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文 | 松果財經，作者 | 葉小安
愛美之心人皆有之，不論是明星、網紅還是普通人也好，人人都有追求美的權利。隨著大眾消費觀念的改變及可支配水平的提升，醫美開始逐漸深入人們的日常。
在醫美界享譽“女人的茅臺”的愛美客，於4月26日晚間釋出了今年一季報。從財報核心資料看，期內營收、淨利潤都呈現爆發式增長，漲幅分別為227.52%、296.5%；毛利潤漲幅略微下滑，但仍位居高位92.5%。
可見，愛美客這份超預期財報是一份漂亮的答卷，但市場表現卻有點不盡人意。截止4月26日深交所收盤，愛美客股價微漲0.37%，報582元；次日收盤，股價微漲0.86%，報587.02元。
那麼，在當今醫美之風盛行的年代下，作為行業龍頭的愛美客亮出一份不錯成績單下，為何市場反應卻平平呢？是它核心產品支撐不起更高的估值嗎？此外，在醫美之爭日益激烈的當下，華熙生物、昊海生科及愛美客“醫美三劍客”中，誰能笑傲到最後呢？
愛美客春風得意：營收同比增兩成、淨利潤增近三成財報資料顯示，愛美客2021年Q1營收約2.59億元，同比增長227.52%；淨利潤約1.71億元，同比增長296.5%；在現金流方面增勢也可觀，同期公司經營活動產生的現金流量淨額為1.55 億元，同比增加1.63 億元。
公告稱業績增長主要因素在於，一方面來自於疫情對醫療美容消費的影響已經消除；另一方面來自公司產品力優勢，以及與下游醫療美容機構、醫生群體的深度合作運營。
具體來看，是愛美客嗨體、愛芙萊及寶尼達三大核心產品持續的釋能。雖然本季報公司並未披露各產品營收情況，但有機構表示，經過前期培育，近年來嗨體度系列都維持高速增長，銷量上從2019 年的68.8 萬支增長至2020 年的約120+萬支，再到今年Q1 預計約45-50 萬支。此外，預計“愛芙萊”、“寶尼達”等產品也有不錯表現。
再透過觀測去年年報，去年愛美客業績增長也主要來自於以主要嗨體系列，該產品去年實現營收4.47億元，佔總營收7.09億元的超六成。當時有機構預計，作為愛美客獨家熱門產品的嗨體，預計2030年市場規模可達87.4億元，對比2020年營收規模，仍有19倍的上升空間。
目前機構也認為，嗨體在不斷釋能，助力公司的業績向好。東莞證券認為，愛美客的透明質酸鈉類填充劑產品市場地位進一步提升，而嗨體作為國內唯一一款透過NMPA批准的針對性治療頸紋的Ⅲ類醫療器械，也正成為明星爆款。
那麼，看起來一片大好的愛美客，為何股價反應卻似乎有點平呢？
在一季報中，其實透露出的一條重要訊息是葛衛東退出了愛美客前十大流通股東，取而代之的是王萍成為愛美客第二大流通股東。而葛衛東撤出也並非個例，近期來愛美客遭到明星基金扎堆減持，包括劉格菘的廣發小盤、胡昕煒的匯添富中盤價值等。
明星基金扎堆減持背後，或與公司估值“虛高”相關。在2月18日愛美客股價曾達到最高點1331元，市盈率近400後，緊接著是愛美客股價大幅走低、明星基金的大撤退，直至3月25日才有明顯的拉昇情況。
這或側面透露出大股東是不看好公司的，不然怎麼會出現減持其實是“出逃”的現象？那麼，追根究底是原因什麼導致的呢？或也能從這份財報看出端倪。
產品結構最佳化、毛利率維持高位，但經得住市場推敲？眾所周知，愛美客享譽“女人的茅臺”之稱依仗的是堪稱神話的毛利率。本季度毛利率也有一個很好的表現。財報資料，2021年Q1，公司實現毛利率92.5%，同比提升2.67pct；淨利率63.9%，同比提升10.6pct。
毛利率維持高位，其實也主要受產品結構最佳化導致。公告稱，高毛利率嗨體、熊貓針等產品銷售佔比的提升，為業績及毛利率增長都帶來了正向影響。
但是，毛利率位居高位就一定是好事嗎？
首先不置可否，毛利率高表示愛美客的三款核心產品都是暴利產品，賺得多。觀測其2019年披露資料，2019年，嗨體、愛芙萊和寶尼達售價分別為353元/支、311元/支、2547.5元/支，毛利率分別為93%、90%和98.7%。粗略估算，三款產品成本分別為25元/支、30元/支及32元/支。
但僅有暴利不行，還得有可持續性暴利的能力才符合公司長線發展的邏輯，即暴利的產品優質或能持續受到市場歡迎。
財報資料，2021年Q1，愛美客研發費用率9.0%，同比提升0.1pct，主要系公司研發投入大幅增加所致。可見，在研發上公司還是有一個好的投入狀態。
但是觀測愛美客的五大客戶的銷售額佔比或可發現，其產品的波動性或較大、導致大客戶的穩定性存疑。
財報資料，2021年Q1，五個主要客戶銷售額約38.27億元，佔比為14.67%；去年一季度，五個主要客戶銷售額約14.26億元，佔比18.02%。銷售額增長近一倍以上，但佔比卻下降。
這或側面透露出，產品是愈加暴利了，但客戶也需要更多錢購買所以佔比不高，而這對客戶的穩定性或產生一定影響。
況且，往年來愛美客前五大客戶名單變動十分頻繁。根據往年招股書顯示，2018年愛美客前五大客戶換了三家，2019年又換了一家。雖然本季度未披露前五大客戶名單，但透過上述產品價格波動的推測，或也可能導致大客戶的變動。
而這背後原因或與營業成本的增長相關。財報資料，2021年Q1，愛美客營業成本約0.19億元，同比增幅達到141.69%。而營業成本的增長進一步可能影響產品價格增長，因此導致前五大客戶考慮到價格因素，轉為其他家廠商採購產品。
此外值得注意的是，愛美客雖然毛利率高，但公司還有以下問題：（1）單一業務的困境，愛美客的三款核心產品都為玻尿酸系別產品，而若公司要想估值更高或是需要打造更多元化業務。（2）治理隱患問題，“黑醫美”事件不斷爆出，促使監管愈加趨嚴，而愛美客的醫美耗材供應商下游客戶又多為非公立醫療機構，所以不合規現象也突出。
以上種種方面上的問題，短期內或並未太大的影響到公司，但長期來講維持高位毛利率的愛美客能否持續維持這項業績還很難講。不過，在核心產品們依舊處於紅利期下，它還是能持續交出一份份滿意成績單的。
華熙生物直追、昊海生科掉隊，愛美客如何穩固龍頭地位？根據華創證券預計，2019年中國醫美市場規模超1500億元，增速領先全球，但當前我國醫美滲透率仍低於大部分發達國家，預計在滲透率持續提高下醫美市場將保持高增，到2023年有望超3000億元。
可見，醫美行業風口正酣。也正因為潛力巨大，國內醫美行業的競爭格外激烈，“醫美三劍客”中的華熙生物與昊海生科由此對愛美客的攻勢愈加猛烈。那麼，愛美客能一直位居龍頭地位嗎？
透過今年一季度三家業績表現上看，愛美客增速最猛但營收規模卻比不過華熙生物、昊海生科，而淨利潤方面愛美客表現最佳。
財報顯示，2021年Q1，愛美客營收達2.59億元、同比增長227.52%；、華熙生物達7.8億、同比增長111.1%；昊海生科達3.8億、同比增149.1%。
同期淨利潤方面，愛美客達1.71億元、同比增長296.5%；華熙生物達1.5億，同比增長41.1%；昊海生科達9699.3萬，上年同期為-2485.5萬元，同比扭虧為盈。
其實，三家企業中只有愛美客主營業務是玻尿酸製品及相關醫美產品；華熙生物業務更多元，從原料向醫療終端、化妝品以及食品應用延展，實現全產業鏈佈局；昊海生科主要產品則包括醫療美容、眼科、創面護理及骨科等產品。
可見，華熙生物、昊海生科比愛美客的業務佈局更廣。然而，正因為愛美客專攻一條熱門賽道，研製出了全球唯一一款專門擁有修復頸紋的複合注射材料“嗨體”，才使得其營收規模不高但淨利潤可以領先同行。
但是，業務更多元的華熙生物對愛美客是不小的威脅物件。據《松果財經》觀測，近年來華熙生物業績都維持了高速增長，在2017-2019三年時間裡，其收入規模便增長了超過10個億。
昊海生科則表現不佳，2020年全年其營收及扣非後淨利潤都呈現同比下滑趨勢，雖然今年一季度業績增長但也才扭轉去年虧損狀態。
綜合業績來看，愛美客憑藉獨家熱門嗨體玻尿酸能處於前頭位置，但華熙生物全產業鏈佈局的想象力更佳說不準在未來有機會超越愛美客。
此外值得注意的是，大家共同面對的問題是，目前醫美行業內國產醫美品牌的市場佔有率較低，雖然2021年本土品牌市場佔有率有望達到30%，但依舊是以進口品牌佔據市場的主導地位。
所以，大家共同該考慮如何開啟更廣的醫美市場。況且隨著競爭的加劇，三家價格戰愈演愈烈，同時在“黑醫美”事件頻頻爆出下，讓監管對醫美行業更加嚴格，大家未來日子都不好走。但這並不能阻礙三家爭奪戰。畢竟，這條賽道是如此暴利的一條賽道。
最後迴歸本次主角愛美客，本季度財報確實取得不錯的成績，核心業務不斷釋能，推動營收、淨利潤以及現金流的不斷增長。為此東莞證券、中泰證券、天風研究等機構大多都維持在買入或持有評級，這體現出愛美客的影響力還是很好的，短期內它的行業龍頭地位是穩固的。