億元。
三是多年存在銷售費用佔比高於研發費用佔比的情形。
2017年至2022年上半年，康泰生物研發費用佔營收比重為7.29%、8.8%、10.2%、11.81%、9.7%、18.6%。同期，該公司銷售費用佔營收比重為53%、49.82%、40.38%、38.85%、15.83%、33.2%。
特別是2017年至2019年，康泰生物連續三年銷售費用佔比超過40%。不過，該公司近幾年銷售費用佔比整體處於下降情形，而研發費用佔比有所提升。
企業銷售費用佔比偏高，一直受到爭議，甚至牽連出腐敗案件。值得一提的是，杜偉民曾有行賄記錄。
如今，康泰生物在二級市場上演了一輪“過山車 ”行情，面對低迷的股價，你們怎麼看？